庄毓敏 郗继磊

摘要：党的十九大以来，健全货币政策和宏观审慎政策“双支柱”调控框架成为宏观调控的重要改革方向。本文尝试从企业金融化的视角探讨“双支柱”调控政策的微观稳定效应，考察该政策影响企业金融化的可能渠道以及影响该政策效用发挥的内外部因素，并为后续优化“双支柱”调控框架提出相关建议。

关键词：“双支柱”调控框架 货币政策 宏观审慎 企业金融化

我国企业金融化进程

近年来，企业金融化已成为世界范围内的普遍现象（Krippner，2005;Demir，2009 ;King，2017;张成思，2019）。我国实体企业在实业投资率下降的同时，金融资产持有比例和金融渠道获利占比却呈整体上行趋势。图1显示了2007—2020年中国A股非金融类上市公司1的金融化和实业投资率变动情况。从非金融类上市企业持有的金融资产在总资产中的占比来看，2007—2014年基本保持平稳，自2015年起开启上行走势，2018年出现小幅回调，2019年重回上升轨道且一直延续至2020年末。从非金融类上市企业从金融渠道获取的利润在营业利润中的占比来看，2007—2016年呈明显波动上升趋势，于2016年底达到顶峰，10年间增长率从不足15%增至接近30%，在经历2017年至2018年上半年的短暂回调之后重回上升态势。然而，我国非金融类上市企业的实业投资率在2007—2015年均呈持续下降趋势，2015—2020年虽然停止下跌，但仍处于低位徘徊状态。

已有研究表明，企业金融化不仅会显著降低实体经济的实业投资率，还会加剧企业的股价崩盘风险和经营风险。虽不能确定我国正在经历的由企业金融化所酝酿和积累的风险是否会传导至宏观经济层面进而引发系统性危机，但与“明斯基时刻”所刻画的危机积累机制比较来看，企业过度金融化会触发系统性金融风险的可能性并不能排除。……