胡语文

价值股风险大了

胡语文

自中国A股正式纳入MSCI指数，市场上下均对白马股的行情期望较大，上证50和沪深300指数的涨幅也明显高于其他指数。可以说，市场普遍认为，内外资机构主导下的A股，已经迈入了价值投资时代。

其实，在A股，价值投资一直都不是主流的投资理念，不能因为白马股和蓝筹股的大幅上涨就认为，未来这些股票所代表的价值风格仍会持续下去。实际上，价值投资注重的是价格上的安全边际。恰恰相反，价值投资的最好时机往往是市场冷淡的时候。比如，白马股在2014年普遍是5-6倍市盈率，那个时候市场却沉醉于中小创的所谓成长性故事，2016年2月份的时候，很多白马股还在10倍市盈率，但市场却没有看到这个机会，反而认为股灾还会延续。现在很多白马股已经跑到30倍市盈率了，这个时候当白马股的上涨带来的赚钱效应强化了价值风格，出现市场人人谈价值之时，往往也就是价值毁灭之时。所以，巴菲特说，价值投资从来就不是市场上的主流，它只属于小部分人的游戏。

价值投资者喜欢的是物美价廉的东西，企业品质好是前提，价格合适也是前提。如果外资因为A股纳入MSCI指数，就立马冲入A股，那似乎也不是他们的风格，理性投资才是机构投资者应该看重的心理特质。由于A股将在2018年6月开始才正式被纳入MSCI新兴市场指数，应该今年开始到明年这个阶段，也许才是外资逐步建仓的最好时机。这个阶段，如果市场调整，也就意味着给予外资机构更多的选择权。与2001年当年B股对内开放有些相似，往往在纳入之前，股票就已经被大幅炒高，等消息明确之后，又是一个泡沫破裂的开始。

笔者从2013年开始提倡大买蓝筹股，主要来自于安全边际的考虑。如果等到2017年才去考虑买入蓝筹股，就属于冒险行为，得不偿失。

由于目前正处于夏季达沃斯论坛和香港回归20周年纪念日的阶段，加之国内机构投资者业绩中报普遍截至日在6月30日，所以，在7月1日之前，市场将会面临暖风频出的阶段。但7月1日之后，市场将面临几个不确定性因素。

第一个不确定性是目前实施的新的适当性管理办法。新办法将严格对投资者进行适当性分类，谨慎性和保守型投资者将很难参与到A股交易当中，这就意味着一部分资金将会被A股拒之门外，这对存量博弈下的A股可能存在成交量逐级下滑的风险。成交量的下滑必然影响券商股的短期业绩，因此，对券商股而言，也不宜过分乐观。

第二不确定性因素是全球股市泡沫比较大的风险。全球股市经历了自2012年以来的五年繁荣期，市场波动率收敛至历史低位意味着过去几年的风险累积到了较大的程度，随时可能存在一次性释放的机会。换言之，全球股市可能在2017年或2018年存在一次较大的调整机会。

第三个不确定性因素是，人民币贬值或者资产价格波动的风险。笔者认为，国内房价的普遍大幅上涨也是人民币对内贬值的一种途径。在目前外汇管制较为严格的情况下，资产泡沫无法通过资产转移的方式来释放，因此，阶段性来看，人民币名义上也就不存在进一步的贬值空间。但在资金偏好房地产投资且无法实现全球配置的情况下，由于中国加强了外汇管制，所以外逃资金被迫选择呆在国内继续投资房地产，因此，笔者预计，未来几年中国房地产价格可能会进一步上涨，这对A股而言，未必是好事。