杨现华

关停原污染企业后，重庆紫光搬迁后另行开张，并借助关联交易迅速扭亏，但环保问题依旧。

就在重庆化医控股（集团）公司旗下的*ST建峰（000950.SZ）公告重组预案半个月之后，公司旗下的另一家上市公司渝三峡A（000565.SZ）的混改方案也新鲜出炉。

与*ST建峰完全转型为医药流通企业不同，渝三峡A重组后将实现双主业运营。在保留原有油漆业务的同时，近31亿元并购而来、以饲料添加剂业务为主的宁夏紫光天化蛋氨酸有限责任公司（下称“宁夏紫光”）将成为公司未来的盈利重点。

其实，渝三峡A在收购书中没有提及的是，宁夏紫光之所以成立，是因为其前身严重污染被关停，然而时至今日，搬迁后的宁夏紫光仍在污染当地环境。

此外，作为宁夏紫光主打产品，饲料级DL蛋氨酸在大股东的帮助下实现了扭亏为盈。不过，在毛利率不如行业龙头的情况下，公司净利率却领先。

重庆紫光借尸还魂

12月21日，渝三峡A公布收购草案，计划以9.01元/股向重庆化医紫光新材料有限责任公司（下称“重庆紫光”）发行3.4亿股，作价30.6亿元收购其持有的宁夏紫光100%股权。

双轮驱动是市场及机构一致看好此次收购的主要卖点。西南证券就表示，渝三峡A此次注入优质蛋氨酸资产，将成为公司新的利润增长极。

宁夏紫光成立距今不过三年时间而已，公司就实现了从亏损到上亿元利润的质变，但这背后不过是重庆紫光“还阳”而已。

根据重组草案，2009年，重庆紫光由控股股东重庆紫光化工股份有限公司（下称“紫光化工”）联合其他企业成立，其所生产的就是DL-蛋氨酸，彼时一期生产规模不过1万吨。

但是由于环保压力和原材料问题，重庆紫光进行了异地搬迁，宁夏紫光于2013年成立，并承接了重庆紫光的人员、设备和专利技术。对于搬迁原因，渝三峡A并没有谈及。

实际上，重庆紫光并非主动搬迁而是被迫关停，重庆紫光DL-蛋氨酸一期项目在重庆丰都生产后，对当地空气和水源造成了严重污染，主要是违法超标排放废气、废水和违法倾倒、处置危险废物，污染物超过标准数倍甚至上百倍。

更为严重的是，在一期造成严重污染情况下，重庆紫光的5万吨二期工程未批先建并在2012年10月投产，在基本环评都没有的前提下，企业强行上马。

因严重污染当地政府关闭企业生产后，重庆紫光不得不另寻栖身之所。那么，搬迁后的宁夏紫光环保状况是否大为改善呢？从2013年设立至今，宁夏紫光先后受到主管部门10次行政处罚，最近的一次处罚是2016年3月，原因又是违规堆放污水处理站污泥的环保问题。

然而，在渝三峡A收购草案中，对于宁夏紫光存在的环保问题，公司并没有“和盘托出”，对中央环保督察组调查的环保问题，渝三峡A在收购书中也只字未提。

中卫市政府网公布的督查情况通报显示，有举报称，中央环保督察组来宁夏之前，中卫市相关部门要求企业从7月初到8月15日全线停产应付检查，说明中卫市工业园区多家企业存在污染问题。

其中，紫光化工所产生的甲硫醇钠恶臭经常外溢，生产蛋氨酸产生的危险固废20万吨/年（主要成分为Na2SO4，夹带大量恶臭杂质）未当做危废处置，而是以20元/吨的价格作为原料卖给周围厂家用于生产Na2S。

调查结果显示，虽然没有大规模组织企业停产应付检查，但宁夏紫光环保问题确实存在。投诉反映“紫光化工所产生的甲硫醇钠恶臭经常外溢”问题，反映情况基本属实。调查组现场发现，厂区边界外无明显异味，在厂区内硫磺库房和甲硫醇车间周围存在异味。

中央环保组有调查结论，当地政府也予以了公示并要求改正，为何在渝三峡A的收购书中却秘而不宣呢？

DL-蛋氨酸的生产本就是极易污染的化工项目，如果环保问题始终无法解决，渝三峡A能保证当初的重大污染不再重现吗？

如果说污染问题通过加强管理和制度建设能够予以预防的话，企业能否盈利就需要自身的经营能力了。

净利率领先行业龙头

2014-2015年及2016年前7个月，宁夏紫光的营业收入分别为3634万元、11.58亿元和6.67亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为-1571万元、2.54亿元和1.53亿元。

