南京财经大学

一、文献回顾

Boubakri (2012)使用12个发达国家和11个发展中国家的234个政治关联企业进行研究，发现当建立政治关系后头三年，相比于建立关系前三年，企业杠杆，长期负债，流动比率都得到上升。毛新述(2015)研究发现在公开债务融资上，高管的政治关联更有助于企业获得融资便利，以及更高的融资规模和债务期限，并且这种影响在民营企业中更为显著。

Malmendier&Tate (2011)研究发现过度自信的管理者对杠杆的使用更激进来自巴西上市公司(Barros and Silverira，2007)、中国台湾上市公司(Lin 等，2005)、中国大陆上市公司(谢振莲等，2013；何瑛等，2015；李振涛，2016)的实证研究，都发现过度自信的管理者会采用更高的公司杠杆率。

二、理论分析与研究假设

过度自信是指人们倾向于高估自己达到目标的可能性，而低估自己失败的概率(Wolosinet al.，1973)。Doukas and Petmezas(2010)研究发现过度自信来源于自我归因偏差，即人们倾向于把成功归于自己的努力，把失败归因外界因素。当管理者通过政治背景使企业获利时，管理者更多的会将这些成功归因于自身的能力，进而产生并加强过度自信心理。鉴于此，提出如下假说：

假设1：拥有政治关联背景的管理者更容易过度自信。

过度自信的管理者更容易高估自身能力，高估投资项目的回报期和收益率，低估公司陷入财务困境的风险，从而导致过度投资行为，进而大幅提高公司的负债水平。而政治关联恰好可以带来债务融资便利，例如获得更多的贷款数量，更少的资产抵押，更低的贷款利率(Khwajia 和Mian2005，Chen2014)。综上所述，提出下列假设：

假设2：高管政治关联可以加强过度自信与负债水平的正相关关系。

三、研究设计

(一)数据选择

本文选取2010-2014年间在沪深A股上市，并在第三季度中披露盈利预测的上市公司为样本选择的对象。剔除了金融类上市公司、ST和PT公司、资产负债率大于1或小于0的公司及数据缺失和资料不全的上市公司。剔除在报告期当中总经理和董事长有变更的公司，最终得到了997个样本观测值。

(二)变量选择

1.被解释变量：企业债务水平(Debt)利用资产负债率衡量。2.解释变量：(1)管理者过度自信指标。本文选择管理者盈利预测偏差作为过度自信的代理变量。(2)管理者政治关联指标。根据黄莲琴(2015)的研究，将管理者政治关联分为官员类(PCG)和代表类(PCD)两种。3.控制变量：包括行业协会经历(Guild)、高管年龄(Mage)、公司规模(Size)、成长性(Grow)。

(三)模型构建

对于假说1的检验，构建如下模型：

其中Controls表示对年份和行业类型进行控制。

对于假说2的验证，构建如下模型：

其中CapitalStructrue包括企业债务水平(Debt)。控制变量包括：公司规模(Size)、成长性(Grow)，并对年份和行业类型进行了控制。

四、实证结果分析

(一)对假设1的实证检验

管理者过度自信与政治关联的logistic回归结果如表1所示。结果表明：只有官员类政治关联是显著为正的，而代表类政治关联并不能促进管理者过度自信。拥有官员背景的高管对政府运作要更为熟悉，能更有效地为企业建立政治关系，因此通过政治关系获取资源的能力要远强于拥有人大政协背景的高管，从而更能促进管理者过度自信水平。总体来说，管理者政治关联能导致其过度自信。

表1 管理者政治关联与过度自信 Logistic回归结果

(二)对假设2的实证检验

表2分别报告了管理者过度自信、以及管理者过度自信和官员类政治关联、代表类政治关联对企业负债率的回归结果。模型(1)中显示，管理者过度自信的系数显著为正，说明了过度自信的管理者会选择更高的债务水平；从模型(2)和模型(3)可知，管理者过度自信与官员类政治关联、代表类政治关联的交叉项系数显著为正，支持了假设2。

表2 管理者过度自信、政治关联和企业债务水平的回归结果

五、结论

高管政治背景会促进其过度自信倾向，两者的共同作用显著影响了公司的资本结构。因此，公司一方面应完善治理机制，提高董事会监督能力，减少管理者非理性行为；另一方面，应合理利用政治关系，着重于长远的目标，发挥政治关联的资源优势，完善资本结构，提高公司价值和竞争力。