刘立金 孙兆东 李博

伴随长短期利率上行，沉寂多年的美股波动率（VIX）回归。2018年2月2日，标普500指数创出2年来最大跌幅，隐含波动率指数（VIX）达到自2016年末的最高值。美股作为全球风险资产代表，牵一发而动全身，本文从美股上涨下跌的逻辑入手，研究其运行方向，以及对我国经济金融的影响。

危机后货币环境宽松，美股不断上涨

2008年全球金融危机后，美股市盈率不断提高，标普500指数持续上涨。宽松的利率环境一定程度上推动了美国上市公司盈利能力的恢复。标普500指数成份股销售利润率中值由危机时的6%上行至10%并保持稳定，直至2014年出现回落。然而，全球及美国经济复苏相对缓慢，美国上市公司“投资—生产—利润”循环受阻。标普500指数成份股资本性支出的增速自2010年开始下降，现金持有自2012年开始大幅度增加，占流动资产比例升至34%左右，净利润总额恢复后变动相对不大。不同于成份股盈利表现，标普500指数一路上涨，市盈率不断提高，高点时达到24倍左右，远高于16倍这一历史均值。

宽松的货币环境造就了低利率环境，债务融资成本极低，现金储备充裕，股票回购成为美股上涨的重要驱动力量。美联储实施三轮量化宽松政策，利率处于极低水平，债务融资成本下降，上市公司债务融资环境宽松。这影响了美国上市公司的财务决策，债权融资替代股权融资，上市公司用积累的现金和债权融资大量回购股票。在一定范围内，股票回购可减少在外股票数量，提高每股收益，从而提升股票价格，不仅可以回报股东，也可以满足高管薪酬考核的需要。……