巩静文 鲍在山

一、引言

21世纪发行制度改革的试行期间，壳资源非常稀缺，与之相对的是在2016年的中概股回归中，借壳上市之风盛行。五矿集团作为其中一员，所做的与其他“壳”的控制人不同。五矿集团的壳只给自己的子公司用，其控股子公司五矿稀土就是借五矿集团的壳上市由山西关铝更名而来。2000年以来，五矿稀土经历了两次保壳，一次借壳。从2008年到2010年的连续三年亏损之后凭借非经常性损益扭亏为盈并被五矿集团另一子公司五矿稀土借壳，到2016年继续保壳，在这其中有一点很明确，五矿集团要把壳牢牢握在自己手中。本文通过对此次合并的动机分析，进而研究了会计方法对五矿稀土的保壳起到的作用，并对其经济后果展开思考，即其对资本市场发展有何影响。

二、案例描述

（一）＊ST五稀公司简介

五矿稀土股份有限公司（以下简称“五矿稀土”）原名山西关铝股份有限公司，于1998年6月17日成立，并于1998年9月11日在深圳证券交易所上市，公司股票代码为000831。2013年3月21日，经山西省工商行政管理局批准，公司名称正式变更为“五矿稀土股份有限公司”。五矿稀土股份有限公司是南方最大的离子型稀土分离加工企业之一，主要从事稀土氧化物、稀土金属、稀土深加工产品经营及贸易，以及稀土技术研发、咨询服务。

（二）案例事件

2016年9月8日，通过签订《关于华夏纪元财务咨询有限公司60%股权之无偿划转协议》，中国五矿子公司五矿勘查将其持有的60%北京华夏纪元的股权无偿划拨给同属于中国五矿的华泰鑫拓。2016年12月6日，华泰鑫拓把18%的北京华夏纪元股权(平远稀土探矿权)出让给中国新元资产管理公司,转让价格为1.24亿元。2016年12月9日，＊ST五稀发布公告通过协议转让方式以现金3.13亿元人民币收购五矿勘查持有的华泰鑫拓100%股权。企业合并前后的股权结构分别如图1和图2所示。

三、案例分析

（一）理论依据

1.同一控制下企业合并的会计方法概述

权益结合法认为,企业合并是权益的联合，是一种共同盟约，当事双方势均力敌且均离不开合并主体，因而无法认定购买方且不属于购买行为。权益结合法认为参与合并各方企业的股东联合控制他们全部或实际上是全部的净资产和经营活动,以便继续对合并后实体分享利益和分担风险。由于合并过程中除相关合并费用外并无利益流出与流入，因而账面价值得以保留，商誉也不得确认。

权益结合法的特点是：（1）按账面价值计价,不反映商誉。（2）无论合并发生于何时，新主体视同一直存续至今，各方留存收益及全年净利得以保留。（3）合并时所发生的相关费用,均确认为当期费用。（4）参与合并企业的会计方法不一致,应追溯调整,使其一致,重编其财务报表。

我国在CAS20中将合并分为同一控制下合并与非同一控制下合并，但这与国际准则对权益结合法的使用前提不符，而且在国际准则中同一控制下合并不被认为是企业合并。我国的同一控制下企业合并不仅由大股东主导（或政府主导），而且采用现金交易的情况频繁出现，具体的方法与权益结合法操作类似，合并后初始确认时采用了账面价值合并，而之后的处置损益无论当初的确认价格是否公允均可以进入当期利润，且无论合并发生于何时，新主体视同一直存续至今，各方留存收益及全年净利得以保留。

2.同一控制下企业合并常见动机

对于同一控制下企业合并的动机，正面动机以实现协同效应为先。协同效应是指公司通过并购活动实现资源的整合、效率的提高，从而对社会、经济发展有益。由于市场环境多变，企业通过并购可以降低和分散经营风险，实现多元化经营，而在多元化经营降低的市场风险足以弥补由此增加的管理成本和新增风险的前提下，企业价值也能得到相应提升。

按照CAS20的规定，如果合并的企业在合并时同受一家企业控制，那么被合并方企业合并前后的利润都应囊括在合并方的合并报表之中。此规定为利益相关者的利己行为提供了契机，被合并方可以在合并当年进行股权等资产的处置，以此获得收益，此时合并方对被合并方进行合并会立即增加大额利润，甚至扭亏为盈，这样就实现了利润操纵的目的。进而，利用合并进行利润操纵以实现保牌的动机则更为明晰。

（二）ST五稀在同一控制企业合并下的分析

1.合并的影响分析

（1）合并对企业价值的影响分析

我们通过五矿稀土的市场价值表现来分析这次合并对企业价值是否有正向影响，采用的指标是个股日回报率的累计数，公告日期为12月10日，由于该日为周末，以其前一天为中点，分别以10天和15天为窗口期，计算该股股票的累计收益率，分别如图3和图4所示。