同时，重庆紫光承诺，宁夏紫光2017-2019年，扣非后归属于母公司的净利润分别不低于3.41亿元、3.8亿元和4.08亿元，未完成将对上市公司进行补偿。

在上市公司中，生产蛋氨酸的和邦生物（603077.SH）2014年发布的定增预案显示，计划募资13.96亿元，其中的12.96亿元用于10万吨/年蛋氨酸项目，该项目的财务内部收益率预计为22.65%。

新和成（002001.SZ）同样有5万吨蛋氨酸建设项目，且刚刚宣布定增49亿元用于年产25万吨蛋氨酸项目，税后内部收益率为14.76%，与两年前和邦生物预测的收益率相比明显下降。

安迪苏（600299.SH）是蛋氨酸的龙头，为全球五大蛋氨酸生产商之一。2013-2015年，安迪苏主营业务综合毛利率分别为34.85%和36.87%和52%，净利率分别为12.45%、16.39%和13.2%。2016年上半年，安迪苏蛋氨酸为主的功能性产品毛利率依然达到52%，公司整体净利率大幅提升至24.88%。

不过，对于市场前景，安迪苏并不乐观，公司2015年重组上市时预计2017年全球蛋氨酸市场将完成新一轮产能扩张，公司蛋氨酸单价从2014年下半年的1.67欧元/公斤跌至2019年的1.18欧元/公斤。

与安迪苏相比，宁夏紫光的毛利率也不逊色。2014-2015年，公司毛利率分别为14.47%和38.96%，2016年前7个月的毛利率进一步提升至39.04%。虽然毛利率不及安迪苏，宁夏紫光的净利率却超前者。

2014年和2015年，宁夏紫光的净利率分别为-43.22%和21.94%，2016年前7个月为22.94%。在安迪苏毛利率大幅提升之前，公司的盈利能力却不及行业小弟宁夏紫光，在原材料价格大幅下降带来毛利率提升之际，宁夏紫光毛利率实现了更大幅度的提升。

安迪苏重组上市时的草案显示，公司的原材料主要包括丙烯、天然气、氨、硫、氢氧化钠等；宁夏紫光生产中主要使用的原材料有天然气、丙烯、硫磺、甲醇、液氨等。也就是说，两家公司的原材料基本相同。

安迪苏2015年年报和2016年半年报中，公司的毛利率始终保持在52%的高水平，较2014年有了近50%的提升，公司的解释是营业成本大幅下降。不过，原材料几乎相同的宁夏紫光毛利率提升了169.25%。

毛利率难以超越，但宁夏紫光的净利率却超越安迪苏，宁夏紫光靠什么获得了如此之高的盈利能力呢？大股东的“扶持”功不可没。如果安迪苏当初的预测成真，宁夏紫光还能获得如此之高的利润吗？

关联交易催肥利润

“新希望集团、广东温氏集团、北京大北农科技集团都是公司的优质客户。”对于宁夏紫光的销售市场，渝三峡A在收购书中给予了积极的评价。

不过，在宁夏紫光前五客户中，除了温氏集团外，其余销售对象无一现身，而且温氏集团占公司的收入比例也不足5%，倒是大股东重庆紫光的戏码十足。

2014年，重庆紫光贡献了2871万元的收入，占比高达79%。2015年，重庆紫光继续成为宁夏紫光的第一大客户，以2.38亿元的收入贡献了公司收入的20.57%，第二名客户占比还不足5%。

渝三峡A的解释是，这主要是因为公司要继续履行重庆紫光之前的合同、销售团队尚未转移以及暂未获得出口权所致。随着这些因素的消除，2016年重庆紫光退出了宁夏紫光的前五名客户名单中。

对于销售给重庆紫光的价格，渝三峡A称参照宁夏紫光同期销售给独立第三方客户的销售价格确定，但并未披露具体价格。

除了大股东的鼎力支持外，其余客户也为宁夏紫光出力不少。2014年，太原华贵金属有限公司以627万元成为宁夏紫光第二大客户，贡献占比达到17.25%。

然而，工商资料显示，这家公司主要以铂、铑、钯系列催化网的生产销售为主，并没有饲料添加剂产品的销售资质。一家有色金属公司是如何与一家饲料添加剂厂家产生了销售关系呢？

青岛德晟泰农牧有限公司是宁夏紫光2015年的第三大客户，贡献收入4204万元。工商资料显示，这家公司成立于2014年12月。也就是说，这家注册资本不过500万元的公司刚刚成立便从宁夏紫光大笔进货。