目前，全球处于前所未有的低利率时代。各界对主要央行采取的低利率政策争论不休，观点莫衷一是。造成利率不断下行的根本原因究竟是什么，低利率是由央行最终决定的吗？对于这些“大是大非”问题的深入探寻，或有助于我们科学理解宏观政策的现实并成功预判未来利率的走势。

利率的本质是实体经济的资本回报率，往往内生于实体经济的变化。结合国际经验以及中国现实，我们发现央行政策利率与资本回报率（如实体资本回报率、公司净资产收益率）之间存在较为显著的相关性和因果关系。政策利率表面上是由央行制定，但实质上最终取决于实体经济中资本回报率的变化。

现阶段低利率环境必然对价格弹性较大的资产市场形成有力支撑。特别地，对于经济结构扭曲的经济体而言，“产业空心化、资产泡沫化”的风险使得政策利率的下行决策变得越来越纠结。然而，在缺乏深层次结构改革以及实质性科技制度创新等供给面变化的情形下，资本回报率短期内或难有所起色，因此利率长期低位运行的趋势仍将继续。（9月26日）