谢乔昕 张天丽 陈文强

(浙江财经大学 会计学院，浙江 杭州 310018)

一、引言

当前，中国经济经历了高速增长阶段后迈入了中高速增长的新常态，产业结构亟待转型升级。与此同时，经济运行中面临的不稳定、不确定因素明显增多：国际方面，英国脱欧、中美经贸摩擦、伊朗核危机等黑天鹅事件迭出；国内方面，“三期叠加”的经济阶段性特征显现、供给侧改革、新型冠状病毒蔓延带来的不确定性冲击等。国内外风险挑战不断增强，令中国经济政策不确定性问题日趋凸显。作为外部不确定性的重要来源，如何应对经济政策不确定性成为企业高度关注的问题。

经济政策不确定性是指由于政府未来经济政策不明朗，包括政策方向和力度的不明确性，导致市场主体无法确切预知政府今后的经济政策变化而引起的风险[1]。已有研究表明，经济政策不确定性显著地影响企业的经营活动。在融资决策方面，上升的经济政策不确定性促使管理层选择更高的财务柔性价值和更低的财务杠杆[2]、缩减外部融资规模[3]，同时保持更高的现金持有水平[4]。在投资决策方面，上升的不确定性会导致企业固定资产投资下降[5]、投资效率改善[6]。经济政策不确定性的增强还会通过抑制企业过度投资的规模，进而降低企业的融资约束水平[7]。

会计信息是市场经济条件下资本市场进行资源配置和国家进行宏观经济调控的基础，其质量的高低直接关系着资本市场运行效率和投资者利益保护。高质量的会计信息在缓解融资约束[8]、增进投资效率[9]、降低代理成本[10]等方面具有积极作用。围绕会计信息质量影响因素的研究多基于微观层面如管理层薪酬契约特征、股权结构等展开，对外部环境与会计信息质量关联关系的探讨较为匮乏。申慧慧和吴联生(2012)[11]认为，在环境不确定性较高的企业中，会计信息具有治理作用，能够减少管理层的自利行为，增加公司资产的使用效率。刘慧芬和王华(2015)[12]研究指出经济政策不确定性的存在会弱化竞争在提高自愿性信息披露质量方面所发挥的作用。但这些研究均未直接检验经济政策不确定性对企业会计信息质量的影响。

基于此，本文在理论分析基础上，利用沪深A股非金融类上市公司数据，对经济政策不确定性对于企业会计信息质量的影响予以检验。在此基础上，将业绩期望差距引入分析框架，探究经济政策不确定性对不同业绩情境下企业会计信息质量的影响是否存在差异。与现有研究相比，本文的可能贡献主要在以下两方面：一是现有关于企业会计信息质量的研究多从企业内部而非外部环境视角展开，本文由经济政策不确定性入手考察了外部因素对企业会计信息质量的影响，拓展了企业会计信息质量影响因素研究视域，丰富了宏观经济政策与微观企业行为相关研究；二是本文引入业绩期望差距为调节变量，探究不同业绩情境下，经济政策不确定性对企业会计信息质量影响的差异，为不确定性环境下企业保障会计信息披露质量以及相关部门监管企业会计信息披露提供启示。

二、理论分析与研究假设

1. 经济政策不确定性与企业会计信息质量

代理问题广泛存在于现代公司之中，所有权和经营权的分离导致股东与管理层之间存在着严重的信息不对称。从经济学角度上来说，经营者只会提供信息披露边际收益等于边际成本这一点的信息量，即信息披露量满足其本身利益最大化要求[13]。从股东与管理层间的代理问题角度看，经济政策不确定性的上升将会显著地增加企业财务信息的噪声因素，这一方面使股东难以对企业未来经营成果形成合理预期，削弱公司业绩与管理层勤勉程度间的关系，进而增加股东对管理层监督的难度；另一方面，经济政策不确定性上升伴随着经营风险的增加，受风险规避动因驱使，企业往往采取收缩投资、提高流动性财务资源储备等财务保守行为，这些行为无疑会在短期内对企业财务绩效产生不利影响。考虑到管理层薪酬以及股权激励普遍与企业业绩高度挂钩，不确定性上升带来的业绩下滑风险会强化管理层粉饰财务报表的动机，以抵御业绩下降对其个人考核结果以及薪酬激励的负面影响，从而导致企业会计信息质量的下滑[14]。遵循上述理论逻辑，经济政策不确定性上升加剧了股东与管理层间的信息不对称，引致更严重的代理问题，最终导致企业会计信息质量的下降，本文将之定义为“欺瞒效应”。

