栗兴仁

(山西焦煤集团有限责任公司，山西省太原市，030024)

山西焦煤集团市场化债转股项目的基本模式

栗兴仁

(山西焦煤集团有限责任公司，山西省太原市，030024)

介绍了山西焦煤集团市场化债转股的基本模式，详细阐述了该集团债转股项目成功落地的经验，分析了债转股对企业在渡过困难周期及推进转型升级方面的积极作用，指出了债转股目标企业选择、业务操作模式、市场退出机制方面存在的问题，并提出了相关建议。

山西焦煤集团 债转股 基本模式 问题 建议

2016年12月8日，山西省国资委、中国建设银行、山西焦煤集团共同签署了市场化债转股合作框架协议，这是山西省首单市场化债转股项目。按照协议，山西焦煤集团与中国建设银行拟共同出资设立两只总规模为250亿元的专项基金， 其中降本增效基金150亿元，转型发展基金100亿元。截至目前，降本增效基金已落地118亿元，剩余部分预计将于2017年底前落地。

1 基本模式

山西焦煤集团市场化债转股项目的基本模式为股债结合、投贷联动。具体方式为中国建设银行与山西焦煤集团下属西山煤电、汾西矿业和霍州煤电分别合作成立有限合伙制基金。基金注册成立后，采取债权加股权的方式进行投资运作，最终通过上市退出或大股东回购股权方式退出，山西焦煤集团对建行方投入本金及收益承担连带保证责任。

2 成功落地的经验

2.1 及早进入，清晰把握政策性要求

在2016年国家市场化债转股指导意见出台之前，山西焦煤集团就与中国建设银行进行了专项沟通对接。中国建设银行通过深入企业实地调研，对山西焦煤集团的经营财务状况及发展战略和规划形成了客观准确的认识，在此基础上通过多次磋商交流，中国建设银行选定山西焦煤集团作为其在山西省首家也是规模最大的债转股合作对象。

2.2 坚持市场化原则，实现互利共赢

本次债转股从投资意向的达成到基金规模、年限及成本的确定，再到目标企业的选择及最终后续退出方式的确定，整个过程中充分体现了市场化的原则。比如在目标企业选择方面，银行方面希望能投资集团旗下发展前景和财务质量最好的企业，企业方面则希望银行能入股一些短期资金缺乏，但发展潜力巨大的企业。经过银企双方反复沟通、讨价还价，最终确定双方均可接受的目标企业，通过市场化谈判既满足了企业的现实需要，又保证了银行风险可控、收益合理，能充分调动双方的积极性，有助于实现互利共赢。

2.3 坚持先债后股、分步推进

债转股必然离不开股，而股权部分需要通过对目标企业进行增资或受让目标企业股权取得，增资或股权受让时要涉及资产评估、股权定价、尽职调查、监管报批等程序，程序复杂、耗时过长且面临较大的不确定性。为促成债转股项目的尽快落地，山西焦煤集团与中国建设银行采取先债后股、分步推进的策略，通过债权部分落地可以增进银企双方了解，使企业的降杠杆需求和融资需求先行得到满足，更有利于后续股权部分项目的落地。

2.4 政府大力支持，为企业提供便利

山西焦煤集团市场化债转股项目从酝酿、签约、实施到最终落地，整个过程都得益于山西省委省政府、山西省国资委及其他相关部门的关心和支持。签约时在王一新副省长的见证下，山西省国资委、中国建设银行和山西焦煤集团共同签署了合作框架协议；项目实施时恰逢山西焦煤集团正在试点改组国有资本投资运营公司，山西省国资委从项目报批、基金注册、投资担保等方面为企业提供了诸多便利；项目落地前山西省政府出台了《关于加快股权投资基金业发展的若干意见》，为后续基金实施提供了政策指引和税收等方面的支持。

3 对企业的作用

在当前煤炭企业杠杆率高企、资金紧张、融资难、融资贵的普遍形势下，市场化债转股的应运而生能够较大程度满足企业的需求，对帮助煤炭企业安全渡过困难周期，积极推进转型升级有着积极的作用。

3.1 为企业提供资金支持，降低资产负债率

当前煤炭经济形势虽然已经企稳回升，但企业要弥补困难时期在安全、民生等方面的欠账，仍然有大量的融资需求。基金的注入能够有效缓解企业当前面临的资金压力，进一步保障企业资金链的安全稳定；同时基金作为一种新型融资手段，丰富了企业的融资渠道，尤其是在当前金融去杠杆、监管趋严、发债利率看涨的情况下，为企业合理选择债券发行时机提供了资金储备，客观上降低了企业的资金成本；另外，通过基金并表可以直接降低企业的资产负债率，显著改善企业的报表质量。

