■崔劲 殷霞 豁秋菊

上市公司的价值有其内在规律，研究探索其规律是资产评估行业的专业特长和重要职能，是评估行业专业化发展的重要途径之一。作者以百货行业为例，研究上市公司内在价值的估算，同时结合多年数据的趋势分析探讨内在价值与股票市场价格的关系，希望通过对上市公司内在价值的系统研究，探索出一条评估行业为资本市场提供专业化服务的道路。

内在价值（Intrinsic Value）的概念最早是由本杰明·格雷厄姆提出：“内在价值是指一种有事实——比如资产、收益、股息、明确的前景——作为根据的价值，它有别于受到人为操纵和心理因素干扰的市场价格。”[1]同时，格雷厄姆也指出内在价值是非常难以把握和计算的，但是可以用一个“近似值的范围”来反映，从而可以通过分析其与证券价格的关系来辅助投资决策。本文试图以百货行业为例，研究上市公司内在价值的估算，同时结合多年数据的趋势分析探讨内在价值与股票市场价格的关系。

一、内在价值估算模型

巴菲特提出“企业内在价值是其剩余寿命中可以产生的现金的贴现值。但是内在价值并不能简单、直观地计算得到，它依赖于对企业未来现金流和资本成本变化的预测。”[2]本文将采用企业自由现金流折现（FCFF）模型对上市公司内在价值进行估算。

FCFF模型对上市公司未来现金流的预测是建立在其历史现金流分析的基础之上的，因此，用该模型估算上市公司内在价值要从历史财务报表出发。……