金融摩擦理论认为，经济政策不确定性增强会导致企业融资约束的强化。当经济政策不确定性上升，企业未来财务状况的不可预测性增强，债务违约可能性随之增加。此时，资金供给方出于对风险的厌恶，信贷决策趋于保守。已有研究表明，经济政策不确定性上升显著地抑制了金融机构风险承担水平，降低了企业外部商业信用可得性[15]。在信息不对称条件下，会计信息综合反映了企业的财务状况和经营成果，是债权人评判企业偿债能力的重要依据。充分可靠的会计信息能够显著降低债权人对企业的监督成本[16]。面对经济政策不确定性增强产生的信贷约束效应，管理层可能会倾向于提高会计信息供给质量，对冲不确定性对债权人信息搜寻和判断成本的正向影响，以期在高度不确定环境中获取所需融资，本文将之定义为“坦诚效应”。

基于上述分析，经济政策不确定性的增强对企业会计信息质量的影响难以从理论上判断，因此提出以下两个竞争性假设：

H1a：经济政策不确定性越高，企业会计信息质量越差；

H1b：经济政策不确定性越高，企业会计信息质量越好。

2. 业绩期望差距的调节作用

行为理论强调，管理者决策行为不仅与企业实际经营状况有关，还会受到业绩期望差距的影响，业绩期望差距在会计信息质量中的作用方式呈现“报喜不报忧”特征。当企业实际业绩优于期望水平时，即存在业绩顺差时，管理层倾向于提供高质量的会计信息，以向外界展示个体努力和能力的积极信息。当企业实际业绩低于期望水平时，即存在业绩落差时，管理层倾向于粉饰报表以掩盖自身努力度和能力的不足，规避外部股东、债权人对管理层的监督和约束。

基于上述分析，提出以下研究假设：

H2a：业绩期望顺差会显著促进经济政策不确定性与企业会计信息质量之间的关系。

H2b：业绩期望落差会显著促进经济政策不确定性与企业会计信息质量之间的关系。

三、研究设计

1. 变量定义

(1)会计信息质量

采用企业盈余管理程度衡量会计信息质量。盈余管理程度越高，会计信息质量越差。具体而言，采用修正JONES模型计算操控性应计项的绝对值对企业会计信息质量进行反映。计算过程如下：首先，借鉴Jones(1991)[17]思路，对模型(1)进行分年度、分行业估计：

(1)

其中，TAt为总应计数，等于第t期经营利润减去第t期的经营活动现金流量，At-1为第t-1期的期末总资产，△REVt为第t期和第t-1期的主营业务收入之差，PPEt为第t期期末固定资产原值。

然后，利用式(1)回归得到的估计系数，依据Dechow等(1995)[22]提出的修改后的JONES模型，代入式(2)得到修正的可操纵性应计利润DA，其中△ARt为第t期和第t-1期应收账款的变化额。使用DA的绝对值测度公司会计信息质量状况，其值越大，会计信息质量越低。

(2)

(2)经济政策不确定性

借鉴多数学者的做法，采用Baker等构建的经济政策不确定性指数测度经济政策不确定性[1]。该指数以《南华早报》为分析对象，运用文本分析法在统计计算与经济政策波动相关的词条和文章出现的频率后，构建出实现序列正规化均值为100的月度经济政策不确定性指数，使得连续地定量描述经济政策不确定性成为可能，可以较为准确地反映经济政策的不确定性程度。由于该指标为月度数据，本文将该数据一年的几何平均值除以100作为该年整体的经济政策不确定性指数。该指标越大，经济政策不确定性越高。

(3)业绩期望差距

业绩期望差距包括历史业绩期望差距和行业业绩期望差距，采用总资产净利率(ROA)作为企业业绩的测度标的，具体计算过程如下：

ADi,t=Pi,t-1-Ai,t-1

(3)

业绩期望差距ADi,t为企业实际业绩(Pi,t-1)与历史/行业业绩期望(Ai,t-1)之差。其中，Pi,t-1为企业i第t-1期的实际ROA，Ai,t-1为企业i第t-1期的历史/行业业绩期望，其计算公式为：

