张曼

随着我国房地产市场的持续升温，与房市密切联系金融市场风险不断积聚，金融脆弱性不断凸显。本文在金融危机背景下分析房地产泡沫形成原因以及房地产泡沫不断膨胀s破灭最终导致金融危机爆发之间关联机裁，并在结合我国房地产市场具体情况前提下，针对性提出防范房地产泡沫引发金融危机政策建议，以期实现房地产市场稳健发展。

金融危机

房地产泡沫 金融风险 关联机制

20世纪90年代以来，随着全球经济一体化和金融市场化快速推进，股票、房地产等资产价格一直处于剧烈波动之中。资产价格泡沫，尤其是房地产泡沫形成和膨胀积聚了金融风险，凸显了金融市场脆弱性。在房地产市场遭受外部冲击时，房地产泡沫破裂对金融稳定和经济发展产生巨大负面影响，有时甚至会引发金融危机。纵观多次大型金融危机，发现国外绝大多数危机爆发都与房地产泡沫膨胀与破裂存在着联系。如东南亚金融危机、2008年美国次贷危机的爆发，房地产泡沫膨胀和破裂是重要诱因。可见，房地产泡沫崩溃所引发金融危机给世界各国带来了灾难性后果。近十多年来，随着房地产体制改革和人民生活水平提高，我国房地产市场实现了快速繁荣；然而房地产市场在飞速发展同时也存在一些问题，如房价非理性攀升。因此，分析房地产泡沫及房地产泡沫与金融危机之间关联机制具有重要现实意义。

金融危机与房地产泡沫关联机制

（l）房地产泡沫成因分析

房地产泡沫的形成和膨胀威胁着一国金融市场稳定和国民经济健康发展。具体而言房地产泡沫形成机理包括：

1.金融支持过度。一方面，房地产投资规模大、建设周期长、资金周转慢，其开发建设需要大量资金持续支持，难以依靠自身资金实力投资建设，需要金融机构信贷支持。另一方面，房地产价值大，居民难以全款购房，需通过抵押贷款买房。因此金融机构在房地产发展中发挥重要作用。在房价上升时，银行所拥有房地产价值上升改善了银行资产负债率，提高了盈利能力，这吸引银行扩大信贷规模，加大对房地产资金投入。同时，房价攀升和乐观预期刺激投机性需求，投资者借款买房。。银行因对房市过于乐观而放宽借贷条件，资金进一步流人房市并推高了房价。在“信贷一价格”效应作用下，房地产泡沫产生并膨胀。

2.金融市场化。金融市场化促进信用膨胀，刺激投机热情，使得大量资金流人房地产市场，助长泡沫形成。金融市场化加速资本国际流动，提高资源配置效率；国际游资也迅速涌人股市和房市进行投机，催生价格泡沫。加之金融风险监管机制不完善、监管不及时，使得房地产投机行为愈演愈烈，房地产泡沫急剧膨胀。

3.经济高速发展和土地资源稀缺性。在房地产泡沫破灭引发金融危机前，各国基本均处于经济高速发展“新”时期。随着经济快速发展，居民收入提高，出于居住型和改善型住房需求，居民刚性需求增加。同时土地资源稀缺性和地理位置绝对性使得房地产供给弹性较小，短期内抑制了房地产供给。这种供求矛盾不断加剧造成房价上涨。此外，住房刚需增长扩大了对稀缺土地资源需求，土地价格上涨，房地产泡沫形成。

（2）房地产泡沫与金融危机关联机制研究

房地产泡沫破灭诱发金融危机主要是因为借贷市场失衡。首先，房地产泡沫破灭后，房价大幅下跌。此时，购房者会选择持币观望，导致成交量萎缩，房地产企业面临经营困境而无力偿还银行信贷甚至破产倒闭。其次，房企经营闲境使金融机构违约风险上升，不良资产率上升。然后，不良资产上升影响金融资产流动性及安全性，威胁银行信用制度。在信贷杠杆效应作用下，房地产泡沫破裂导致金融体系中“债务链”被逐级放大，金融机构利润下降使得社会存款人对银行信心剧降，纷纷从银行迅速撤资，银行挤兑行为。金融机构间风险敞口使得金融机构间发生“多米诺骨牌效应”，使金融机构逐个破产。最后，房地产泡沫破灭使国际投机资本迅速抽逃，国内银行不良资产率上升使其国际信誉受损，海外融资成本上升，加大了金融体系波动性。随着房地产泡沫破灭，破产倒闭金融机构越来越多，破坏力升级，引发金融危机。

政策建议

在分析金融危机与房地产泡沫关联性基础上，提出以下建议，以期防止房地产泡沫产生，促进金融和经济健康发展。

（l）加强对金融机构监管，完善金融体系。信贷支持是房地产发展重要资金来源，也是导致泡沫重要原因。金融市场化促进衍生品大量出现，加大金融监管难度；监管措施调整跟不上金融创新速度，监管效力有限。同时，我国银行业是在金融体系发展尚未健全情况下开展房地产信贷业务，信用制度，抵押制度和抵押保险制度等仍不完善。因此，只有完善金融监管措施，健全金融体系，才能提高其抵御金融风险能力，为房地产提供稳定资金支持。

（2）拓宽房地产融资渠道，规范融资行为。我国房地产资金主要来源于信贷支持，渠道单一，导致一旦房地产泡沫破灭，整个金融体系都会遭受严重冲击。因此，拓宽房地产融资渠道具有重要现实意义。目前可行融资方式有贷款证券化和房地产证券投资基金。贷款证券化可将银行信贷违约风险分散给广大投资者，改善了银行资产负债结构。房地产投资基金可以将公众分散资金集中起来，交给具备专业知识基金管理人进行房地产投资，既可以拓展房企融资渠道，也可以降低房地产市场风险。

（3）适时调整货币政策，抑制房地产过度投机行为。当房市过热，政府可以采取提高利率，缩减信贷，提高首付房比率等措施来调节房地产投资规模，抑制投机行为扩张和银行信贷过度膨胀。如央行曾多次上调银行存款准备金率和贷款利率，提高房地产企业和投机者融资成本，抑制房价过快上涨，促进房地产市场理性发展。

[1] Peter Memwan， Murray Milgate，John Eatwell.New Palgreve Dietionary ofMoney and Firlanee.Macmillan Press limited.1992.

[2]昌忠澤.房地产泡沫、金融危机与中国宏观经济政策调整[J].经济学家，2010（7）：70-76.