柯文娣

摘要：在经济全球化的大背景下，近年来越来越多中国企业参与国际竞争。跨国并购既是中国企业迅速打开海外市场，扩大企业规模的发展需要，又是未来的发展趋势。然而目前大多数中国企业有志跨国并购时缺少实践经验，对即将面临的复杂风险缺少预估。跨国并购诸多风险中财务风险最为复杂和突出，应引起足够重视并有充分预判和有效管控。本文分析跨国并购涉及的主要财务风险，并提出相应的管控措施，以期为企业跨国并购实践提供一定参考。

关键词：跨国并购 财务风险 风险管控

一、引言

企業并购是兼并和收购的简称，兼并是指两家或两家以上的独立法入主体合并成一家独立法入主体的行为，收购是一家企业通过现金支付或在通过证券市场增持股份的方式获取另一家公司控制权。企业并购是企业借助资本运作快速扩张的重要途径，其中跨境并购是涉及两个及以上国家的企业之间的企业并购行为。相比国内企业并购，跨境并购风险多，难度大，成功案例少。然而，随着我国经济迅猛发展，越来越多中国公司意图通过跨国并购迅速拓展全球布局，并在短时间内获取欧美企业的先进技术、市场渠道、管理经验等，增强自己的国际竞争力。因此，本文分析了跨国并购的财务风险，并提出相应管理动作，以期为我国企业跨国并购提供有益参考。

二、跨国并购的财务风险

财务风险是指在融资过程中由于企业融资、资产结构不当等原因引起的投资者收益降低的风险。在并购中，并购定价不合理、融资和支付手段不当等都是造成财务风险的重要因素。与国内并购相比，跨境并购的财务风险涵盖的范围更广，跨境并购涉及不同国家的税收、会计等政策，财务环境更加的复杂。因此，跨国并购发生财务风险的可能性更大。跨境并购的财务风险伴随着跨境并购的每一个环节，任何环节的财务风险都有可能影响并购的最终效果，甚至导致跨国并购失败。跨境并购财务风险主要包括定价风险、融资风险、支付风险以及并购后财务整合风险。

（一）定价风险

定价就是并购过程对目标企业的价值进行评估的过程。定价风险是指收购方对被并购方的价值评估偏离其实际价值，并由此导致经济损失的风险。通常被收购方的价值被高估会导致定价风险。定价风险主要源自两个方面：一是被收购方的财务报表风险，二是被收购方的企业价值评估风险。并购目标价值评估取决于被收购方的财务报表的真实可靠性，以及企业价值评估方法的合理性。首先，财务报表风险指由于双方信息不对称导致的定价风险，收购方对被收购方未来的收益能力和资产价值评估不准确，比如被收购方提供虚假的财务报表，包括虚增资产或隐藏债务，伪造良好经营状况。第二，企业价值评估风险指企业价值评估方法导致的定价风险，原因如下：（1）企业价值评估方法是以一定的前提和假设为逻辑起点和评估依据的，然而在现实中任何一种评估方法的前提和假设很少能完全满足，这是企业价值评估方法本身的客观局限性。因此，前提和假设的部分满足导致企业价值评估偏离实际价值，往往是高估，从而导致定价风险;（2）虽然企业估值方法已经发展出固定模型，如可比公司法、可比交易法、自由现金流折现法等，但现实中企业在模型的实际运用和数据选择上都缺乏可靠的科学依据，这是价值评估体系本身需完善的地方。因此，模型运用的不科学也会导致定价风险。

（二）融资风险

众所周知，跨国并购过程需短期内筹集大量资金，除了少量自筹资金外，大部分资金需通过外部筹资的方式获得。因此，企业需制定不同融资方案的策划，不同的融资策划带来不同的筹资结构，如此导致跨国并购的融资风险。融资风险包括资金供应风险和融资结构风险两方面，资金供应风险是并购对价及并购过程所需的其他资金不能按时支付的风险;融资结构风险指债务资本和股权资本结构不合理导致的融资风险。单一融资方式难以短期内筹集并购所需大量资金，需同时合理运用多种筹资方式及渠道，如内部融资和外部融资，内部融资过多会严重影响企业的正常经营，外部融资过多又会过度增加负债比例，可见，若债务资本和股权资本结构不合理会带来一定融资结构风险，甚至引发融资风险。

（三）支付风险

由于不同国家财务制度和法律制度迥异，外汇汇率和股票市场又瞬息万变，因此跨国并购的支付环节是复杂的操作过程，稍有不慎就会迟滞并购进行和交割完成，对并购后的整合也有较大影响，因此支付风险是跨国并购的重要步骤，不可不察。

