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繁荣的拐点:信贷脉冲大降

2017-07-29海通证券姜超

股市动态分析 2017年25期
关键词:发电量信贷房价

海通证券 姜超

繁荣的拐点:信贷脉冲大降

海通证券 姜超

“信贷脉冲”一词最早由德银经济学家Michael Biggs在2008年提出,指的是广义信贷增量占GDP比重的变化,大概意思可以理解为货币增速的增速,即“加速度”。

经济增长和货币增长的关系

在“物物交换”的经济中,这一过程没有贷款产生,也就没有创造货币,即使没有货币产生,经济同样可以有增长。它告诉我们一个道理:没有货币创造出来,同样可能有GDP产生甚至是增长。在存在借贷行为的经济中,借款的总数大多数时候都是超过还款总数的,货币会持续增长;而GDP中有一定比例是依靠借贷来实现交易的,货币增量和GDP之间是同一阶的关系。在考察GDP增速时,也应该对应的采用货币增量的增速进行比较,这就是为什么要采用信贷脉冲来考察经济增长的原因。

在前面两种情况下,我们假定大家向银行贷款去购买GDP中的最终产品,如果贷款是去购买资产呢?假如A贷款20元购买了一栋二手房,这个时候并没有GDP产生,但货币总量同样会增加20元。这种情景意味着,不仅仅GDP生产和交易中会创造货币,资产市场的交易中也会创造货币,货币增长和经济增长并不见得完全对应,因为部分被创造的货币可能流入了二手的资产市场,这就是我们通常所说的货币“超发”,产生了资产泡沫。

中国信贷脉冲大降

从中国的情况来看,信贷脉冲和GDP增速具有相关性。我们使用政府加社会融资总量作为信贷的衡量指标,计算中国的信贷脉冲变化。结果发现,中国的信贷脉冲和名义GDP增速的大体走势也相关,且信贷脉冲领先GDP增长半年左右。

从每一阶段的走势和变化幅度来看,中国的信贷脉冲和发电量增速都高度相关,且信贷脉冲领先发电量增速6个月。从去年下半年以来,信贷脉冲大幅回落,去年年中高点时有15%,今年年初已经降为负值,截至5月已下滑至-7.1%,这意味着货币创造速度在大幅下降。由于发电量是反映经济走势的高频指标,根据半年的滞后期限推算,下半年经济下行压力会比较大。

中国的信贷脉冲和房价也有较高的相关性,且也领先半年时间。一方面,房地产作为重要的一类资产,其生产和交易过程中也会创造货币;另一方面,经济增长也会推升房地产价格,而经济增长和货币创造相关。所以中国的信贷脉冲和房价也高度相关。值得关注的是,15、16年中国的信贷脉冲和发电量增速在变化幅度上持续背离,这说明新产生的货币不只来自经济领域,还来自于资产交易,而这与近两年中国房地产市场的繁荣相一致。当前中国信贷脉冲的持续回落,也会对下半年的房价走势构成较大压力。

从其它货币指标来看,5月M2同比增速继续大降至9.6%,也显示货币创造活动大幅放缓。尽管央行有关负责人解释5月M2增速放缓,认为主因在于商业银行股权及其他投资科目同比少增1.42万亿,下拉M2增速约1个百分点。而该科目主要包含同业理财、资管计划、信托计划等同业投资及影子银行业务,资金最终主要还是流向实体经济,也预示去杠杆对经济会有一定冲击。总结来看,在货币条件偏紧、信用创造放缓的背景下,下半年的实体经济和房价均会承受压力。

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