钟言

五月的北京繁花似锦，而南半球的拉美却临近凄冷的冬天。2月份我们曾提示，美国债市利率的调整更值得关注。近期，美国10年期国债利率已突破3%，创下自2011年5月以来七年的新高。与此同时，一些新兴市场货币也显著贬值。资金从新兴市场撤出的迹象日渐明显。

美元周期效应一直存在。用美国人自己的话讲，“美元是我们的货币，但是你们的问题”。但为什么是现在？

动因之一，美联储加息的效应具有长期累积性。统计显示，美元最初在低利率水平上的加息一般不会对全球市场产生大的冲击，但累计达6次以上时，资本就會像突然苏醒一样剧烈动身转移。目前美联储加息路径逐步清晰，已从本轮低点加息6次，年内还要再加两次或更多，几乎“板上钉钉”。加上缩表，预计到2018年底将累计收回资金4500亿美元，由此带来的流动性收紧近似隐蔽加息。

动因之二，恐怕与现在特朗普政府发动的贸易挑衅等政策组合有很大关系。这种“特式”冒险如果成功，则意味着贸易战，进口成本推动的通胀水平必然上升；而如果失败，继续推行其无产出缺口下的财政刺激，又会导致需求拉动式的通胀上升。其结果是，无论出现哪种情景，市场对通胀的预期都增强了，而这大概率将引起美联储采取利率对冲行动。

动因之三，新兴市场的脆弱性更加被关注。美联储主席鲍威尔称“新兴市场脆弱性有所减轻”，是说许多新兴市场已采用更灵活的汇率制度。但单凭浮动汇率制无法应对结构性缺陷。……