王寻 黄大海 赵子堃

一、研究目的与意义

在我国，早在1995年期货市场的违规操作使得我国国债期货市场的价格发现功能缺乏说服力，无法正确反映出现货市场的价格发展态势，因此国外学者的结论并不适用。2013年我国国债期货重回金融市场，因此对我国现行国债期货的功能研究具有较大的现实意义。对于交易者而言，可以洞悉金融市场上时刻发生的金融信息、关注价格波动，以此来有效规避风险。而同时对于套期保值者而言，根据现行的价格风险功能的研究结果可以帮助其发挥套期保值功能，因此对我国现阶段的国债期货市场功能进行研究具有实际现实意义。

二、文献综述

保罗（Paul）认为，期货市场的价格信息是未来一段时间内现货市场价格的近似估计，且具有普遍性和适用性。格林（Gray）在保罗的理论提出基础上对其理论进行了实证研究，结果显示与保罗的理论吻合度较高。但是，我国厦门大学的郑振龙教授提出了不同的观点，认为保罗的理论在实际交易市场中并不是完全适用，并不能用期货市场的价格信息来完全等同于未来时间内现货市场的价格。通过实证检验他论证了期货市场的价格与现货市场的价格之间存在着一前一后即“领先—滞后”的关系，因此期货市场的价格发现功能需要进行更深层次的研究。

三、研究思路与方法

本文主要运用了文献综述法和比较分析法，查阅大量文献分析了国内外学者对期货市场功能价值发现的研究，从而得出国内金融市场上国债期货的价格发现功能与规避风险功能的利害程度。

第一章国债期货相关理论与实践

一、国债期货概念

期货是与现货相对应的一个金融品种，意为交易双方签署约定在未来的一段时期里对特定的标的进行交易，根据金融交易者需求的多样性和丰富性，期货被分为金融期货和商品期货。金融期货涵盖了股指、利率和汇率等，商品期货品种丰富，涵盖了玉米、羊毛、面粉、小麦等实物。商品期货与金融期货相比特点表现为可视性。国债属于固定收益型产品，其各期的收益和基本价值相较于波动性更强的股票而言显得比较稳定，波动小、收益固定。

二、国债期货相关理论

国债期货本质是一份合约，是交易双方签署约定在未来的一段时期里对可交割国债进行交易即买卖。

我国的国债期货市场发展并不稳定，上世纪九十年代由于严重的通货膨胀危机使得利率开始大幅上升，同时国债缩水贬值现象严重，基于此才诞生了我国的国债期货。最初我国的国债期货管控较严格，不对个人投资者开放，只有证券公司有交易权。直到1993年，我国的国债期货市场才渐渐放开允许个人投资者的加入，霎时间我国的国债期货市场发展迅猛，交易额上涨的同时投机交易者的数量也不断攀升，出现了多起违规操作事故， 严重波及危害到了我国国债期货市场的正常发展，1995年我国的国债期货交易不得不宣告暂停。直到2013年，我国的国债期货才再一次回归大众视野，这次的回归证监会进行了制度的完善，从市场管控到交易把控再到法律监控都有了成熟的监管体系，并根据中国的经济国情和市场方向，完善了国债期货的交易条件。

三、国债期货的价格发现功能

何谓价格发现功能？目前一共有三种解释，一为由理论学派学者提出的价格发现功能指的是期货市场的价格与现货市场的价格之间的无偏估计的关系，当前的期货市场价格可以推断并较为准确无误地预测出未来某段时间内现货市场的价格。 二为国内外众多学者普遍普遍认同的期货市场价格和现货市场价格之间存在着的“领先—滞后”关系。三为强调的是期货市场价格和现货市场价格之间的信息敏感度的时间先后关系。

