王宇辉+陈张浩

摘 要：当前，我国企业普遍存在着资本结构不合理的问题.一些企业，为了筹集资金，较多的采用债务或股权筹资，导致其筹资成本过高，在加上资金本身的利用率较低，给企业造成了严重的负担.本文通过对我国上市公司的分析，揭示出他们存在过度股权筹资的倾向，提出了解决这一问题的途径.

关键词：资本结构；筹资成本

一、资本结构的概述

公司上市，往往要经过严格的审批，而且还要满足一系列比较苛刻的条件和财务指标，才能获得证监会的批准上市，其中评价企业的持续盈利能力是衡量企业发展的一个重要方面，也是企业生存发展的基本目标.那么如何评价一个企业的盈利能力呢？资本结构对一个企业的盈利等起着至关重要的作用，良好的资本结构不但会促进公司的发展，还能节省企业的筹资成本，提高企业盈利.因此，企业不但要从经营管理上通过不断的投入研发来降低成本，扩大销售外，还要适时地调整和优化资本结构，使之与企业的战略目标，发展规模相适应.在财务管理上，资本结构指企业资本总额中各种资本的构成及其比例关系，是一定时期企业筹资组合的结果.在当今社会，经济发展越来越快，竞争越来越激烈，资本结构也受到了投资者更大的关注，合理的利用债务筹资，科学的安排债务资本的比例，对企业具有非常重要的意义.第一，它可以降低企业的综合资本成本率.企业的筹资，第二，可以通过影响企业治理结构来提高企业的价值.通过债务融资，能够促使企业经营者努力工作，因为债务融资承担了一定的财务风险，企业一旦拖欠利息，就会向市场传递出一个不好的信息，财务风险迫使企业必须不停改变落后的生产经营方式，创造利润来偿还利息，有助于促进企业的正常经营发展.

二、我国上市公司资本结构现状

在我国，资本市场的起步较晚，很多地方都还不完善，筹资的方式还很单一，很多公司上市的目的并不单纯，就是为了圈钱，导致市场失灵，市场这只无形的手并没有很好的引导公司的资本结构向着良好的方向发展，反而呈现出一些共有的弊端，主要集中在以下方面：

（一）融资方式单一，大多都以股权融资

根据对最近的一些上市公司股权构成及股东构成可以看到，我国上市公司通过股权融资的倾向非常明显，股权结构很不合理，通常都集中在一些少数几个股东手中。一方面股权融资不需要支付利息，不会承担较大的财务风险，很受管理层的喜爱。另一方面，公司通过定向或公开发行股票筹资，向市场传递出一种好的消息，公司未来前景发展良好，这样经过市场炒作，股价通常都会有20%--30%的大幅上升，从原有股东的角度看，在手中所持股数不变的情况下，仅依靠发行股票的方式便可以获得较大的增值，也符合股东的利益。但是，较大比例的股权融资会提高企业的筹资成本，不但浪费了社会资源，还有可能会降低企业的盈利能力。

（二）资产负债率过低

在我国，上市公司的债务融资的比率同一些中小企业相比，还是偏低的.据最新调查，我国上市公司的债务筹资比例还不到30%，而世界上一些发达国家的企业资产负债率都达到了50%-60%左右。虽然过高的负债率会给企业带来过大的财务风险，但是同时也可以享受到利息节税的好处。从筹资成本上看，我国很多上市公司并没有享受这一好处。

（三）大部分通过外部融资方式取得

我国上市公司的内部融资比例平均还不到20%，而在英美一些发达国家，内部融资比例甚至能达到2/3.内部融资的来源，主要是企业的留存收益，企业要发展，每年必然要投入资金，所以保留足够的内部资金对企业而言至关重要.而内部融资应该是其首选.因为内部融资与股权融资相比成本较低，它不需要支付繁琐的手续费用，佣金，发行费用等，其次选择债务融资，可以享受节税的好处，最后才是股权融资.但是从上市公司的发展来看，普遍存在着上市当年利润较高，次年利润大幅下降，5年左右进入亏损的局面，从本质上来讲还，是很多公司不满足或刚满足上市的条件，为了上市而粉饰报表或打擦边球等，上市后并不能有所改善，利润留存相对较少，难以满足企业未来的投资需求，这也就解释了为什么很多上市公司偏好于股权投资。

