王俊茜

（西南财经大学，四川 成都 610000）

对内部控制的关注最初源自企业自身对规范化管理和股东掌握企业运营准确信息的需要，最终的外部推动因素是外部审计师审计财务报表的需要。当前，我国上市公司内部控制水平呈现逐年提升的趋势，和内部控制相关的众多话题也成为学术界眾多学者探讨的热点议题。因此，本文将对探讨内部控制和企业投资效率之间的关系的研究成果做一个简单回顾及梳理。

公司价值的创造要求管理层将公司的增长速度控制在适当的水平上，既要避免因速度过慢而跟不上企业的战略规划，又要避免因增长过快而陷入“速度陷阱”，而如何保持适当的增长速度又主要取决于公司的投资活动及其效率。从我国的现状来看，上市公司普遍存在着投资不足和过度投资两种非效率投资行为，严重阻碍了公司的价值创造活动。

关于投资不足，已有的研究文献表明，信息不对称和代理问题是导致投资不足现象屡屡发生的主要原因。从信息不对称的层面来说，Myers and Majluf（1984）指出由信息不对称所导致的逆向选择增加了市场的摩擦，使得经理人难以向市场传递关于公司现有资产质量及投资机会的准确信息，企业无法以合理的资本成本筹集资金或最终筹集到的资金规模无法满足公司资金需求，从而不得不放弃NPV为正的投资项目，由此引发投资不足。信息不对称的另一个显著影响在于其所滋生的道德风险和代理问题。Bertrand and Mullainathan（2003）的研究表明，偏好偷懒和具有享乐主义的经理人往往不愿意承担风险，加之信息不对称使得股东难以对其实施有效的监督，经理人有动机减少投资规模（即使该项目NPV显著为正）以逃避责任，从而产生投资不足。从代理问题的层面来说，Berle和Means（1932）首先指出，经营权和所属权分离导致股东和经理人的利益不完全一致，这种不一致势必导致经理人的决策会在某种程度上偏离股东价值最大化目标（Jensen and Meckling，1976）。对于经理人而言，投资项目中所包含的潜在的巨大的个人收益使得其有动机开展投资活动（Jensen and Meckling，1993）。然而，上述投资活动在给经理人带来潜在收益的同时，也存在着不可忽视的潜在成本（Bertrand and Mullainathan，2003；Aggarwal and Samwick，2006），如对投资项目的监管责任等。因此，当投资项目的私人成本大于私人收益时，经理人就有可能放弃NPV为正的投资项目，导致投资不足。此外，Ross（1973）认为，代理问题的存在会使厌恶风险的经理倾向于减少投资以减少其分担的风险，产生投资不足的现象。另外，鉴于我国上市公司的股权结构较为集中，大股东和中小股东之间的代理问题所引发的利益冲突，可能导致大股东以担保、借贷等方式占用上市公司资金，掏空中小股东的利益（李增泉等，2004；姜国华等，2005），这一行为的直接后果就是会使上市公司因资金匮乏而错失良好的投资机会。

关于投资过度，大量研究表明主要由经理和股东之间的第一类代理问题以及控股股东与小股东之间的第二类代理问题引发。Jensen（1986）认为，经理的私人收益随着公司规模的扩张而增加，因而为了最大化私人收益，经理人有了建立“经理帝国”的冲动，从而导致过度投资。Johnson等（2000）认为第二类代理问题可能导致公司以高于市场水平的价格购买控股股东的资产，或者投资于能使控股股东享受协同效应的投资项目，由此导致上市公司投资于部分NPV小于零的投资项目继而引发过度投资。

随着安然事件的影响在全球范围内持续发酵，内部控制开始在全球范围内引发关注，也由此引出一个令人深思的问题，内部控制的一个重要目标是缓解信息不对称和代理问题，那么内部控制制度的实施能否抑制由信息不对称和代理问题所导致的非效率投资行为呢？内部控制在企业投资中究竟扮演了一个什么样的角色呢？是抑制还是促进？部分实务界的专业人士认为相关内部控制制度规范的实施抑制了企业的投资效率，因其设置了一系列游戏规则来控制、限制经理人及其他参与人员的行为。而学术界对于内部控制和公司投资效率的研究则普遍表明内部控制制度的实施可以提高公司的投资效率，抑制非效率投资行为。

针对由信息不对称或代理问题所导致的投资不足和投资过度现象，良好的内部控制系统可以起到缓解减轻的作用。作为内部控制五大要素之一，准确而及时的信息沟通有助于减小契约各方之间的信息不对称程度。已有的研究指出内部控制制度可通过以下几条途径来减少投资不足和投资过度现象的发生。首先，Doyle（2007）和Ashbaugh-Skaife（2008）指出高质量内部控制可以提高财务报告质量，从而增强投资者对信息的信赖程度，减少预计风险，从而抑制由资本市场信息不对称所带来的投资不足。其次，内部控制可通过设置一系列游戏规则，明确契约各方的职责与权力，有效地限制、控制经理人及其他参与人的不恰当投资行为（包括主观和非主观的），同时激励契约各方做出最优投资决策，从而提高公司整体的投资决策效率，防止投资不足和过度投资。最后，内部控制制度规范的实施加强了对关联交易信息的及时真实完整披露，同时通过制衡和监督安排，有助于预防和及时发现不规范的关联交易，缓解第二类代理问题，防止控股股东的资金占用或利益输送，避免由此类行为所导致的投资不足（李万福，2011）。

此外，研究还表明即使非效率投资行为并非由信息不对称和代理问题所导致，良好的内部控制也可从其他渠道改善企业的投资效率。在某些情况下，公司的非效率投资可能是由于高估或低估投资收益或成本，进而做出错误的投资决策所导致。Ashbaugh-Skaife et al.（2008）指出规范的授权审批控制、复核控制等一系列控制行为有助于及时发现公司内部契约各方发生不具主观故意性的随机错误，并及时矫正不合理的投资决策，规避非效率投资行为。李万福（2011）的研究也指出，当公司面临投资过度或投资不足的境况时，低质量的内部控制会进一步加剧非效率投资行为的发生；并且，整体而言，内控缺陷更多的公司，对非效率投资的影响更佳严重。由此可见，加强内部控制制度的实施，有助于抑制公司的非效率投资行为，使企业保持适当的增长速度，并通过正向影响收益法模型的分母来提升公司的价值。

参考文献：

[1]Ballantine，H.W..The Modern Corporation and Private Property（Book）.[J].California Law Review.1932

[2]Beneish，Messod Daniel；Billings，Mary Brooke；Hodder，Leslie D..Internal Control Weaknesses and Information Uncertainty.[J].The Accounting Review.2008

[3]池国华，杨金.高质量内部控制能够改善公司价值创造效果吗？基于沪市A股上市公司的实证研究[J].财经问题研究.2013，（8）：94101

[4]姜国华，岳衡.大股东占用上市公司资金与上市公司股票回报率关系的研究[J].管理世界.2005（9）：119126，157，171172

[5]刘启亮，罗乐，张雅曼，陈汉文.高管集权、内部控制与会计信息质量[J].南开管理评论，2013，01：1523

[6]李万福，林斌，宋璐.内部控制在公司投资中的角色：效率促进还是抑制？[J].管理世界，2011，02：8199+188

[7]李增泉，孙铮，王志伟.“掏空”与所有权安排——来自我国上市公司大股东资金占用的经验证据[J].会计研究.2004（12）：313，97