河南牧业经济学院会计学院　耿 敏



信息披露质量与公司代理成本
——基于深市A股上市公司的经验数据

河南牧业经济学院会计学院耿 敏

信息不对称会导致逆向选择和道德风险，进而提高企业的代理成本，信息披露是解决信息不对称的有效途径。基于此，本文选取2009～2014年深圳证券交易所上市公司作为研究对象，采用多元回归分析和二阶段回归进行实证分析，结果表明：信息披露质量与公司代理成本显著负相关，提高信息披露质量对我国上市公司及资本市场均有重要意义。

信息披露质量 代理成本 二阶段回归

一、引言

经营者在经营活动中未必选择所有者利益最大化的决策，从而导致代理成本的产生。解决这一问题的途径主要有：一是管理层激励，二是加强监管。从加强监管的角度看，信息披露无疑是最重要的监管依据，信息披露是监管部门了解公司经营活动的重要途径，也能够对管理层的经营活动产生制约，因此，信息披露质量与公司代理成本之间存在密切的联系。本文以深圳证券交易所上市公司为研究对象，以2009～2014年的信息披露质量和代理成本数据为样本，分析我国上市公司信息披露质量对公司代理成本的影响。

二、理论分析与研究假设

关于信息披露质量与代理成本关系的研究较少，Verrecchia（2011）认为更高水平的信息披露降低了市场上信息不对称程度，从而有利于降低股东间的代理成本。Bushman（2010）从内部控制信息披露降低股东与管理者之间信息不对称程度的角度分析，认为内部控制信息披露质量提高了对公司的约束机制，降低了道德风险，从而降低企业的代理成本。高质量的内部控制信息披露使得信息使用者更好地了解内部控制存在的问题，提高内部控制水平，有助于公司治理水平的提高，这也能间接降低公司的代理成本。Botosan（1997）以134家制造业上市公司的资源披露作为信息披露质量的替代变量，发现公司信息披露与公司代理成本显著负相关。Botosan and Plumlee（2002）进一步扩大样本范围，发现信息披露质量与权益资本成本负相关，但信息披露越及时，资本成本越高。Bushman和Smith （2001）从公司业绩的角度来分析信息披露质量对公司的影响，研究表明信息披露水平的提高通过三个途径来提升企业经营业绩：一是项目确认功能，即帮助公司识别好的投资机会；二是激励管理者努力工作的治理功能；三是减少逆向选择进而提高公司绩效。Habib（2008）通过实证检验证明财务信息披露可以促使管理层更加有效的配置公司资源继而提升公司业绩。国内相关研究也主要围绕这两方面进行。程荣（2004）以零时公告和季报数量作为评价公司信息披露质量的标准，证明上市公司信息披露水平与公司权益资本成本负相关。唐莹（2008）从公司盈利能力与公司成本费用两个方面考虑公司的代理成本，选择净资产收益率和成本利润率，以盈余质量计量信息披露质量，发现信息披露水平越高，边际股权融资成本越低。通过已有研究结论可以发现高质量的信息披露能够降低公司代理成本，而公司代理成本的降低从两方面来考虑：一是减少费用开支，这是代理成本的绝对降低；二是提升费用的使用效率，这是代理成本的相对降低。因此，本文提出假设1：

H1：上市公司信息披露质量能够降低公司代理成本，且表现为成本费用的降低和经营效率的提升

其中：b1=6 m，L=57.5 m，H=26 m，B=160 m，i1=1∶2，i3=1∶1.75，经过初步计算i暂按8%考虑。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源本文以2009～2014年深圳证券交易所上市公司财务数据为样本，对样本数据进行如下处理：剔除ST、PT、*ST的上市公司；剔除金融、保险类上市公司；剔除中小企业板上市公司；剔除数据缺失的上市公司，共得到2011个样本观测值。本文财务数据来自国泰君安的CSMAR数据库，公司信息披露质量的相关信息来自深交所发布的信息披露评估报告。