Ai,t-1=(1-α)Pi,t-2+αAi,t-2

(4)

其中参数α介于0到1之间，借鉴Chen(2008)[24]、连燕玲等(2014)[25]的做法，本文取α等于0.4，稳健性检验中考虑参数设定对计算结果的影响，令参数α依次以0.1递减，研究结论保持不变。如果ADi,t<0，代表企业实际业绩低于历史/行业业绩期望，反之，则代表企业实际业绩高于历史/行业业绩期望。同时，定义虚拟变量I1表示企业历史/行业业绩期望差距的类型，当ADi,t<0时取值为1，否则取值为0。由此得到的截尾变量I1×ADi,t<0表示历史/行业业绩期望落差，(1- I1)×ADi,t>0表示历史/行业业绩期望顺差。

(4)控制变量

此外，根据相关文献，引入如下控制变量对影响企业会计信息质量的其他重要因素予以控制：1)管销费用率(AC)，使用销售费用与管理费用之和除以营业收入衡量。2)公司规模(Size)，使用总资产的自然对数衡量。3)股权集中度(Top5)，使用前五大股东所持股份之和衡量。4)非流动资产比重(Rate)，使用非流动资产与企业总资产之比衡量。5)企业成长性(Growth)，使用年度营业收入增长率衡量。6)财务杠杆(Lev)，使用基于资产负债率构建的虚拟变量进行反映。当企业资产负债率大于该年度行业中位数时，取值为1，否则取值为0。具体变量定义和计算见表1：

表1 主要变量说明

2. 模型设计

(1)经济政策不确定性与企业会计信息质量

根据理论分析与研究假设，本文构建如下待检验模型(5)：

ABS_DAi,t=α0+α1×EPUt+α2×controli,t+μi,t

(5)

模型(5)中，系数α1衡量了经济政策不确定性对企业会计信息质量的影响，若α1显著为负，表明假设H1a成立；若α1显著为正，则表明假设H1b成立。

(2)业绩期望落差的调节作用

为检验业绩期望落差对经济政策不确定性与企业会计信息质量关系的调节作用，在模型(5)的基础上，分别加入经济政策不确定性与历史业绩期望差距和经济政策不确定性与行业业绩期望差距的交乘项，构建如下回归模型：

ABS_DAi,t=β0+β1×EPUt+β2×I1×ADi,t+β3×(1-I1)×ADi,t+β4×EPUt×I1×ADi,t+β5×EPUt×(1-I1)×ADi,t+β6×controli,t+εi,t

(6)

ABS_DAi,t=θ0+θ1×EPUt+θ2×I2×IADi,t+θ3×(1-I2)×IADi,t+θ4×EPUt×I2×IADi,t+θ5×EPUt×(1-I2)×IADi,t+θ6×controli,t+δi,t

(7)

模型(6)中，β4和β5是本文关注的重点，衡量了历史业绩期望差距对经济政策不确定性与企业会计信息质量之间关系的影响。根据H2a和H2b，预期系数β4显著为负，β5显著为正，即历史业绩期望顺差会增强经济政策不确定性对企业会计信息质量的正向影响，而历史业绩期望落差会反向调节经济政策不确定性对企业会计信息质量的正向影响。

同样在模型(7)中，经济政策不确定性与行业业绩期望差距的交乘项系数θ4和θ5是本文关注的重点，衡量了行业业绩期望差距对经济政策不确定性与企业会计信息质量之间关系的影响。根据H2a和H2b，预期系数θ4显著为负，θ5显著为正，即行业业绩期望顺差会增强经济政策不确定性对企业会计信息质量的正向影响，而行业业绩期望落差会削弱经济政策不确定性对企业会计信息质量的正向影响。

3. 数据来源与处理

选取2012—2018年间中国A股非金融类上市公司为研究样本，剔除样本期间ST、控制权发生变更、行业样本数量不足10个以及关键指标缺失的企业，最终得到16080个样本观测值。企业财务数据来源于CSMAR数据库，EPU指标数据来源于芝加哥大学发布的经济政策不确定性指数(http://www.policyuncertainty.com)。为避免极端值对估计结果的影响，对所有连续型变量进行1%和99%分位数缩尾处理。