三种解释侧重点各有不同，总结来说价格发现功能理论定义如下：当市场的基础结构同质时，期货市场和现货市场的信息敏感度不一致，一般来说，期货市场会比现货市场率先对信息作出反应并引导、预测未来一段时间内的现货市场价格走向。但是并不是只有期货市场才具有价格发现功能，当现货市场也对信息快速进行吸收和反馈也同样具有价格发现功能，因此价格发现功能是一个相对的概念，反应的是期货市场比现货市场有对信息更快做出反应的能力，所以期货市场与现货市场相比起价格发现功能更强。

2.价格发现功能的作用机理

①高杠杆性。由于有保障金的存在，所以国债期货市场具有高杠杆性的特点。保证金意味着投资者可以拿与现货市场投资相同的资金却可以在期货市场上买到相当于其数量50倍的资产净值，所以期货市场上投资者可以用比现货市场上更少的资金来撼动数量更大的期货交易额，但同时，高收益也意味着高风险，因此在进行这些交易决策时，投资者会花更多的钱。

②卖空机制和对冲机制。卖空机制是期货市场相对于现货市场所表现出来的特性，我国的政策明确说明现货市场是单向交易的机制，债券只能单向交易，投资者处于相对被动的地位。而在国债期货市场上，投资者可以根据交易信息自由决定债券的买进卖出，所以掌握精力来关注期货市场上的风险，收集信息，理智地判断是否应该进行投资和进行何种投资决策，以此来获得更大的经济收益。所以，在保障金存在的高杠杆性下，期货市场的信息流通速度更快，并且新信息也会率先流入到期货市场当中来，因此期货市场具有更强的价格发现功能。

第二章 国债期货规避风险基理

一、国债期货规避风险基理

投资者为了规避风险在最后交易日来临之前做出的与其当下投资金额对等投资方向相反的投资交易，对冲机制增加了投资者的交易机会，规避不良交易的风险，同时带动了期货市场中的信息流通。

第三章 结论与建议

一、结论

国债期货市场价格和现货市场之间存在着高度的关联性

2013年国债期货重回金融市场以来，我国的国债期货市场充分发挥了其较强的价格发现和规避风险功能。由于期货市场的保证金制度的高杠杆性、卖空机制和对冲机制，使得期货市场上的交易活跃度远远高于现货市场，期货市场可以更加快速并且准确地对正在流通的价格信息作出反应。首先，作用于期货市场使其价格发生变动的因素同樣也会引起现货市场上价格的变动，并且二者出现同增同减的趋势，即引起期货市场价格下跌的因素会导致现货市场价格下跌，引起期货市场价格上涨的因素同样也会导致现货市场价格上涨。并且由于信息在金融市场的广泛流通性，期货市场的价格发现功能要远强于现货市场的价格发现功能。

二、发展建议

良好的价格发现功能和规避风险功能取决于一个充满活力的期货交易市场，只有期货市场交易活跃度高，价格信息才能快速流通作用于期货市场的价格变动来增强其价格发现和规避风险功能。交易活跃度越高，买卖差价越小，价格信息也就越真实有效越接近理论预估价格变动水平，然而通过查阅大量文献和交易市场交易信息来看，当前我国的现货市场和期货市场的交易流动性都缺乏活跃度。主要原因在于我国的国债目前主要被金融机构持有，市场缺乏流动性。针对这一现象，政府应当尽早加快银行和保险结构的期货市场准入进程，并不断完善监管体制，实现信息共享，并实施有效的卖空机制，扩大市场参与度和交易活跃程度。

参考文献：

[1]周程.我国国债期货市场价格发现功能的实证研究[J].市场经济与价格，2016（10）：36-39+58.

[2张凯. 利率市场化条件下国债期货市场价格发现功能的实证研究[D].安徽大学，2016

[3]马丽. 利率市场化背景下我国国债期货的价格发现功能研究[D].南京大学，2015.

[4]李景烜.我国国债期货与利率市场化研究[J].商场现代化，2015（08）：152-153.

[5]王蕾，冯倩楠.利率市场化、国债期货价格发现与风险规避功能[J].金融论坛，2015，20（04）：36-45.