，（博士生导师）

一、引言

在市场摩擦的假设条件下，关于资本结构的理论主要有权衡理论和啄序理论。从以往的研究文献来看，并没有针对“运用哪种理论能更好地描述公司融资决策”得出一致结论。而且，这两种理论都不能解释“为什么在我国有大量的公司采用零杠杆政策”。

Titman和Wessels（1988）、Rajan和Zingles（1995）主要研究了零杠杆的决定因素。Strebulaev、Yang（2006）首次对零杠杆公司进行了研究，但是从他们的实证研究结果来看，并没有给出合理的解释。Devos（2012）等研究了财务弹性或者管理防御是否为公司不采用杠杆经营的主要原因，但该研究没有考虑零杠杆的其他理论解释。鉴于对零杠杆公司的理解比较有限，因此需要对这个领域做进一步研究。

本文以我国的上市公司为样本，试图找出为什么有些公司会做出采用零杠杆政策的决策。文章主要以非债务公司（零杠杆公司）为研究对象，首先对零杠杆公司的特征进行了剖析，接下来研究了使用零杠杆的决定因素，并对零杠杆公司进行了分类，分为融资受限制和融资不受限制两类，从融资的角度对零杠杆决策进行了实证分析。

二、文献回顾

有学者对美国上市公司的保守杠杆政策进行了实证分析。Graham（2000）以 1980～1994年COMPUSTAT数据库中的上市公司为基础，通过对一系列边际税率进行估计，构建了一个“利息—收益”的减函数，认为如果企业使用最优的债务数量，可以使企业的价值提高15%。他还发现大型的、盈利能力强和流动性强的公司如果采用保守的债务政策，其预期的财务困境成本比较低；……