四、实证结果与分析

1. 描述性统计结果

表2给出了主要变量的描述性统计结果。可操纵性应计利润的绝对值(ABS_DA)的均值为0.057，最小值为0，最大值为0.307，表明不同企业间的企业会计信息质量存在较大的差异。经济政策不确定性指数(EPU)的均值为2.462，最小值为1.046，最大值为4.035，表明在2012-2018年间经济政策不确定性程度波动较大。从历史业绩期望差距来看，I1×AD和(1-I1)×AD的均值分别为-0.026和0.028，说明实际业绩低于历史业绩期望的平均差距为0.026，高于历史业绩期望的平均差距为0.028。从行业业绩期望差距来看，I2×IAD和(1- I2)×IAD的均值分别为-0.019和0.027，说明实际业绩低于行业业绩期望的平均差距为0.019，高于行业业绩期望的平均差距为0.027。

表2 主要变量的描述统计

2. 基准回归结果

表3列示了经济政策不确定性影响企业会计信息质量的估计结果。可以看到，经济政策不确定性(EPU)的系数为负且在1%的水平上显著。其经济含义是，经济政策不确定性对企业会计信息质量具有显著正向影响，即经济政策不确定性越高，企业会计信息质量越好，支持假设H1b。可能的解释是，随着经济政策不确定性的上升，企业外部融资约束随之增强，这促使企业通过提升自身会计信息质量的方式，对冲不确定性对其融资活动的不利冲击。

表3 经济政策不确定性与会计信息质量：全样本分析

表4显示了业绩期望差距对经济政策不确定性与企业会计信息质量关系调节效应的估计结果。其中，列(1)-(3)列示了历史业绩期望差距对经济政策不确定性与会计信息质量调节效应的估计结果。其中，列(1)-(2)分别引入历史业绩期望顺差、历史业绩期望落差与经济政策不确定性的交乘项。估计结果显示，在控制其他因素后，EPU× I1×AD的系数未通过显著性检验，EPU×(1-I1)×AD的系数为0.018，在1%水平上显著。第(3)列同时加入两个交乘项，EPU× I1×AD的系数仍然不显著，EPU×(1-I1)×AD的系数仍然显著为正，表明历史业绩期望落差对经济政策不确定性与企业会计信息质量之间的正相关关系并无显著促进作用，而历史业绩期望顺差对两者间的关系具有显著的促进作用，即与其他企业相比，经济政策不确定性对历史业绩期望顺差越大企业的会计信息质量产生的促进作用相对更强。

列(4)-(6)列示了行业业绩期望差距对经济政策不确定性与会计信息质量调节效应的估计结果。其中，列(4)-(5)分别引入行业业绩期望顺差、行业业绩期望落差与经济政策不确定性的交乘项。估计结果显示，在控制其他因素后，EPU× I2×IAD的系数为-0.027，在1%水平上显著，EPU×(1- I2)×IAD的系数为0.058，在1%水平上显著。第(6)列同时加入两个交乘项，EPU× I2×IAD的系数仍然显著为负，表明行业业绩期望落差对经济政策不确定性与企业会计信息质量间的正相关关系具有显著的抑制作用。EPU×(1- I2)×IAD的系数也仍然显著为正，表明行业业绩期望顺差对经济政策不确定性与企业会计信息质量之间的正相关关系具有显著的促进作用。

表4 业绩期望差距的调节效应：全样本分析

3. 经济政策不确定性对企业会计信息质量中介渠道的检验

根据前述理论分析，经济政策不确定性对企业会计信息质量的影响渠道包括融资约束和代理成本两方面。经济政策不确定性上升对融资约束的强化效应，促使管理层提高会计信息质量以抵御不确定性上升对企业融资可得性和融资成本的不利影响。同时，经济政策不确定性上升加剧了股东与管理层间信息不对称问题，带来更为严重的代理问题。在高度经济政策不确定性环境下，管理层通过操纵利润为个人谋取私利的动机增强，进而对会计信息质量产生负面影响。基于此，本文接下来分别从融资约束与代理成本两个维度检验经济政策不确定性对企业会计信息质量的中介渠道。

借鉴多数文献的做法，采用递归模型对融资约束与代理成本在经济政策不确定性影响企业会计信息质量中的中介作用予以检验，模型如式(8)和式(9)所示：

FCi,t或ACi,t=λ0+λ1×EPUt+λ2×controli,t+μi,t

(8)