（二）变量定义深圳证券交易所对上市公司的年度信息披露考评结果相对于其他指标而言更为客观、权威，因此本文以此作为信息披露质量的代理变量。代理成本的计量参考Singh和Davidson（2003）的做法，选取总资产周转率和管理营业费用率作为代理成本（管理营业费用率为营业费用与管理费用之和占销售收入的比重）。本文的变量定义如表1所示。

（三）模型构建为了检验上市公司信息披露质量对代理成本的影响，本文构建回归模型1：

（二）相关性分析对变量间的相关性进行检验，变量的Pearson相关系数如表3所示，从表中数据可以看出变量间的相关性较弱，存在显著相关的变量间的相关系数最大值为0.116，总体看，变量之间不存在严重的多重共线性问题。

本文采用Heckman的两步回归模型进行分析来避免可能存在的自选择问题，估计上市公司选择高质量信息披露的概率模型并确定lambda，并以lambda作为控制变量代入方程以解决自选择问题。估计上市公司高质量信息披露的概率模型如下：

（2）信息披露质量与总资产周转率的回归统计。表5显示了信息披露质量与总资产周转率的多元回归统计和两阶段回归统计结果。模型的F/Wald Chi2（P）为16.32和234.88，且均在1%水平上显著相关，表明模型的回归结果理想。多元回归的结果显示，信息披露质量与总资产周转率AGENCYCOST2在5%水平上显著正相关，表明信息披露质量越高，越能促使管理层提高公司经营效率进而降低公司的代理成本。两阶段回归的结果表明，控制自选择问题之后，Lambda值在1%水平上显著（p值为0.00），控制自选择之后的回归统计结果表明，信息披露质量与管理营业费用率在1%水平上显著相关，两者的显著性程度明显提升。

表1　变量定义

保罗·斯特兰德(Paul Strand，20世纪美国摄影艺术界一位承先启后的重要人物。)认为，纯粹客观主义是包括“艺术摄影”在内的一切摄影艺术的终极追求。崇尚古典主义的现代人十分尊崇这一定义，但这位后现代主义摄影师却恰恰相反，表现出对设计的迷恋。谈到摄影艺术的趋势问题，戈特弗里德·雅格(Gottfried Jager，德国摄影师、摄影理论家)指出：“此刻，我们的原创摄影艺术正面临着‘能力表演’的过剩。”他列举道：“舞台结构、蒙太奇、拆拼贴等各种扩展手段，与摄影的初衷完全背离，且正在破坏与消解这种艺术的初衷。摄影作品‘客观反映现实’的价值开始动摇，面临着将“真实”本身融入主题等激进问题。”

其中，AGENCY COST为代理成本，TRAN为信息披露质量，CONTROL为控制变量，ξ为残差项。

2011年9月，民政部评估专家组到我协会进行了现场检查验收和评估，对协会的基础条件、内部治理、工作绩效进行了全面评估。协会领导高度重视，秘书处认真组织，积极准备，严格按要求准备和报送相关材料。经过考察和评定，专家组认为协会内部管理扎实，认真遵守各项规章制度，财务管理规范，在推动行业共同进步、行业自律、信息交流、国际交流与合作等方面给予了高度评价。

四、实证结果与分析

（三）回归分析

表2　描述性统计数据

我校地处城乡结合部，是一所对学生实行全程管理的农村寄宿制学校，1000多名学生来自全区各个乡镇和周边县区。根据我校现有资料统计，学生寄宿的原因有以下几个方面。

TRAN=F（GOVERNANCE，DTA，SIZE，DPT，YEAR）（2）

表3　变量的Pearson相关系数

（一）描述性统计表2的描述性统计结果表明上市公司信息披露质量较高的比例高达65.77%，我国上市公司信息披露质量总体优秀。董事会规模普遍较小，最多为20人，最少为3人，两职合一现象较为普遍，约占43.66%，独立董事的比例均值为33.34%，接近中国证监会规定的独立董事最低比例不低于董事会总人数的1/3的要求，独立董事的设置更趋向于“合规性”。公司高级管理层持股比例很低，均值仅为1%，而第一大股东持股比例均值为45%，表明“一股独大”现象突出，管理层股权激励实施程度较低。

