玄铁

在宏观调控微调和IPO扩容提速的双重挤压下，创业板指近期连收6阴，本轮主题投资牛市渐近尾声。但往下看，银行股下行空间极小。往上看，创业板上行难度較大。

货币政策转向拐点确定

过去30年，美股牛头高昂之时，常见A股牛市“猝死”，主因是中国监管层错峰调控。中国率先进行经济微调和金融点刹，先一步结束繁荣周期，最终与全球经济或金融危机擦肩而过。自7月16日沪指大跌4.5%以来，宏观调控动向已是市场最敏感的神经。因疫而至的信贷全面宽松仅维持半年时光，如今已转向直达式精准滴灌，信贷资金绕道进入股市楼市将遇红灯。

央行最新数据显示，7月份居民存款减少7195亿元，非银机构（基金保险券商信托等）存款新增1.8万亿元，接近2015年7月高位。一进一出，预示居民在冲刺式入市。光大等多家银行信用卡中心公告称，个人信用卡仅限持卡人本人日常消费使用。刷卡买房炒股等加杠杆投机者将面临监管风险。

宏观去杠杆，是过去三年调控重点。因疫而至的货币放水已逾半年，是调控回摆期加杠杆的权宜之举，代价是未来数年的潜在通胀和坏账压力大增。前七个月广义货币M2余额同比增长10.7%，上半年GDP同比下降1.6%，M2/GDP的比值明显上升。据国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心估算，今年上半年宏观杠杆率达266.4%，较上年末大增21个百分点，去杠杆迫在眉睫。谨慎判断，2008至2009年大水漫灌后的紧缩周期或已提前到来。

逆周期调控惊吓A股

据统计，为抗击新冠疫情，全球央行和财政部门向市场注入了12万亿美元流动性。货币漫灌，经济缩水，钱都去哪里了？楼市股市回声震天。标普500指数的房屋建筑分项指数较3月谷底已有翻番涨幅，创15年来新高。代表科技股的纳指年内35次改写历史新高记录。

欧美大国仍在托市，中国式逆周期调控先行一招。据中原地产研究中心统计，7月份以来，已有东莞、杭州、深圳等十余个地方出台楼市收紧政策。市场本周传言称监管部门将控制房企有息债务的增长，设置“三道红线”。这厢楼市调控升级，那厢股市监管从严，金融部门合力查违规资金入市，A股进入高位震荡期。

伴随监管升级，沪市单日成交量从7月7日7936亿元天量，降至8月13日的3872亿元。市场重回存量博弈格局，高估值题材股炒作退潮，低估值金融地产股消极护盘。题材股龙头休整，纷纷走上跌停榜。自上月以来，军工股龙头光启技术和支付宝上市概念股君正集团最多分别上涨3.6倍和3.47倍，8月10日到13日的最大跌幅分别是29%和21%。

疫情受益股近期回落，前期受政策打压概念补涨。在面值退市提速和IPO扩容提速的双重打击下，ST板块201只股票年内平均跌幅为3.41%，总市值缩至5820亿元。其在过去60日里的涨幅是14.6%，走出一波自救行情。

莫让“2009版”创业板再现

8月以来，美股和A股银行板块涨幅分别为6.6%和2.2%。摩根大通将其归纳为价值股的战术性反弹，滞涨股和防御受益股之间鸿沟已创历史纪录。只是A股估值鸿沟更为宽阔，银行板块平均市盈率仅为5.1倍，沪市主板是14.9倍，创业板是57.5倍。

当银行股涨幅输给ST股，预示A股价值投资者们言不由衷，更多是看政策脸色行事而非估值优先。据银保监会数据，今年上半年，商业银行实现净利1万亿元，同比下降9.4%;不良贷款率1.94%，较上季末增加0.03个百分点。在政策性亏损和坏账拨备增加的掣肘下，银行业盈利只是微减，美国股神巴菲特已在逆向投资，自7月20日以来，三周内累计买入20.7亿美元的美国银行股票（市盈率12.8倍，年内跌幅为25%），接近持有美银总股本的12%。

往下看，银行股下行空间极小。往上看，创业板上行难度较大。截至13日，创业板指6连跌，创43个月来最差纪录，预示着多头理性看待注册制下IPO和再融资的三高现象（发行价高、市盈率高、募资高）。创业板注册制下首批IPO可能在本月下旬挂牌，若现高开低走，将打击市场人气，重蹈2009年创业板挂牌时的覆辙。

2009年10月30日，创业板首批28只股票在平均发行市盈率56.6倍的基础上，上市首日平均涨幅106.23%，整体估值约比沪市高3倍，比深市主板和中小板高2倍，从此走上漫长的估值回归之路。当时的政策背景是IPO市场化定价发行和宏观调控由宽松转向紧缩，与当下极为相似。

（文中个股仅做举例，不做买入推荐）