诸银娟

[摘要]随着由股东中心主义向董事会中心主义的演变，董事会作为掌管公司事务、制定战略决策的重要经营决策机构已经日渐成为被各方关注的焦点。而我国作为最大的新兴经济体，在经济转型过程中不可避免的出现了市场正式制度不完善、资源稀缺、市场失灵等等问题，各公司在面对这些问题时愈来愈趋向于采用非正式机制进行解决和替代。其中一个非常重要的非正式机制就是连锁董事关系。本文研究连锁董事对公司绩效的影响，旨在能够对这一经济事务提供一些研究的基础。

[关键词]连锁董事；公司绩效

连锁董事就是指一个人在两家或两家以上的公司同时担任董事职位。在经济转型中，公司所面对的制度环境极其不确定。当公司无法通过市场以较低成本交易，正式的市场制度不够完善时，公司就会利用各种非正式制度来进行替代以获取所需要的信息资源，降低交易成本。在这样经济转型环境下，加上我国特色的传统文化背景，“关系”常常作为最重要的非正式机制来代替正式的市场制度。这对公司来说至关重要，因为在这样的背景下，没有公司可以不与其他公司进行合作建立關系而独自经营生存，公司彼此之间需要通过关系纽带来获取有用的资源和信息以取长补短。

一、概念界定

有关连锁董事的研究文献有很多，例如连锁董事与公司战略、连锁董事与公司治理、连锁董事与集团决策等等，近几年关于连锁董事与公司绩效的主题研究逐渐增多，成为了各学者研究连锁董事的一个重点。关于连锁董事与公司绩效的研究，至今还没有一个统一的结论。连锁董事到底会对公司绩效产生什么样的影响？该影响的程度是显著还是轻微？这些一直都是大家所关注的问题。

连锁董事：指一个人在两家或两家以上的公司同时担任董事职位。这是外国学者普遍使用的概念。

公司绩效：公司绩效是一个多维的概念，一个单一的性能指标往往不能完全地反映公司的发展，应该由—套完整的指标来表示。但到目前为止，还没有发现学者都认可的指标体系。目前，公司的连锁董事研究使用财务业绩（如总资产收益率、净资产收益率、每股收益等）和资本市场业绩（如Tobins Q、市净率等）来衡量绩效的两个方面。但由于我国股市有效性不高，存在较为严重的庄家参与和违规市场操作等情况，股票价格不能很好的反映上市公司价值。因此托宾Q虽然被国外学者广泛使用但是并不适用于我国。在我国的文献中，学者们在对公司绩效的研究中最常使用的是财务绩效指标。因此，在综合各文献后本文决定采用财务绩效指标中的净资产收益率来进行对公司绩效的衡量。

二、研究的理论基础

（一）前期研究

早年，我国有关于连锁董事的第一篇文献通过调查分析表明了我国连锁董事现象的普遍性，并且探究了连锁董事的潜在议题以及国外文献中值得参考的研究角度。这之后我国学者对连锁董事相关现象的研究越来越积极和深入，对于连锁董事现象究竟是来源于个人层面还是组织层面、西方的众多连锁董事理论中有哪些理论适用于我国、不同区域不同行业的公司之间连锁董事现象的本质差别如何等等这些问题都进行了研究和回答。

当前对连锁董事与公司绩效的影响力还没有一个统一的结论，在研究中部分学者发现，连锁董事对公司业绩会产生积极的影响，而另一部分学者发现，会产生负面影响，还有一些研究相信该连锁董事并不会对联结公司造成影响。

Hee-Jung Yeo，Christine Pochet，A lain A lcou ffe通过研究表明大公司的总裁持有更多的总裁相互联结，当他们有更多的外部董事关系时，则持有更多的相互联结关系。通过资产回报率（ROA）测算发现总裁相互联结的数量与其公司的绩效成正比。Phillip H.Phan，Soo Hoon Lee，Siang chi Lau在研究中建立了第一个解释联结先例的模型，讨论了不同类型的互联，然后通过经验检验模型后得出董事之间相互联结对公司绩效有着积极的促进作用。田高良等人采用最小二乘法检验法验证得出上市公司间连锁董事关系的质量越高、数量越多，其后续接连三年公司绩效越好。任兵通过研究得出，越处于连锁董事网络中核心地位的公司其绩效越差，即连锁董事所处的网络核心度与公司业绩负相关。陈仕华通过实证分析得出，连锁董事关系的强联结对公司绩效产生负向影响。徐二明、衣凤鹏研究发现由董事长形成的连锁董事关系会对公司绩效产生负向影响。