（1）信息披露质量与管理营业费用率的回归统计。表4显示了信息披露质量与管理营业费用率的多元回归统计和两阶段回归统计结果。模型的F/Wald Chi2（P）为11.65和179.68，显著性水平为1%，模型的整体回归拟合度较好。多元回归结果显示，信息披露质量与管理营业费用率AGENCYCOST1在10%水平上显著负相关，表明信息披露质量越高，公司的期间费用越低，公司的代理成本越低。两阶段回归的结果表明，控制自选择问题后，Lambda值在1%水平上显著（p值为0.00），控制自选择偏差对于本研究非常必要。再从控制后的回归统计结果看，信息披露质量与管理营业费用率在1%显著相关，二者的显著性程度明显提升。

表4　信息披露质量与管理营业费用率的回归统计

何大爷像往常一样把大半个炕让了出来，可我们谁也没动，既不上炕，也不走，仿佛不知道这姑娘的底细不甘心似的。何大爷似乎看出来了，嘿嘿一笑：“这丫头是从县里来看我的。”

表5　信息披露质量与总资产周转率的回归统计

五、结论与建议

本文以深交所上市公司2009～2014年相关数据为样本，检验了信息披露质量与代理成本之间的关系，结果表明高质量信息披露有助于降低公司代理成本，加强信息披露有利抑制经营管理者因道德风险和逆向选择导致的经营效率不高和成本费用上升，对保护投资者利益意义重大。鉴于此，应从以下方面提升上市公司信息披露质量。

电压短时中断对用户负荷影响可按停电持续时间对负荷的影响划分为4类[15-16]：1)一般敏感负荷，分钟级的短时停电即暂时中断就会对其造成影响和危害；2)敏感负荷，秒级的短时停电即瞬时中断就会对其造成影响和危害；3)特别敏感负荷(几十至几百毫秒)，即瞬间中断就会对其造成影响和危害；4)严格负荷(毫秒级，0.02 s内)，即短时停电就会对其造成影响和危害。

（一）完善公司治理机制

（1）完善公司股权结构。“一股独大”的股权结构是我国国上市公司股权结构的普遍现象，与“一股独大”的股权结构并存的是“二职合一”的管理结构，在这一结构下，公司管理层权力高度集中，公司的约束机制形同虚设，公司更有可能进行选择性披露，进而损害中小股东的利益。因此，应优化上市公司股权结构，增加机构投资者的持股比例，形成有效的制衡机制。

（2）完善董事会制衡与决策机制。回归分析的结果表明董事会规模与公司信息披露质量的相关性不显著。因此，董事会职能的发挥更应依赖于合理的结构而非董事会成员数量。董事会结构由公司股权结构决定，在股权结构不合理的情况下，董事会的决策权由大股东掌控，因此，在现阶段优化董事会制衡与决策机制的可行性方法是加强公司独立董事建设和监事会制度。

（二）发挥信息披露鉴证机构的作用会计师事务所在上市公司信息披露方面发挥着重要作用，但在我国，原本应作为有效监督管理者的中介结构往往与上市公司联合以应对证券监管部门的监督。因此，从我国的现实情况出发，加强注册会计师以及会计师事务所的管理十分必要，要通过会计师事务所的轮换制度提升制度安排的独立性，促成会计师事务所的业务整合，鼓励会计师事务所跨地区执业，加强会计师事务所变更管理，避免上市公司通过审计费用来影响会计师事务所的审计活动。

（三）强化信息披露监管要明确信息披露监管责任，做好工作日记记录，强化日常监管。对上市公司信息披露过程中发生的违规行为要落实责任，依法追究相关人员的责任。要提高违规披露的成本，及时向社会公众、媒体公开违规情况，及时公布处理结果，通过社会监督形成有力的威慑。违规处罚不仅针对上市公司，还应对公司责任人、注册会计师及会计师事务所、直接监管人员进行调查，同时还要特别对其应该承担的民事责任进行追究，维护投资者的利益，使投资者的损失可以有所补偿。

［1］程荣：《信息披露质量与股权融资成本》，《经济研究》2004年第2期。

［2］唐颖：《上市公司信息披露质量提升能否改进公司绩效》，《会计研究》2008年第10期。

（编辑 朱珊珊）