图3与图4分别对应10天与15天窗口期的累计收益率变化，可以看到在该公告事件发生前后，累计收益率发生了上行的变动，但随后股价上升的现象就消失了，股价开始缓慢下行，因此，继续以前后六个月为区间的变化图并与市场平均数值做对比。如图5，可以看到,从长期来看该只股票表现不如市场，仅在该重组事件发生后出现短暂的上行，并没有实现长久的协同效应。

（2）会计方法对合并当年净利润的影响分析

在同一控制下企业合并的当期，合并报表的利润包含母公司与新纳入合并范围的子公司的当期全部经营成果。本次交易于2016年底完成，公司取得同受中国五矿控制的子公司华泰鑫拓100%股权，华泰鑫拓纳入公司2016年度合并财务报表范围，按照《企业会计准则第20号-企业合并》的相关规定，华泰鑫拓2016年度实现的经营成果并入公司合并财务报表，增加公司2016年度净利润及归属于母公司净利润约1.15亿元。具体的方法是账面价值合并，然后公允价值出售部分子公司资产，通过处置损益扭转母公司的合并亏损。华泰鑫拓出售其控股子公司华夏纪元18%的股权，股权比例由原来的60%降为42%，在其2016年12月17日的公告中称：根据《企业会计准则第33号——合并财务报表》第五十条“企业因处置部分股权投资等原因丧失了对被投资方的控制权的，在编制合并财务报表时，对于剩余股权，应当按照其在丧失控制权日的公允价值进行重新计量。处置股权取得的对价与剩余股权公允价值之和，减去按原持股比例计算应享有原有子公司自购买日或合并日开始持续计算的净资产的份额之间的差额，计入丧失控制权当期的投资收益，同时冲减商誉。与原有子公司股权投资相关的其他综合收益等，应当在丧失控制权时转为当期投资收益。”由此合计确认1.2亿元的投资收益，即案例公司华泰鑫拓认为其此次交易之后42%的股权不再构成控制，因此全部纳入当期损益。

图1 合并前五矿系所有权关系

图2 合并后五矿系所有权关系

（3）合并动机分析

在上述分析中合并的协同效应没有产生，其真正目的也就呼之欲出了，五矿稀土已经被特殊处理，母公司五矿集团通过同一控制下企业合并使得五矿稀土合并华泰鑫拓的财务报表后成功扭亏，就是为了防止被终止上市，保住壳资源。

事实上，这并不是五矿稀土的母公司或者说是控股股东第一次进行保壳的操作。在2008年至2010年的三年间，关铝股份分别亏损4.98亿、7.12亿及2.19亿。根据深交所规则，公司在2011年3月24日被暂停上市，如果在2011年仍然亏损，就会退市。在这种情况之下，大华会计师事务所审计并出具了带有强调事项段无保留意见的2011年关铝股份年报，此年报中实现盈利633万元，其中扣除非经常性损益的净利润为119万余元，经营活动现金净流量为-5873万元，营业利润-288万元，最关键的政府补助为1672万元，该数字是该公司2010年的4倍，2009年的50倍，可以说是扭亏的关键，它使关铝股份暂时摆脱了危机。2012年1月至6月，山西关铝亏损近1.7亿元，因而宣布与同一控制人旗下另一子公司五矿稀土进行重大资产重组，并构成借壳重组。在重组过程中，山西关铝以全部资产及除五矿股份对本公司3000万委托贷款之外的全部负债作为置出资产，向山西昇运出售，截至2012年6月30日，置出资产评估值为925.54万元，经本公司与山西昇运协商一致，确定的交易价格为925.54万元。借壳重组的结果是第一年不仅抵消了之前关铝的1.7亿亏损而且实现盈利2.8亿，而第二年也有2.24亿元的盈利，由此可见，正是借壳让五矿稀土登上了资本市场的舞台，但是这两年的盈利中，第一年扣除非经常性损益的净利为-3.86亿，第二年的经营活动净现金流为-5.5亿元，可以发现公司的大股东一直在做的是保壳，而没有产生真正的协同效应。

2. 合并的经济后果

（1）同一控制下企业合并方法产生的马太效应

在近几年公布的上市公司年报中，非经常性损益在净利润中的比例一直在10%左右。从这个角度来讲，非经常性损益对我国上市公司的利润率是有正面作用的。同一控制下企业合并后，账面价值被纳入企业合并的资源出售所产生的损益对利润的贡献可以为企业利润报表提供粉饰，甚至可以起到“起死回生”的作用。但是，其结合我国基本国情即我国资本市场制度就会产生问题，即退市机制不完善，因而允许采用权益结合法的我国会使马太效应在资本市场上加速产生。ST的公司因为拥有国有背景，一而再再而三通过关联交易死里逃生，成为公众资金的陷阱，而拥有良好发展前景的非国有公司却不得不转投小贷，风投的怀抱，这引起了极度的社会不公平，社会福利在逐步被侵蚀。

