刘颖

中国经济在美国次贷危机与亚洲金融危机后产生了不同的特点，两次金融危机对我国经济造成的影响各不相同。本文大致论述了两次金融危机与经济开放的关系及基本传播途径，并依据有关指标、数据对次贷危机与亚洲金融危机的不同影响进行技术分析。

自20世纪末中国经济格局逐步开放以来，愈来愈多的国家与地区加入国际贸易、国际生产与国际融资的经济活动中。经济全球化不仅为发展中国家提供了一个学习国外先进技术与交换经济资源的广阔平台，而且使发达国家与发展中国家的经济交流更为频繁，有利于本国经济与世界经济的繁荣。随着各国日益紧密的经济联系，金融风险与经济波动也随之加大，尤其是发展中国家对金融危机更为敏感，更易发生金融危机。美国次贷危机与亚洲金融危机的经济环境存在较大差异，中国经济在两者的冲击下受到了不同的影响，下文将做较为详细地比较分析。

一、金融危机与经济开放的关系研究

对于多数发展中国家而言，经济全球化对本国的经济造成了一定的冲击，增加了本国的金融风险，难以确保货币政策的自主性。同时，经济全球化也拓宽了金融危机的传播渠道，扩大了金融危机的影响范围。金融危机频发的重要原因是由于多数国家的贸易开放政策。实施贸易开放政策使得本国经济较为依赖于全球经济，受全球金融市场波动影响较大，常出现实体经济的波动造成国内金融市场波动的现象。多数国家实行贸易开放政策，通过广泛应用信贷、贸易融资等金融产品，强化国内外的经济联系，提高了国内金融机构遭受经济危机冲击的概率。

随着改革开放政策的不断深入，国内银行将会面临更多的挑战，金融危机的发生概率进一步提高。尤其是政府放宽对利率的管制后，利率市场化导致名义利率出现多种变化，银行产生巨大的利率风险，阻碍了银行短期资金的流动。此外，市场化利率下的风险溢价造成高风险贷款不断出现，增加了不良贷款率。经济对外开放后，由于员工缺乏相关的操作技能，无法适应新的贷款风险评估与监控环境，使金融机构的操作风险加大。银行垄断制度在经济开放的背景下被打破，银行市场竞争日趋激烈，降低了银行的特许权价值。在较差的银行、金融体制下，多数国家经济开放后会步入低风险高增长的阶段，银行、金融风险逐步累积，最终造成金融危机产生。

二、金融危机的传播途径

外在需求减少是金融危机受贸易渠道传播的主要表现，即在金融危机的影响下，国内的消费需求以及外贸需求快速降低，本国进出口数额进一步减少。主要表现在以下几个方面：第一，收入效应。国家货币受金融危机影响进而贬值，而员工的实际工资并未发生改变，居民的实际收入低于危机前的水平，造成进口需求下降，导致大范围员工失业。第二，价格效应。货币贬值使商品与劳动力价格低于国外商品与劳务的价格，居民的消费偏好更倾向于本国商品，国外的商品与劳务的需求大幅度减少。第三，财富效应。银行大面积倒闭导致国民经济利益严重受损，资产价格下跌，居民拥有的财富产生贬值，居民消费需求急剧减少。

市场流动性不足是金融危机产生与传播的另一主因。金融危机往往造成国内市场的流动性较差，多数国家会通过清算其他国家市场的资产提高市场流动性。上述清算方式常借助调控他国投资、国际间的银行贷款等手段，导致国外资本逆转，进而发生大量外国资本外逃。

三、美国次贷危机与亚洲金融危机的冲击比较

（一）整体分析

根据有关数据表明，在两次金融危机对中国经济的冲击下，进出口、上证综合指数以及外商直接投资等指标都出现负增长趋势，进出口、外商直接投资受金融危机影响最大。

冲击强度方面，亚洲金融危机的冲击强度远低于美国次贷危机，美国次贷危机对中国的经济指标的冲击基本在两倍以上，尤其是对外商直接投资的冲击最为明显。外商直接投资在亚洲金融危机下其增速下降小于25%，而受次贷危机影响则下降大于90%。持续时间方面，亚洲金融危机的持续时间远短于美国次贷危机的持续时间。美国次贷危机影响下的GDP、进出口、外汇储备指标比亚洲金融危机均延迟1～2个季度。外汇储备冲击方面，次贷危机的冲击力度要小于亚洲金融危机的冲击力度。亚洲危机主要是货币性危机，国家货币贬值，大量资本外逃，国家为了实现人民币币值稳定，必须使用外汇储备。而次贷危机主要是由债务危机引起，外汇储备受危机影响较小。总体看来，次贷危机对中国经济的影响更为深远。

