曹志鹏　杜倩

摘 要：传统“同股同权”原则下不可避免会引发创始人与投资人对控制权的争夺，并对企业造成不必要的损失。本文采用案例分析研究方法，探讨了“同股同权”原则与合伙人制度。

关键词：同股同权；合伙人制度；治理结构

一、引言

在资本市场的数百年发展历程中，公司控制权和公司所有权、公司的投资人和创始人之间的利益博弈从未落幕。创始人为了扩张引入外来资本的同时，也带来稀释自己控制权的风险，从而引致控制权争夺。2014年阿里巴巴提出的合伙人制度创新了传统的“同股同权”，引起了学术界的广泛关注。

为了避免控制权争夺带来不必要的损失，加强上市公司利益相关者的保护、促进中国企业的长远发展，在资本全球化的今天提高中国企业的核心竞争力。以阿里巴巴和万科为例，对合伙人制度与“同股同权”原则进行了对比分析，探讨“同股同权”原则是否依然是中国企业的最佳选择，并为传统的股权治理创新提供新的见解。

二、“同股同权”与合伙人制度的对比分析

（一）利益均衡

Shleirera（1998）表明传统公司治理理论认为公司的控制权应当由股东而非创始人掌握[1]。股份制公司治理理论的核心就是保护股东的利益。然而，使得不管股权如何变化，创始人始终保持对公司的控制权。“同股同权”原则下决策权与收益权是根据股份数量确定。马丁（2014）表明只要收益权平等可以体现公平，不一定要决策权平等，投票权本身不具有财产属性，可以在所有权中让渡给他人[2]。这种决策权的转让使得双方利益趋于均衡。一方面，投资者对于创始人之前付出的代价没有进行补偿，如果适度的让渡其决策权，使得二者之间利益均衡对等。另一方面，目前普遍存在着上市公司的股东通过杠杆工具对公司进行控制现象，造成对其他利益相关方的权益侵占的后果。合伙人制度在一定程度上为解决这类问题提供了思路。

（二）公司的管理体系

“同股同权”原则在一定程度上无法避免管理冲突。Chen et al.（1998）研究表明创始人具有高度自信的个性特征已是众所周知[3]，创始人比职业经理人具有更加强烈的控制欲望。在投资者和创始人会因为行为方式不同对公司未来的价值实现意见产生分歧时，就会造成管理冲突。关系冲突加剧会增加投资者和创始人其中一方退出合作的意愿。

合伙人制度金字塔式的人才输送使得公司形成稳定的权利交接梯队，避免公司内部的分裂，创始人掌握控制权对公司的长期业绩有正向促进作用。马磊（2010）研究表明所有权和控制权的分离度与公司治理绩效存在显著的相关性[4]。合伙人制度可以避免公司内部分裂，建立一个稳定的管理体系。

（三）公司市场价值

“同股同权”原则下创始人与投资人的控制权争夺不可避免。其中难免会造成创始人退出。控制权争夺和创始人被迫退出会造成公司的市场价值异常波动。创始人异常离开公司，公司的市场价值会显著降低。一方面会带走公司的高管，造成企业短期内人才流失；另一方面依附于创始人的合作伙伴、客户供应商等价值链会随着创始人的出局被撕毁。进一步对公司价值造成不利的影响。

合伙人制度能保证创始人始终担任CEO，有助于提升公司价值。David（2009）认为创始人担任CEO的企业在创新投入相同的情况下，创新产出较高，其市场价值、盈利能力和绩效表现也都显著高于其他企业[5]。创始人能够更好地获取员工的信任和支持，提高企业绩效。

三、万科和阿里巴巴案例解读

（一）利益均衡

在华润为第一大股东时，创始人和投资者对于企业价值的实现看法一致，完全授控制权于创始人，对公司管理实行“无为而治”。由于后期宝能的介入并一跃成为第一大股东，面对宝能在股东大会上提出的更换现有管理层的提议，创始人团队感到前所未有的危机感。在事前没有征得华润的同意下，提议引入深圳地铁，引起华润的不满与抵抗，曾经的相安无事的合作关系临破裂的可能，万科创始人始终处于被动的地位，在与华润、宝能的三方博弈之中，现有管理层随时都可能土崩瓦解。

（二）公司市场价值

实际控制人持股中控制人变更的概率更低，大股东侵占减少，公司的价值增加。阿里巴巴创始人作为实际控制人对公司直接持股，更有利于阿里巴巴提升公司价值，从而有利于利益相关方的权益的保障。

由于万科控制权争夺，万科股价2016年7月4日复盘之后不足一月下跌了30%，使得公司市场价值严重缩水，也造成了股东的利益损失。万科利益相关方应该进行有效沟通，避免股价的大幅波动，减少对中小股东利益的利益损害。

（三）企业文化传承

万科的股权大战从拉开帷幕，到大股东宝能、华润与创始人的三方博弈的一触即发，不管结果如何发展，事件发展的每一个过程，都会对它的企业价值产生影响，企业文化能否传承还有赖于管理层是否变化。

四、结论与启示

对比分析，对于传统“同股同权”治理结构创新提出以下几点建议。

（一）改善公司内部环境

周嘉南（2015）表明在投资者与创始人缺乏良好的沟通和彼此信任，可能会促使二者的利益冲突加剧为组织内的关系冲突[6]。根据历史经验，关系冲突达到一定的节点就会发生其中一方退出的结果。石水平（2012）表明高管变更与企业绩效呈负相关[7]。投资人与创始人必须互相尊重，保持良好的沟通，才能实现共赢。

（二）改善外部制度环境

在经济全球化发展的过程中，“同股同权”已经不能适应如今的资本市场，开始暴露出一定的缺陷和弊端。如果我们仍然固守“同股同权”的僵化原则，禁止股份公司在股权设置上有任何自治空间，会阻滞公司的发展。有学者认为考虑到不同主体的利益需求，适当的允许股权结构的创新。当务之急是完善中小股东保护制度，适当放松对上市公司资本结构的管制。

（三）股权治理机构创新机制

为了补偿创始人前期的代价，可以在公司章程中制定创始人保护机制。基于以下两个方面，一是投资人若想始终掌握企业控制权，投资人需让渡部分的企业控制权给创始人。二是根据创始人其他意愿，进行相应的补偿，如现金补偿、实物补偿等机制，使得创始人在劳动过程中价值实现均衡。（作者单位：陕西科技大学）

参考文献：

[1] Shleirera，Vishnyrw.The efficient of investment inthe presence of aggregate demand spillovers[J].Journal ofPolitical Economy，1988，96（6）：21-31.

[2] 马一.股权稀释过程中公司控制权保持：法律途径与边界以双层股权结构和马云“中国合伙人制”为研究对象[J].中外法学，2014，（03）：714-729.

[3] Chen，C.C，Greene，P.G.and Crick，A，“DoesEntrepreneurial Self-efficacy Distinguish Entrepreneurs fromManagers”[J].Journal of Business Venturing，1998，13，pp.295-316.

[4] 马磊，徐向艺.两权分离度与公司治理绩效实证研究[J].中国工业经济，2010，12：108-116.

[5] David，Zeki，Scott.The differing effects of agent and founder CEOs on the firm's market expansion[J].Strategic Management Journal，2012，33（1）：23-41.

[6] 周嘉南，段宏，黄登仕.投资者与创始人的争斗：冲突来源及演化路径——基于我国公司公开冲突事件的案例分析[J].管理世界，2015，06：154-163.

[7] 石水平.控制权转移真的改善了企业绩效吗？——来自上市公司高管变更的经验证据[J].暨南学报（哲学社会科学版），2012，03：64-76+162.