摘 要：长期以来，业界认为的“一股独大、同股同权”的股权结构观念占据了市场主导地位，股权结构是公司治理结构的基础，不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。在2014年5月份，京东上市采用了双层股权结构，在美国纳斯达克证券交易所上市，这不禁让笔者思考，并没有绝对完美的结构，只是恰好合适而已。

关键词：双层股权结构;动因

一、背景介绍

“同股不同权”，又称“双层股权结构”，是指资本结构中包含两类或多类不同投票权的普通股架构。股份被赋予不同的投票权，从某种程度上讲，避免了上市融资造成的股权被稀释的风险。以京东上市为例，京东（JD.com）成立于2004年，根据第三方市场研究公司艾瑞咨询的数据：京东是中国最大的自营式电商企业，2014年在中国自营式电商市场的占有率达到 49%，被称为“中国的亚马逊”。2014年，上市业务包括京东商城集团、京东金融集团、拍拍网、海外事业部四块业务，在其上市的招股说明书中将普通股区分为A、B两类股权结构，两类股权除了表决权和转换权外，其他股东权利完全相同。B类股可以随时转换为A类股，而A类股任何情况下都不得转换为B类股;B类股享有超级投票权，每股拥有20倍A类股表决权，而A类股遵循“一股一权”的表决权制度。腾讯旗下黄河股份成为京东第二大股东，持股比例17.91%，表决权却只有3.7%，而B 类股权为刘强东所有，实际控制了83.7%的表决权。这一制度设计使得创始人刘强东牢牢掌握了京东的控制权。

我们不得不去承认，存在即合理，尽管其与传统的股权结构有所差异，但这一制度给京东带来的优势是有目共睹的，IPO后，按收盘价计算，较发行价上涨10%，刘强东身价达到59.1亿美元，晋升亿万富翁行列。根据雅虎财经汇总的数据，华尔街2位分析师平均预期，2014年京东第二季度总营收为37.1亿美元。而根据京东截至2014年6月30日的2014财年第二季度财报显示，京东第二季度总营收约46亿亿美元，超出分析师预期。这更让笔者思考，选择动机从何而来？

二、动因分析

（一）外部动因分析

从外部原因寻起，首先，传统的“同股同权”结构使得对企业内部运营模式及企业文化并不熟悉的外部投资者掌握企业控制权，对创始人造成了极大威胁，一个接一个的鲜活事例展现在创始人的眼前，如果不另寻出路，按照传统原路前进，无疑是“明知山有虎，偏向虎山行”的行为。其次，在京东选择上市时，在港上市时不允许存在“同股不同权”的，据2014年美国《纽约时报》称，当时的京东近几年持续亏损，但其估值却超过200亿美元，因此当时的京东存在的融资需求极大，在迫不得已的情况下，转投美国纳斯达克，走向更为广阔的市场。

（二）内部动因分析

当然，更为重要的原因是出自于内部，首先，京东作为中国最大的自营式电商企业，在事业刚刚起步之时当然不会停止发展的脚步，因此，不断发展是京东的内需，也是所有企业其存在的意义，只有不断发展，不断扩大规模，才能保证公司的可持续发展以及持续收益。而赴美上市对于当时的京东，是一次運用双层股权结构的机会，以较少的出资比例获取公司较大的表决权，对于公司的发展、继承都是有利无害的。

其次，正如上段提到，采用了双层股权结构，通过较少的股权比例控制公司的生产运营，创始人可专注于对于公司的规划发展，而不用担心于控制权的去留。上市融资，原因即缺资，若采用传统“同股同权”结构，欲成为企业最大控股股东，其相对应的出资比例一定也是最高，但对于即将上市的公司来说，未免负担过重，但若无法做到，其上市融资则面临着“野蛮人”入侵的威胁，更面临着只能眼睁睁看着股权被稀释的窘境。而京东的双层股权结构的股权设计使得刘强东持股比例仅20.66%，但表决权却高达83.70%，这巧妙的解决了问题。

最后也是最为重要的，企业的股权结构关乎企业的治理结构，关乎企业的发展动力。因此，企业在谁的手中掌握至关重要，创始人的人力资本作为一种无形资产，其价值的体现依赖于创始企业即创始人的人力资本与创始企业是相互匹配的，替代性较差，难以复制。正如会计学科中“商誉”的存在：未来期间为企业经营带来超额利润的潜在经济价值，不属于无形资产，但在企业合并中依旧需要为其支付价款。从以上分析可得，创始人及其所带来的企业思想、文化是无可替代的，甚至我们更不能预测，未来创始人离开企业后，下一个接班人能否完好继承，企业的发展又将如何。

目前较为常规的收益分配方式为：资本提供者放弃控制权而提供资本，按持股比例可以分享较多共同剩余收益;创始人掌握控制权而提供更多人力资本，分享较少剩余共同收益①。但人的欲望总是无边的，都想“鱼”和“熊掌”兼得，但世上没有万全之事。没有足够的专业知识及技能，对企业管理了解甚少却掌握了公司控制权，对创始人、对其他控股股东，对投资者都是百害而无一利的。因此在抵制外部恶意投资这一方面，京东采取的双层股权结构有较大成效，紧紧的将控制权掌握在创始人刘强东手中。

这或许印证了笔者的思考：只是恰好合适。即使双层股权结构并非大多数企业的选择，但对于京东，这是一个适合的选择，也是一个最佳的选择。

参考文献：

[1]郑志刚.从万科到阿里：分散股权时代的公司治理[M].北京：北京大学出版社，2017：145-147

作者简介：

孔维雅（2000-11），女，回族，河南省驻马店人，学生，本科，单位：河南师范大学商学院财务管理专业。