宋杰

摘要：对管理层信息披露的研究，一直都是会计学理论与实证研究的重点。本文围绕管理层信息披露，通过从管理层的信息披露的动机、信息披露的影响因素、信息披露质量等方面，尝试地对有关研究的国外经典文献做出文献回顾与评述。

关键词：信息披露;文献综述

一、信息披露研究动机

对管理层信息披露的研究，源于信息不对称（lnformation Asyrnmetry）和代理问题（Agencyproblem）的存在。Healy and Palepu （2001）发现，在资本市场中，相比外部投资者，管理层总是具有更多的企业信息，这也就造成投资者无法掌握企业真实价值的信息不对称问题。而当投资者选择投资企业，又将面临管理层是否遵守股东利益原则的代理问题。可以说，信息不对称与代理问题的存在，阻碍了市场资源配置的有效性。因此，对管理层信息披露的研究，在一定程度上就显得愈发重要。信息披露是管理层通过向市场传递企业内部信息，实现减少信息不对称和代理问题，以达到监管要求和公司治理的目的。而信息披露的质量，自然会受到市场各类参与者的广泛关注。管理层在选择信息披露时会在信息披露带来的收益与产生的成本之间作出权衡.从而选择信息披露的程度。

从管理层信息披露的动机方面，包含有强制性信息披露与自愿性信息披露两种。其中，强制性信息披露是指按照监管当局的规定，管理层负有及时披露企业重大信息的义务，无论企业是否自愿都必须按期进行信息披露;不同于强制性信息披露，自愿性信息披露是指监管当局没有明确规定，管理层可以根据企业经营状况，自愿向市场进行信息的公开披露。

二、信息披露国外研究成果

对于管理层信息披露的文献，国外学者的学术研究较为丰富，具有代表性的如：Healyand Palepu（2001）， Core（2001）， Verrecchia（2001）和Dye（2001）。总体来说，在内容上，可以将管理层信息披露的研究归纳为几个方面：在资本市场中，管理层信息披露需求的影响因素，以及增加信息披露可信度的研究;（2）财务报告和披露监管的研究;（3）审计师和信息中介的有效性的研究;（4）影响管理层信息披露决策的经济因素的研究;（5）在资本市场中，管理层财务信息披露决策后果的研究。由于篇幅所限，本文有针对性地对相关研究做文献分析。

首先，关于影响管理层信息披露决策的经济因素的研究，这部分的研究离不开对披露操纵的相关探讨。早期的相关研究指出，管理层更倾向性地选择只披露有利于企业的好消息，隐藏企业的坏消息，只有当投资者与管理层的信息不对称程度足够高，或者信息披露的成本足够低时，不利于企业的坏消息才会被披露（Verrecchia，1983; Dye，1985）。Pate11（1976）等的研究认为，管理层更愿意披露相对较好的信息，即管理层披露好消息的次数，明显高于披露坏消息的次数。同时，在其实证研究中表明，管理层在资本市场披露利好消息，能够带动企业的股票价格波动，企业的股票价格与管理层的盈余预测显示出正相关关系。

之后的学术研究发现，管理层也会通过披露坏消息，以阻止新竞争者进入市场，通过利用信息披露的手段，来影响产品市场的竞争者行为。因此，管理者会在向股东提供好消息，和向竞争者提供坏消息的选择中做出利弊权衡，通常表现为既披露好消息也披露坏消息。实证研究也表明，管理层盈余预测披露和股票价格之间的关系接近于零（Darrough andStoughton， 1990; Dontoh， 1989; Ajinkya andGifi，1984）。这就意味着，管理层既会选择自愿披露好消息，也会做出自愿披露坏消息的决定。

Ajinkya and Gifl（1984）通过分析式的研究方法，揭示了管理层进行自愿披露的原因。通常，管理层进行自愿披露是考虑到，为了避免盈余公告日企业股价的大幅波动。在研究中Ajinkya和Gifi假设管理层对不同方向的股价波动厌恶程度是同样的，因此指出管理层认为当市场对企业的盈余预期并不准确时，才会当在盈余公告日发生大的股价波动，管理层以此会发布盈余预告。