除了正向与负向影响，还有一部学者认为，连锁董事关系与公司绩效并没有明确的关联。或是认为影响并不确定，比如张娆认为行业外联结连锁董事对公司绩效倾向于正向影响，而行业内联结连锁董事对公司绩效则倾向于产生负面影响。

（二）理论基础

1、公司层面连锁董事理论

（1）资源依赖理论。资源依赖理论是所有连锁董事理论中最为重要的理论。该理论认为，外部资源的获取程度是决定公司能否成功的重要因素。因此，公司会以连锁董事作为纽带来联结彼端如客户、供应商甚至是有竞争关系的公司，以此获取有用的信息和资源。由于公司所需的大部分资源来源于外界，这给公司造成了很大的不确定性，同时获取这些资源也是增强竞争力的一个重要渠道，于是很多公司选择与其他有关公司建立连锁董事关系来规避这种不确定性。

（2）合法性理论。合法性理论强调，当投资者选择投资目标时，拥有管理水平及董事质量较高的董事会的公司，必会成为投资者的优先选择。而较高的管理水平及董事质量可以通过任命与其他重要组织有联结关系的个体或者本身就是某位声誉良好的知名人物来获得。这些特质会向投资者传递公司合法性的信号，而公司对合法性的追求也成为了连锁董事出现的另一个由来。

2、个人层面连锁董事理论

（1）职业生涯推进理论。职业生涯推进理论认为个人之所以成为连锁董事兼任多个公司的董事职位其原因是兼任多家公司董事可以获取更多的知识经验、社会报酬以及更为良好的个人声誉和更为稳固的社会地位，同时也有利于人脉的扩展，则连锁董事由此而来。

（2）忙碌董事假说。该理论认为连锁董事由于兼任多个公司会造成过度忙碌，因为个人精力有限，过多的职位任命会使董事无暇分身，自然平摊在各公司的时间就会缩短，而这会直接造成董事没有足够的时间精力去执行董事职责，从而导致公司的绩效下降。

三、我国上市公司连锁董事现状

（一）我国上市公司连锁董事现状

我国关于连锁董事的第一篇具体文献是2001年任兵撰写的《公司连锁董事在中国》。以公司层面为角度，文中选取了上市公司中收入最大的140家公司进行调查统计，调查结果表明，在1998年时，与一家或一家以上的公司通过连锁董事而形成联结关系的公司数量占样本总数的35.7%，到1999年时，其数量占样本总数的39.3%。而在2004年陈仕华的研究中，他采用了与任兵相似的统计方法调查统计了2003年全国综合实力最强的140家上市公司来与任兵的统计数据进行对比分析，结果表明，2003年具有联结关系的公司比重为62.9%。

通过查阅近几年的文献资料，有文献统计了2004年至2012年中国上市公司连锁董事的基本情况。在这九年中，具有連锁董事关系的公司占公司总数的比重分别是84.9%、90.6%、83.3%、84.3%、82.8%、84.9%、90.6%、83.3%、84.3%。

综合以上数据我们可以看到，连锁董事现象已经非常普遍，自2004年起，其比重已经超过半数并且均保持在百分之八十以上。由1998年的35.7%到2012年的84.3%也可以看出具有连锁董事关系的公司呈现着增长的趋势。

（二）我国上市公司制造业连锁董事现状

由于在上市公司中制造行业是公司数量最多的一个行业，同时也是连锁董事现象最为普遍的一个行业，所以本文选择了制造业的上市公司作为研究对象。

有文献统计，以连锁董事个人为角度，从2008年至2012年，制造业的上市公司连锁董事数量分别为454、459、483、470、492，而全国连锁董事数量分别为777、824、851、828、869。由此可以看出，制造业上市公司的连锁董事数量所占全国数量的比重较大，超过了半数，并且制造业上市公司的连锁董事数量与全国连锁董事数量呈现共同增长的趋势。

