朱红兵 张兵

(南京大学商学院，江苏 南京 210093)

一、引言

纵观全球股票市场，中国股市是当今唯一采用T+1交易制度的市场。T+1交易制度导致投资者日内买入的股票无法当天卖出，实际上对投资者交易行为设置了不对称性的强制约束。实施T+1交易制度的初衷是为了降低市场中的投机炒作氛围，抑制股价过度波动而实现市场的平稳有序运行。但Scheinkman and Xiong(2003)[11]、Xiong(2013)[13]研究发现在异质信念较强的证券市场中，对投资者交易行为施加外部约束不仅不能降低投机性泡沫，反而会加剧市场波动，诱导产生更多投机性交易。以投资者异质信念指标——换手率来看，中国股市中投资者的异质信念长期处于较高水平(朱宏泉等，2016)[31]。在市场流动性充裕、投资者异质性信念更高的状态下，现行的T+1交易制度反而刺激了更多投机性交易(Chen et al.，2017)[2]。此外，T+1交易制度也限制了投资者及时纠错的机会，尤其是对资金劣势的中小投资者而言(郦彬等，2015；韦立坚，2016)[18][21]。T+1交易制度还使得股指期货和现货市场投资者间的权利不对等矛盾更加突出，在2013年发生的“8·16”光大乌龙指事件中，面对股票市场的突发性事件，大户投资者、机构投资者可以通过T+0交易的股指期货等金融衍生品进行对冲保值，而中小投资者只能在现货市场承受损失(陈高才，2016)[16]。可见，为抑制过度投机而采用的T+1交易制度可能导致了更多风险，在国内资本市场日趋完善、与国际接轨程度不断深化的背景下，T+1交易机制的制度性缺陷愈加凸显(张志伟，2015)[28]。近……