（2）引发更为严重的炒壳动机——闭环效应

2016年6月，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，旨在给“炒壳”降温。针对很多公司到期末想方设法操纵利润甚至扭亏为盈的操作，提出以下假说，如图6所示。这是一个闭环结构，由于即使合并方在合并时以巨额溢价作为合并对价也不会在合并利润表中有所体现，因而上市公司可以轻而易举地通过同一控制下合并将利益输送给控股股东，所以壳资源就显得弥足珍贵，因此拥有壳的控制人会想方设法通过操纵利润，使壳资源得以保留，而利润操纵在权益结合法的条件下又是如此简便，这更加促进了公司通过借壳上市的想法产生。在此过程中的利益输送是通过被合并方溢价来实现的，也就是说被合并方的整体价值实际上大于账面价值时，合并方仍可以按照账面价值合并被合并方的资产以方便以后释放利润，或者说是通过以后出售按照账面价值并入的资产获利，从而达到利益输送的目的。总而言之，在当前我国资产证券化水平不高，结构化融资受到严格监管的情况下，通过借壳进而增发股票无疑是一种省时省力的手段，这为炒壳及其闭环效应的产生提供了温床。

表1 报表项目修改前后对比

图3 以10天为窗口期的累计收益率折线图

图4 以15天为窗口期的累计收益率折线图

四、对策及建议

2016年我国证监会发布的《资产重组》规定在进行重大资产重组时应当进行业绩承诺，其中第35条明确规定：“预计本次重大资产重组将摊薄上市公司当年每股收益的，上市公司应当提出填补每股收益的具体措施，并将相关议案提交董事会和股东大会进行表决。”但是业绩承诺在我国不仅没有起到限制关联交易的作用，反而为大股东攫取资本利得（或者说在二级市场上套现）提供了契机和噱头。例如，2015年2月江泉实业（600212）的交易对方的业绩承诺使得江泉在复盘后股价出现了8个连续涨停。即使业绩承诺能在一定程度上保护小股东利益，但有时交易已经发生，即使小股东得到补偿，交易本身的无意义产生的机会成本并不是业绩补偿能够弥补的，更有甚者，大股东在套现后宣布并购取消。从这个角度想，业绩承诺本身就是攫取利益的手段，不能作为大股东输送利益的限制条款。因此，仅凭现存的业绩承诺相关规定难以阻止利益输送，所以本文从其他几个角度提出解决方法。

（一）企业会计准则角度的解决方法——两步法

我国在沪深两市上市的公司（大部分为国有）在当年上市是为了响应国家发展资本市场，建立社会主义现代意义上的融资平台的号召，因而剥离优质资产通过改制的一系列方式而上市，其所有权结构复杂，交叉持有的现象迭起。我国与FASB所界定的同一控制本身在概念上就存在不同，相比较于FASB重视经济实质，主张权益结合与同一控制并非是绑定关系，我国对于权益结合的使用则是直接嵌套在同一控制下。在这一点上，我国与国际会计准则并不同，或者说我国对于同一控制本身的界定就是不准确的。在国际会计准则中同一控制下企业合并不作为企业合并，因而在我国存在的同一控制下企业合并应该以“集团内部资源优化配置”为目的更为合理。因为在我国，很多公司利用“同一控制下企业合并”来达到利益输送和操纵利润的目的，因此，不是以集团内部优化资源配置为目的的合并行为不应该纳入统一方法进行处理。由于公司内存在控股股东之外的利益相关者，应该将他们的利益考虑在内，所以将同一控制下企业合并按照内部转移的方法来处理不太合适，而按照关联交易的方法处理更为合理。因而本文提出，应该分两步决定企业同一控制下合并采用的具体方法，首先应根据交易的一些本质属性将其进行精确分类，也就是将权益结合法的使用范围进行精确限定，如果符合优化资源配置的标准，则按照权益结合合并方法处理，不符合则按照关联交易的方法进行处理。

图5 以6个月为窗口期的公司累计收益率与市场平均比较

图6 操纵动机闭环结构图

1.限定权益结合法使用范围的要素

（1）支付方式

在当期发生净现金流出，以后期间无法保证现金流入的情况下，应该对公司合并的支付方式有所限制，因为此种情况下仍用现金支付合并对价说明该上市公司很有可能并无集团核心业务，而只是为了在资本市场上筹资，此时公司无权在资本市场接受广大投资者的投资。尤其是在主营业绩突出，现金流量却不充沛的情况下，仍然有大笔现金支付对价，不能充分证明企业的合并行为起因于资源优化配置。所以，对企业合并的支付方式应当有所限制。