Skinner（1994）在其文章中表明，管理层越来越会选择披露坏消息，并提出了自愿披露坏消息的两类动机：一类是为了避免监管的法律责任而造成的企业损失;另一类是考虑到企业声誉。同时发现，关于管理层披露的盈余预测的好消息，更多的是对EPS的点或者范围的估计，而坏消息则更多的是对季度盈余的定性总结;企业的股票价格对披露出坏消息的敏感性更强;包含有高额未预期亏损的季度盈余信息披露比盈余公告日时间早25%，而其他盈余信息披露只比盈余公告日时间早10%。Skinner的文章对管理层自愿披露的信息类型，比之前的文献做了更深入的研究，并且给出了管理层自愿披露坏消息的两点新解释，这对之前管理层披露的研究是个很大的进步。

在Skinner之后，对影响管理层信息披露决策的经济因素的研究更为丰富，近幾年更是将研究转向了管理层如何安排自愿披露时机，并将其和管理层利益的获取或者内幕交易联系起来（Aboody and Kasznik，2000;Noe， 1999; Cheng and 10， 2006）。

关于影响管理层信息披露质量的研究，Lang and Lundholm（1996）考虑到管理层信息披露的质量与分析师预测二者之间的联系性，认为管理层信息披露显著地干预了分析师与信息中介的有效性，并会对分析师的行为产生影响。管理层可以通过披露更多信息来获得分析师注意，改善市场预期的准确性，减少信息不对称与降低市场未预期盈余水平。尽管没有在文中明确指出，但在理论上可推得，这一结果可能意味着企业获得更低的资本成本。信息披露对分析师影响的研究还表明，这一关系还改善了市场的资源配置效率，拥有更多分析师分析的公司，会更快将信息反映在股价中（Barth and Hutton，2000）。

进一步的，企业的资本成本会受管理层信息披露的影响。通常情况下，企业的信息披露质量越高，则企业的资本成本相对偏低。这是因为，一方面站在投资者角度而言，当其他条件保持不变时，企业未来收益的不确定性与投资者回报率成正比，即当企业的风险水平越高，此时投资者要求的投资回报率也会随之提升。那么，企业可以凭借提高信息披露质量，以减小投资者估计投资回报率时，考虑的企业风险水平，进而达到减少投资回报率，实现降低企业融资成本的目的。进一步的，信息披露的增加，可以减少分析师对企业经营状况、财务成果预测的不确定性，降低分析师的预测分歧，这将有利于企业在资本市场中的表现。另一方面从企业角度看，通过信息披露的增加，并进而提升信息披露质量，能够有效降低投资者与企业之间的信息不对称程度与代理成本，减少股票的交易成本，促使股票流通性的增强，实现企业融资成本的降低。

早期的研究Dia-mond and Verrecchia （1991），Kim and Verrecchia（1994）， Bloomfield andWilks（2000）只是理论表明，信息披露质量与预期的企业资本成本呈现出负相关关系。Botosan（2000）创新地解决了信息披露对资本成本难以估计的问题。并以美国制造业1996-2000年的572家企业为研究样本，在控制系数等控制变量的前提下，发现在分析师关注度较低的企业中，信息披露质量越高，企业的资本成本越低。在将样本数据扩大到更远的年份与更多的行业，实证结论依旧表现出较强的稳健性。

三、结束语

对管理层信息披露的研究，一直都是会计学理论与实证研究的重点，并随着研究的深入，不断向纵深发展。近年来，我国资本市场的不断发展，关于对管理层信息披露的学术研究也层出不穷。在借鉴国外文献研究的基础上，对我国资本市场中，管理层信息披露和披露质量的影响以及影响因素等方面进行了深入分析。今后该领域的发展方向，更多的可能是和其他会计研究领域的结合和交融，如和盈余管理、盈余信息含量、分析师预测、估值模型等领域的交叉研究，从而得到更具普遍意义的研究結果。

参考文献

[1] Healy ， P.M. ， and K.G.Palepu.2001.Information Asymmetry ， Corporate Disclosure .and the C.apital Markets： A Review of theEmpirical Disclosure Literature.Journal ofAccounting and Economics 31 ： 405-440.

[2] Core ， J.E.200I.A Review of the EmpiricalDisclosure Literature ： Disdussion.Journal ofaccounting and Economics 3 I ： 441-456.

[3] Verrecchia， R.E.200l.Essays onDisclosure.Joumal of Accounting and Economics32 ： 97-180.

[4] Dye ， R.A.200I.An Evaluation of'Essayson Disclosure and the Disclosure Literature inAccounting.Joumal ofAccounting and Economics32： 181-235.