四、连锁董事对公司绩效影响理论分析

资源依赖理论中强调了使用联结是为了公司管理经营的利益，而不是个人的利益。连锁董事在其他公司任职时会收取到重要的信息比如该公司的运营模式、财务状况和战略布局等等，以及会获取到多于一般董事的工作经验，这些都有助于公司自身的发展和竞争能力的提高。董事会使用这样的联结通过环境扫描来减少不确定性，使得董事会能够放眼于任务环境以外去预测挑战和机遇。在动荡的环境中，比如在过去的亚洲金融危机期间，各公司处于大范围战略性不确定之中，因此通过交换公司董事会信息和向各行各业学习来进行恢复和获利。

结合连锁董事数量定义，这一指标其实代表的是该公司在与其他公司的所有联结关系中的核心度。当连锁董事数量越多，即与公司所关联的“亲家”公司越多，那么显而易见公司可以获取资源和信息的渠道也就越多，在人际关系体制中得到的优势就越大，这对公司来说就越有利。

在一家公司中，当连锁董事人数所占董事会总成员数的比例越高，即连锁董事越多，公司则对其关联公司对自身的责任期望就越敏感。连锁董事作为其中的联结纽带将关联公司所抱有的想法需求传达到该公司，并帮助公司制定相关的战略意见，或是直接参与决策，这些都有助于公司绩效的提高。

同时，合法性理论中也说明了董事会作为公司治理结构的核心，其还担负了有关公司声誉的责任，是投资方最为关注的焦点。一个公司可以被社会各界所赞赏和认同，是一件决定公司成功与否的至关重要的因素，其优质的管理水平和董事质量会加大投资方进行投资的可能性。换句话来说，就像如果某家公司的董事会受到某位声誉良好的知名人士进行监督，那么银行就更愿意相信该家公司的信用度并借钱给该公司。综上，公司就会愈来愈趋向于邀请声誉良好的公司董事来担任连锁董事，或是派出董事前往相关知名公司任职。

虽然连锁董事数量与连锁董事比例容易对公司绩效产生好的影响，但若是连锁董事兼任数量过多，造成过度忙碌，则容易产生消极影响。忙碌董事假说认为，董事由于想要提升自己的能力地位而选择担任多家公司连锁董事，这更多的是从自身利益出发，而不能提高公司绩效。再者，若是董事会中连锁董事的比例过大，不仅仅是投放在本公司的精力时间减少而导致效率降低，较多的连锁董事们意见的难以统一也会造成公司的效率降低。

职业生涯推进论也提出，当董事们出于自身的利益，为了增长知识丰富经验提高社会地位等等，会倾向于兼任多家公司的董事。在这样的情形下连锁董事不会过多地关注公司绩效，从而无法保证经营的效率，造成公司绩效的降低。据此提出假设：

连锁董事数量、连锁董事比例以及连锁董事人均兼任数量都对公司绩效有着正向积极的影响。其中以连锁董事比例和连锁董事人均兼任数量的影响最为显著。中国经过了几十年的经济改革，市场经济体制还不成熟，其中的资源稀缺、制度以及体系的不完善、市场失灵等等都会给公司带来经营环境的不确定，而连锁董事关系可以有效地降低这种不确定性。从前人分析结果也可以看出，连锁董事整体都是对公司绩效有着正面积极的影响的。

当公司面临着不确定的经营环境时，可以从调节董事会结构入手，从其他相关的优质公司引进连锁董事，或是鼓励董事会成员与其他公司建立联结关系，适当地增加本公司的连锁董事人数以及兼任外部公司数量。通过这样的方法增加获取资源的渠道，打开视角学习吸收其他公司的战略优势，这些都会有助于公司减少经营的不确定眭。

虽然分析表明连锁董事对公司绩效有着积极正向的影响，但是凡事都有一个度，连锁董事对公司来说也一定不是越多越好，这其中还有质量的因素。而要把握这个度，其实是需要相关的制度来进行制衡的。自连锁董事产生与发展以来，整个运作过程其实是处于一种放任的状态，没有相关的制度进行鼓励与制约。虽然总体来说连锁董事对公司绩效有好的影响作用，但其中一定不乏有个体将连锁董事视为为个人谋取利益的平台与工具，所以不论是政府还是公司都需要制定出相关的规章制度来抑制连锁董事的负面作用，同时使连锁董事的正面效应更加积极充分地发挥。