王琍韵

庆熙大学技术经营大学院 韩国 17104

1 并购双方简介

1.1 A企业简介

1999年A企业创立，总部位于北京，并在黑龙江、广西、云南、福建、浙江等多个省份中超过20个城市设立分（子）公司，服务业务基本覆盖全国范围，为近2000多家单位提供相关服务。随后，A企业凭借创新型的经营模式以及在市场上的先导地位，于深交所发行上市，并荣获“信息安全创新企业奖”。

1.2 B企业简介

B企业于1999成立。业务范围包括计算机科技、各种电子设备的技术开发和让与、技术征询服务。B企业是一家提供电子影像处理服务的供应商，在该行业中，他属于少数不仅具备提供专业综合服务的提供商，同时还具有开发专业软件能力的本土企业。B企业申请了多种软件专利，对很多产品具有著作权，并在文件生命周期的输入环节起着带头作用。

2 企业并购与公司财务绩效的实证分析

2.1 企业并购与公司短期财务绩效实证分析

总结先前文献，我国学者认为衡量企业并购的行为是否能给企业员工带来经济上的利益，可以通过该企业的股票市场对企业并购行为的涨幅来衡量[1-2]。企业并购行为的影响也可以表现在该企业并购前后股价波动上。本文将通过并购的财务效应来说明A企业并购B企业的行为影响。通过计算并购行为结束后的股市价格变化，计算出超额收益率和累计超额收益率，并推演出A企业的短期财富效应。采用的超额收益率法，可以很好地对并购产生的股东财富效应做出评价。

2.1.1 数据来源与样本选取

A企业发起并购B企业行动时，A企业一直处于停牌状态，本文通过该企业股市披露的数据收集出该企业15天内每日的收益率，并计算出超额收益率和累计超额收益率，旨在评价这次事件对A企业的短期绩效造成的影响。

2.1.2 超额收益率法

通过数据对A企业的 AR 和CAR 的计算，可以明显看出，A企业在首次公告复牌后的三个事件期的超额收益都达到0.09以上，并且A企业的CAR也达到0.2左右，在接下来的15个事件中，CAR已达到约0.3。这说明股民对此次并购行为所带来的收益前景充满了希望，通过研究得知[3]，A企业的合并给公司股东带来了积极的财富效应。大多数投资者认为，A企业收购B企业可以实现协同效应。

2.2 企业并购与公司中长期财务绩效实证分析

2.2.1 数据来源与样本选取

本案例选取的时间段以并购行为的前两年为数据起始年，以并购完成后两年为终点年，共5年。即2010—2014年的年度财务报表来评估和分析公司并购公司的财务业绩。其中，公司2010—2014年的年度财务报表及其他相关数据可直接从官方披露网站公布的公司年度报告中获取[4]。

2.2.2 财务指标分析法

本文选择的财务指标体系包括4个方面：盈利能力，运营能力，偿付能力和增长能力。每个方面选择了3～4个具有代表性的指标进行比较分析。

2.2.2.1 盈利能力

（1）销售毛利率。销售收入减掉销售成本后，每单位剩余中可以利用在企业运作中的费用和构成利润的金额为销售毛利率。企业的盈利能力与销售毛利率成正向相关关系。

（2）总资产收益率。总资产收益率被用于评估企业通过资产的有效利用来获取企业利润的水平，表达出的是公司总资产的利用程度，反映了企业资产能获取多少净利润，该指标数值越高表明公司总资产的利用程度高，公司总资产的获利能力就越强，说明企业在利用资产方面取得较好的成果。