现金支付是最常见的支付手段，简单易行速度快。但由于跨国并购的规模通常较大，仅用现金支付将会给收购方带来巨大的流动性风险。因此除了现金支付，收购方往往还会组合选择股票支付和杠杆支付等方式完成跨国并购的资金支付。

股票支付和杠杆支付一定程度上能够缓解收购方的现金流压力，但未来收益的不确定性会给并购双方都增加资金管理的难度和压力，股票支付除了支付股息和红利，企业在增发新股的时候还要支付一大笔发行费用，杠杆支付会因为负担巨额的债务而增加利息的支出。

可见，收购方采用支付种类和比例的不合理与否，可能引发资金流动性压力和股权稀释，不仅影响并购成功与否，对并购后的企业管理也有深远影响。支付策略的选择是超越支付环节本身的系统性问题，牵一发而动全身，需谨慎决策。

（四）财务整合风险

即便收购方通过定价、融资、支付等环节，完成并购交割，并不意味着并购最终成功。并购交易交割后仍存在财务整合风险。即使并购交割顺利完成，收购方对被收购方整合不成功的话，跨国并购一样会失败，甚至对收购方自身经营也会产生不良影响。并购交割完成后，收购方对被收购方的人力资源、财务资源甚至企业文化的整合过程更为复杂和困难，其中财务整合又是最为核心和关键的。相比其他跨国并购风险，财务整合风险是影响最大，最长远也是最不易察觉的风险。

并购交割完成后，收购方需对被收购方进行财务体系整合。但由于双方企业来自不同的国家和地区，一般财务制度和体系不同。除了由财务制度和体系不同导致的财务整合风险外，在不同国家的财务制度和体系背景下，购方的不良资产，并购时融资和支付导致的后续问题，也会导致财务整合风险。

三、跨国并购的财务风险管理

（一）实施严谨的企业估值定价程序

企业在开展跨国并购活动中应执行科学严谨的价值评估程序。第一，在并购前期中，对收购方对被收购方进行合理充分调查，尽量减少由于信息不对称带来的定价风险。第二，收购方可在经费允许的范围内，聘请至少两家专业投行或会计师事务所对被收购方进行估值分析并出具估值报告，其中一家最好是被收购方所在地的中介公司。对不同事务所的估值报告交叉比对估值分析过程，既能排查信息不对称造成的隐患，又能严谨地使用企业估值模型，科学定价，减少风险;第三，收购方内部需设立专门部门，或从各部门抽调专业财务人员进入并购项目组，对收购的估值和执行进行全过程监督，并逐步培养自己的估值数据库和评估队伍。如此执行严谨的定价程序，能够减少估值偏离实际价值带来的定价风险。

（二）选择合理的融资方式和支付手段

收购方在为跨国并购融资的过程中选择合理的融资结构，统筹融资的风险性和便捷性，符合自身的經营状况、财务状况以及融资需求。同时，收购方应拓宽融资渠道，采用多元化融资模式。比如，收购方可从国际资本市场上进行融资，一是可境外发行股票或债券进行融资，二是可以利用国内银行的境外分支机构进行融资，比如我国的央企、国企可充分利用国内合作银行给其较低利率的优势，进行融资和杠杆支付操作，不仅能够降低融资成本和难度，还能够缓解资金流动性风险。企业通过多元化的融资方式进行融资、用现金、股票和杠杆支付相结合的方式支付，有利于防范财务风险。

（三）重视并购后的财务整合工作

并购交割完成不等于并购成功，并购交割后的财务整合成功与否直接决定并购是否成功。

因此，收购方的决策者应认识到并购交割完成只是并购成功的第一步，接下来财务整合风险既是并购交割前定价融资支付风险的延续，又是并购交割后的跨国企业管理风险的表征。

收购方对被收购方的跨国财务整合是复杂的系统工程，应配置独立的专业职能部门。在财务整合的过程中，应组建国际化的财务团队进行相关`的工作，该部门人员不仅仅要对双方的会计政策、财务部门运作有深入地了解，以便于日后双方财务信息、工作内容的交流与协调，还要精通语言并对双方的文化交流，根据双方国家的文化特点和差异，引导双方进行更友好以及有效的交流，增进团队间的认可度和凝聚力。国际化的财务团队对财务整合风险应有敏锐的洞察力，有效推动整合工作的顺利进行。

四、结语

企业在跨国并购的过程中会遇到形形色色的挑战和各种各样的困难，风险无处不在，其中财务风险应当做重中之重来控制。要想从根源上防范财务风险，必须在并购的全过程中尽量避免和减少决策失误，并且在并购完成后重视双方的差异，随时保持沟通和联系，不仅要在财务体系上实现统一，更重要的是要在业务、技术、人才、文化等方面实现全面融合，使得收购方对被收购方系统性整合，被收购方与收购方成为有机整体。