（二）脉冲影响与方差分解分析

下文主要利用VAR模型中的方差分解法与脉冲响应函数对比分析了两次金融危机的冲击。方差分解是指借助各结构冲击下的内生变量变化的影响力，主要评价不同结构冲击的相对重要性。脉冲响应函数是指VAR模型中某一内生变量影响其他内生变量的程度。

在脉冲响应分析后，两次金融危机具备以下特点：第一，次贷危机与亚洲金融危机的最大冲突时间具有较大不同。在GDP方面，两次金融危机最大冲击时间点是第二季度；在外汇储备方面，两次金融危机的最大冲击时间点是第四季度；在外商直接投资、资本市场方面，两者的最大冲击时间点均是第二期；在进出口方面，次贷危机的最大冲击时间点是第二季度，亚洲金融危机的最大冲击时间点是第五季度。第二，次贷危机与亚洲金融危机的影响程度具有显著差异。GDP、资本市场以及进出口受美国次贷危機影响较大，亚洲金融危机主要对外汇储备的影响较大。由于亚洲金融危机的实质是货币危机，中国为了保持人民币的货币价值，使用大量外汇储备。第三，外商直接投资受次贷危机与亚洲金融危机的影响程度不同。因为亚洲金融危机产生后亚洲地区的资本大量撤出中国，导致国内金融市场不稳定，降低了国际资本的安全性，对外商直接投资造成较大冲击。美国次贷危机对中国外商直接投资影响较小。由于次贷危机的实质是债务危机，发达国家金融市场较为动荡，中国的金融市场相对安全。

方差分解分析后，两次金融危机具备以下特点：第一，美国次贷危机能够较好解释“危机引起中国GDP、资本市场与进出口波动”，但解释“危机引起外汇储备和外商直接投资波动”较差。自第二年以来，GDP、进出口波动可用次贷危机冲突解释。第二，亚洲金融危机能较强解释“危机引起出口、外商直接投资、外汇储备的波动”，解释“危机冲击GDP、资本市场、进口”较差。第二年之后，出口与外汇储备的波动可以用亚洲金融危机冲突解释。

（三）经济危机后中国经济波动对比分析

从1997年至2011年数据看来，亚洲金融危机后中国GDP增长率的最大波动范围为±1.7个百分点，标准差为0.56%，而次贷危机后的最大波动范围为±5个百分点，标准差为2.08%。亚洲金融危机影响下的经济平均波动幅度为11.73%，次贷危机影响下的平均波动幅度为15.29%，因此，次贷危机对中国经济波动幅度影响较大。这一现象多是由于我国加入世界贸易组织后经济开放程度得以提高，国内经济受国际经济影响较大。美国次贷危机的实际产出的平均波动水平是亚洲金融危机后的2.52倍。但是，净出口在次贷危机影响下的波动幅度远低于亚洲金融危机的50%，由此看出，外部冲击不是波动加剧的根本原因。但是，固定资产投资与财政支出等波动在美国次贷危机的影响下急剧增加，波动范围为1.70到1.62。各变量与产出的同期相关系数方面，亚洲金融危机下的消费波动与产出波动同期的相关系数达到0.95，而美国次贷危机下的消费波动与产出波动同期的相关系数仅为0.04，即消费波动几乎不受产出波动的影响。国内固定资产投资波动几乎不受同期产出波动的影响，这一现象可能是因为我国政府主导下投资的反周期性的特点。服务与货物的进出口波动与产出波动的同一时间内的相关系数在美国次贷危机后下降0.14百分点，可以得出我国经济受外部经济冲击的影响逐年降低。

经济波动幅度较大的主要原因是政策主导下的投资振荡，次贷危机后的国内投资活动波动程度是亚洲金融危机后的2倍。当前，我国社会主义市场经济正处于转型时期，国内投资多为政府主导，是宏观调控的主要方式。亚洲金融危机后，我国通过实施积极的财政政策，实现国内经济的稳步增长，同时还借助宽松的货币政策提高国内的投资需求。受次贷危机影响，我国财政支出的标准差是亚洲金融危机标准差的1.62倍。因此，国内投资的大幅发波动受宏观调控政策的影响十分显著。

四、结语

综上所述，通过进出口、GDP、资本市场以及外商直接投资等指标能够较全面地分析两次金融危机对我国经济冲击的比较分析。隨着我国经济对外开放程度的不断提高，我国社会经济受国际金融市场的影响愈加明显。虽然经济开放进程下经济风险与日俱增，但是较为完善的金融制度与风险管控方式能够较好地降低金融危机冲击带来的影响。基于此，我国要建立较为完善的金融市场监管制度，以便在金融危机爆发时能够及时采取有效举措应对。（作者单位为天安财产保险股份有限公司湖北省分公司）