ABS_DAi,t=ω0+ω1FCi,t或ACi,t+ω2controli,t+εi,t

(9)

FC表示融资约束，既有文献多采用WW指数、KZ指数等对企业融资约束状况予以反映[24]。然而，这些指数中包含的流动比率、企业年龄等有悖于经济政策不确定性对企业融资约束的作用方式，可能会导致估计结果的偏误。例如经济政策不确定性具有双向变动可能性，而企业年龄则具有单调递增性；企业防御性现金持有可能导致流动比率与不确定性呈正相关关系，而多变量指数测度中则将高流动比率视为低融资约束标识。基于此，本文采取经营现金流量跨期波动率作为融资约束状况的代理指标。高度波动的现金流量无疑会降低企业财务状况的可预测性，从而强化企业外部融资约束状况。

AC表示代理成本，借鉴陈克兢(2019)[27]的做法，采用管理费用率(AC)衡量企业代理成本，该指标由管理费用除以营业收入、再减去行业中位数得到，反映了管理者控制经营成本的有效性。该指标值越大，代表企业的代理问题越严重。

中介效应检验结果列示于表5，列(1)和列(4)为中介效应检验第一步，即检验融资约束(FC)与代理成本(AC)对会计信息质量的影响，估计结果显示融资约束(FC)对会计信息质量产生了显著正向影响，而代理成本(AC)的影响系数则显著为负。这说明融资约束与代理成本对会计信息质量的作用方向相反，融资约束越高，代理成本越低，企业会计信息质量越高。列(2)和列(5)为中介效应检验第二步，即经济政策不确定性对融资约束和代理成本的影响。估计系数显示，不确定性的增强显著地强化了企业融资约束，并对代理成本产生正向影响。列(3)和列(6)为中介效应检验第三步，在同时引入经济政策不确定性和中介变量(融资约束和代理成本)后，经济政策不确定性系数值均明显变小，在列(6)中甚至转为负值(-0.001)。检验结果表明，融资约束和代理成本在经济政策不确定性与会计信息质量间发挥部分中介作用。

表5 经济政策不确定性影响会计信息质量的中介机制检验

4. 稳健性检验

考虑到中国上市公司常利用非经常性损益项目来进行盈余操控，借鉴Chen和Yuan (2004)[26]的思路，采用经同期行业中位数调整非经常性损益项目作为会计信息质量的替代变量，对模型进行重新估计。稳健性检验结果与主要研究结论基本一致(限于篇幅，结果未列出)。

五、结论与启示

利用2012—2018年A股非金融上市公司为研究样本，本文具体考察了经济政策不确定性对企业会计信息质量的影响以及业绩期望差距的调节作用，结果发现：经济政策不确定性对企业会计信息质量具有显著的正向影响，即支持“坦诚效应”假说；业绩期望差距对经济政策不确定性与会计信息质量间的关系具有显著的调节作用，业绩期望落差会抑制经济政策不确定性对会计信息质量的正向影响，而业绩期望顺差的调节方向则恰好相反；机制分析显示，经济政策不确定性对会计信息质量的影响主要通过融资约束和代理成本实现传递。

本文丰富和拓展了经济政策不确定性微观经济后果及会计信息质量影响因素领域相关研究，对深入理解环境权变观下企业会计信息质量变动机制具有一定的理论价值和实践启示。具体而言：一方面，政府监管部门应依据企业业绩状态调节监管重心，提升监管效率。本文实证发现，业绩落差显著地抑制了经济政策不确定性对会计信息质量的正向影响。业绩落差企业较业绩顺差企业具有更强的操纵或粉饰报表利润行为动机。在不确定性上升的宏观背景下，监管部门应加大对业绩落差企业会计信息披露的监管力度，防范企业利用环境变化浑水摸鱼，保障会计信息质量。另一方面，应充分发挥市场对企业会计信息质量的软约束作用，强化会计信息在投融资决策中的利用价值。实证结果发现，上升的经济政策不确定性通过强化企业外部融资约束，促使管理层提高会计信息质量迎合金融机构信息需求，进而增进会计信息质量。通过加强金融机构对企业财务信息舞弊行为的惩处力度，建立金融机构间对财务信息舞弊企业融资活动的联合惩治机制，提升企业低质量会计信息供给的行为成本，营造有利于企业提供高质量会计信息的制度环境。