3.2 引进外部监督，有助于改善企业治理结构

山西焦煤集团市场化债转股基金采取股加债结合的方式进行投资运作，其中股的部分要对山西焦煤集团下属企业进行增资或受让股权，如能按照预定方案顺利落地，中国建设银行或其关联方将会成为山西焦煤集团下属企业的股东，后期中国建设银行方面会派出董事参与被投资企业的重大事项决策，切实履行股东权责。同时也会对被投资企业有一些扭亏脱困、淘汰落后产能、转岗分流、剥离企业办社会职能等方面的要求，并会对企业未来融资行为进行控制，防止杠杆率再次超出合理水平，通过引进外部股东，加强外部监督，有利于促进企业各项决策的科学化、规范化。

4 存在的问题

4.1 目标企业选择存在分歧

银行在对债转股企业的选择方面有着风险控制的要求，倾向于选择资产质量较高和发展前景较好的企业，但这些企业的资金需求不大；而企业倾向于实施债转股的标的企业是短期资金缺乏，暂时没有盈利能力，但有着良好发展前景的企业，而银行对于这些企业从风险防范的角度又有所回避，这种矛盾在谈判中十分突出，需要为银行提供一定的风险缓释措施才可能达成一致。

4.2 业务操作模式还不成熟

目前国家及地方层面对于市场化债转股尚未出台具体的业务操作指引，相关政府部门、监管机构及中介机构对各大银行或资产管理公司已开展的债转股项目均有着自己的理解和认识，由此导致在具体实施过程中存在较多的障碍。尤其是今年以来银行业大力整治市场乱象、风险管控力度加大，对于银行理财资金投资趋于严格，而理财资金就是债转股最主要的资金来源，如监管政策继续严格贯彻下去，部分签署时间较晚或推进速度较慢的债转股项目可能难获审批，即使获得审批，也可能会因为资金来源问题而难以落地。

4.3 市场退出机制不太健全

本次债转股的主要特征是市场化，在市场化的制约之下，金融机构参与债转股的终极目的不是长期持有，而是在企业的情况好转后退出以实现超额收益，因此市场化债转股在退出上也要讲求市场化。如果债转股企业能够上市是最理想的，如果最后没能上市就需要进一步考虑退出机制，由于我国目前多层次的产权市场尚未形成，因此银行在设计方案时要求目标公司大股东进行股权回购，有的项目还要提供一些担保或抵押等增信措施。

5 相关建议

5.1 切实降低煤炭企业税负水平

煤炭企业税负过重是制约煤炭企业生存和发展的一个重要因素，且长期以来一直没有得到根本性解决。以山西焦煤集团为例，综合税费比例一直保持在收入的28%以上，有些年份甚至超过30%，长期沉重的税负导致企业在遇到困难时很难从容应对。因此，希望国家能从增值税、资源税等角度采取措施，切实降低煤炭企业税负水平。

5.2 适当注入财政资金充实企业资本金

在市场需求和政策引导的双向驱动下，我国大部分国有煤炭企业近年来都经历了大规模的扩张，在此期间政府作为出资人大多未进行增资，因此企业扩张和转型发展所需的大额资金投入主要靠借债来满足，由此导致煤炭企业负债率偏高，想要切实降低负债率，除了实施混改和债转股之外，还有一个渠道是适当注入财政资金，以进一步充实企业资本金。

Basicmodeofmarketizationdebt-to-equityprogramofShanxiCokingCoalGroup

Li Xingren

(Shanxi Coking Coal Group Co., Ltd., Taiyun, Shanxi 030024, China)

The author introduced basic mode of marketization debt-to-equity of Shanxi Coking Coal Group, elaborated successful landing experiences of their debt-to-equity programs, analyzed debt-to-equity has positive effects on coal enterprises' difficult period and promotion of transformation and upgrading, indicated target enterprises' problems of selection, business operation mode and market exit mechanism, and provided relative suggestions.

Shanxi Coking Coal Group, debt-to-equity, basic mode, problems, suggestions

TD-9

A

栗兴仁. 山西焦煤集团市场化债转股项目的基本模式[J].中国煤炭，2017，43(11):18-19,41.

Li Xingren. Basic mode of marketization debt-to-equity program of Shanxi Coking Coal Group [J].China Coal，2017，43(11):18-19,41.

栗兴仁(1964-),男，山西沁县人，管理学硕士，高级会计师，现任山西焦煤集团有限责任公司总会计师，主要从事集团财务管理方面的研究。

(责任编辑 宋潇潇)