（2）经济实质

将同一控制下企业合并重新定义为集团内部优化资源配置，并没有改变其关联交易的本质属性，而是否属于优化资源配置，则主要依赖于以下几个方面的调查：第一，发生的合并对当期的经营成果，现金流量及财务状况是否构成实质性影响，例如扭亏为盈，秘密准备或者调控业绩指标；第二，评估是否准确，合并后的经营业绩改善，并购的协同效应对业绩的贡献率是否与当初的合并规模相当。目前财务会计是事后核算的手段，但可以用管理会计的手段对外在情况进行估计，并可以在必要时进行追溯调整，追溯调整时也要考虑导致追溯调整的原因是否包括战争，经济周期等不可抗力等。

(3)合并动机

对于外界来说，合并动机的判断主要来自于披露，没有充分的信息披露，会使外界对企业合并动机产生怀疑，也会使会计师事务所在审计中遇到难题。但在目前，大多数人在现行规则下接触不到详细到可以准确判断企业动机是否属于“资源整合”的信息。

通过上述本质属性的判断，重新确定的“同一控制下合并”的范围应当作为权益结合法的真正适用范围，才有可能减少合并的会计方法的滥用。

2.非优化资源配置前提下按照关联交易的处理方法

在考虑上述因素后，确定合并行为不是起因于资源优化配置的，则不应按照权益结合法进行处理。由于会计方法的操纵基本上发生在合并时或合并后，因此针对这两方面的时点提出了相应的会计处理改进：

（1）合并当期处理

合并时应该将留存收益合并，但合并净利不应该包含子公司本年合并前的经营成果，因此需要做会计调整，即将被合并方的净利合计过来之后再将属于其合并前的净利抵消。具体方法是在合并利润表上增设“同一控制下子公司合并前净利润”科目，作为合并净利的减项，分录为借记同一控制下子公司合并前净利润，贷记盈余公积和未分配利润。此处贷记的这部分留存收益应该作为留存收益下的子项目单独列示，免于企业借此进行利润操纵，也有利于报表使用者对留存收益构成的理解。

（2）合并后的后续处理

合并后处置资产形成的损益是盈利，且超过账面50%，或对企业关键性指标产生重大影响时，例如盈利还是亏损以及能否保证业绩增长率，应当由会计师事务所对当时的合并对价出具审计意见（尤其是以现金或者类现金例如承担债务作为支付对价方式，此时已经违反了权益结合的初衷）。鉴于我国市场定价机制不完善，实质上，我国仍处于关系型交易阶段而不是市场化交易，上市公司几乎均存在关联交易，这造成了严重的横向不可比，此种模式下的定价自然也就不准确。因此合并时仍应该以账面基础合并，后续的处置损益，再由审计师出具意见，判断企业动机，以确定应计入当期损益还是追溯调整合并当期的留存收益或者资本公积。按照本文建议对案例企业的合并报表重新估算前后结果对比表如表1。

(二)发展角度的解决方法

在发展的角度上，围堵与处罚不会是最佳办法。滥用会计方法必然有一定动机，归根结底是道德的丧失，这给予我们一定的启示，经济发展配合道德教育是减少不良动机的根本方法。

此外，外部治理环境中市场化程度也会产生一定的影响，市场化程度越高，则利润操纵的程度越不明显，在完善的市场定价机制中，进行操纵极易被发现。市场化程度高、信息传递速度快、后续影响巨大、操纵成本过高，这对限制利润操纵和会计方法的滥用也有一定积极意义。所以，在整体道德水平较高的情况下，公司进行利润操纵、滥用会计方法所背负的道德压力是巨大的，而在市场化程度较高的条件下，其又背负巨大的经济成本，因此加强道德教育和促进经济发展相结合是限制会计方法滥用的有效方法。

1.邵军,张君子.同一控制下的企业合并：动机与经济后果——基于ST万杰的案例分析.上海立信会计学院学报.2012(1)

2.陈信元,董华.企业合并的会计方法选择：一项案例研究.会计研究.2000(2)

3.钱志昂,柳景源,丁漪,邵军.同一控制下企业合并的经济后果——基于友谊股份的案例分析.会计之友.2014(22)

4.赵燚.我国企业合并中的利润操纵问题及对策研究.中国注册会计师.2016(8)

5.丁友刚.企业合并会计方法:问题、争论与选择.会计研究.2004(3)