（3）股东权益报酬率。衡量公司盈利能力的又一指标为股东权益报酬率，又称为净资产利润率或净资产收益率。该指标从公司对自有资产的利用程度出发，自有资产产生的投资收益越大，该指标数值越高。销售毛利率在2011—2012年有小幅下降，但其数值仍大于2010年，随后，2012—2014年销售毛利率就有了大幅增长。总资产收益率和股东权益报酬率的走势大致相同，总资产收益率的变化幅度稍微小于净资产收益率。2010—2011年，总资产收益率有一定提高，而2012 年该指标处于下降状态，并购使公司规模扩大导致了期间费用的增加，在2013年又有所提升，到2014年趋于稳定。净资产收益率在2010—2014年总体呈下降趋势，并于2012年下降到最低值，2013—2014年，连续两年略有增长。总的来说，这三个指标基本上是正值，因此可以得出结论，证券交易所的盈利能力趋于增加。2012年中国国内经济结构调整引起波动，客户需求下降。在此大环境的影响下，A企业的增长率也有所下降[5]，但可以看出2012年B企业并入A企业财务报表后，各项整合工作有序进行，完成了企业人员、企业文化、技术研发、企业机制等方面的磨合，双方在各自的技术领域相结合，在研发方面取得了突破。2013年和2014年受并购影响显著，尤其是2013年和2014年毛利率为40.83%，稳定性为41.92%。 B企业的合并有效地促进了毛利率的增长，导致了A公司的盈利能力提高。

2.2.2.2 偿付能力[6]

2010—2013年，A企业两项短期偿债能力指标都处于为下降状态，但在 2014 年度有一定程度的上升。2010—2014年的总体维度，公司资产负债率的整体趋势正在上升。2009年这一比例为15.32%，2013年上升至29%。2014年趋于稳定。资产负债率趋于上升，行业仍处于较低水平。 在此期间，债权人的保护水平相对较高，资产负债率过低。 这表明该公司尚未使用财务杠杆。 该公司的长期偿债能力不超过正常范围。 目标股权并购前后各项指标的比较分析，合并完成后，资产负债率略有下降，表明B企业合并后的财务报表已缓解了债务偿还压力。

2.2.2.3 运营能力

2010—2014年，应收账款周转率和存货周转率普遍下降。 2014年总资产周转率甚至有所增加。 整体资产周转率没有明显波动，但2012年也有小幅增长。2013—2014年，下降趋势稳定[7]。 总体而言，收购A企业的能力并没有立即得到体现。可以看出整体下滑趋势有所缓解。2012年中国国内经济增长率下降。在略有艰难的经济环境中，合并后A企业出现了客户需求下降，资本回报率下降[8]，整个行业处于低迷状态。虽然业绩指标并不理想，但行业仍处于良好状态。因此可以得出结论，合并小幅度改善了A企业的经营指标[5]。

2.2.2.4 增长能力

从公司的增长能力可以看到公司未来的发展趋势。在调查A公司的增长能力时，笔者选择了主营业务收入增长率。净资产增长率和净利润增长率三个指标。

（1）主营业务收入增长率是指本年度主营业务收入与上一年度营业收入之间的差额。

（2）净资产增长率是指在一个会计期间的营业利润增长量除以上一会计期间营业利润总额。

（3）除上年净利润外，净利润增长率是当年净利润与上一年度净利润之差。这三个都用于衡量公司的增长能力。 如果所有这三个指标都很高，那么公司的增长能力就非常好。

衡量企业成长能力的指标都处于波动状态，波动幅度都比较大，2010年和2011年这4项指标都是正值，但都处于下降状态，2012年主营业务收入和净利润都位于X轴下方，小于0，出现了负数增长。这种变化是由于2012年中国国内经济增长率下降，整体行业环境低迷，需求下降，企业的回报率下降，影响了企业的收入。 2013年，A企业和B企业开始整合文件外包业务。 此外，安全和税收已经开辟了全面整合，经过两年的整合，产品、技术和客户支持，以及资源交换[9]，可以看出，自2013年以来，公司的主营业务收入。营业利润和净利润均开始增加，表明合并完成后，增长能力逐渐开始复苏[10]。总体看来，B企业的并入在一定程度上对A企业业务起到了带动作用，使得营业利润大幅上升。

3 结语

本文通过超额收益率法和财务指标分析法对并购对企业财务绩效的影响进行实证检验与分析，得出如下结论。①从市场绩效方面来看，A企业并购B企业对A企业的股东带来了巨大的财富效应，主要得益于定向增发股票的并购方式，有利于保证A企业可流动资金充足。②从财务绩效方面来看，通过对A企业并购之后长期财务绩效研究显示：通过并购行为使得A企业在盈利能力、偿债能力、运营能力、成长能力方面都有一定提升。