三、影响企业资本结构的因素分析

（一）国家宏观经济政策

国家的宏观经济政策对企业的资本结构调整有着重大影响.当国家实行一个较高的基准利率时，可能企业会更倾向于非债务筹资，而当经济好转，国家下调了基准利率，企业又会加大债务筹资.一般来说，一个国家资本市场是否健全，发达程度，完善程度，会影响企业的筹资选择。

而对于上市公司来讲，主要的融资渠道就是证券市场了.当证券市场处于牛市时，因为大量的资金涌入，在加上企业公开发行股票，短期内可以获得大量的资金，一旦套现，可以进行实体产业的投资.当证券市场处于熊市时，资金流入证券市场相对较少，而更多的用于了实体产业当中，导致公司可能更多的采用债务筹资，但这一时期往往也是我国经济飞速发展阶段。

（二）经济发展水平

一个国家经济发展往往都遵循着复苏，繁荣，衰退和萧条这四个阶段.对处于不同时期，因为企业对投资的需求不同，其筹资方式也会有所不同.当经济处于较好状况时，企业的发展也会更快，这个时候，企业的销量增加，收入增加，可能会选择通过负债筹资，因为能享受节税的好处；而一旦经济进入衰退时期，企业受宏观经济的影响，也会选择紧缩债务，以确保在销售不佳的状况下有能力来偿还债务，所以企业会减少筹资，或采用内部或权益方式筹资.除此之外，经济发展程度还会影响企业筹资.在发展中国家，由于资本市场不发达，法律环境不完善，企业盈利能力差，资本存量不足等问题，会使分散，零星的储蓄难以转化为企业投资所需资金。

（三）企业所处的生命周期

生命周期理论把企业分为了四个阶段，分别是导入期，成长期，成熟期和衰退期.企业处于不同的生命周期，其战略目标，资本结构，筹资方式都会有较大差异.通常，对于导入期的企业来说，因为正处发展初期，创业的风险很大，企业能够从外部筹集到的资金就相对有限，大部分只能依靠投资者自由资金来发展.等企业到了成长期，此时的企业正处于一个飞速发展时期，需要投资的地方很多，资金的需求量也较大，企业除了以自有资金筹集外，还会向外界筹资，以满足其发展需要.这个时候，因为负债比重的逐步增加，企业的综合资本成本会逐渐降低，企业能享受到较多的财务杠杆收益.但是这一时期，企业的债务筹资比重不会太大，因为企业的不确定因素很多，风险仍然很高.如果是处于成熟期的企业，资金的净流入较多，企业有多余的利润来满足投资的需求，那么企业会选择把多余的钱以股利的形式发还给投资者，然后结合债务筹资的方式，降低股权的筹资比例，以求使企业的资本结构达到最优化.

四、上市公司资本结构优化建议

（一）完善债券市场

一个公司资本结构的构成受多方面因素的影响，既有外部环境的影响，也受内部结构的影响.其中外部环境包括经济，金融，法律，行业等众多宏观因素上市公司偏向股权融资的一个因素在于我国的债券发行机制过严.比如在我国，如果债券要上市，需要有更高的要求，有限责任公司的净资产要达到6000万以上等，这无疑限制了大部分企业的债券融资渠道.另外债券的品种单一，国家限制债券发行的利率水平，使企业发行成本较高，不能满足企业的筹资需求.其实政府可以适当放松对债券发行的管制及审核，而加强对公司上市及增发股票的审核，促进企业完善自身的资本结构，不要过度依赖股权筹资.

（二）增加债务融资的比例

前面已经论述，债务融资的资本成本相对较低，适当增加债务比例，可以降低企业的综合资本成本，这是从企业成本的角度考虑.从财务管理来看，企业的目标是企业价值的最大化，这里面包含了多层意义，价值的最大化，不仅仅是利润的最大化或收入的最大化，通过增加债务融资，还可以有效改善公司的治理结构.我们知道，债务融资对于企业破产而言，享有优先的受偿权.当破产的几率增加时，债权人会要求分享公司的控制权.和债权人相比，公司的股东和管理层有从事高风险投资的倾向，因为这样可以获得高额回报，而带来的风险仅仅是以牺牲债权人的利益为代价.如果上市公司过于股权集中，形成一股独大或几个股东能控制整个公司，不仅会严重损害中小股东的利益，还会损害整个公司的利益.而引入更多的债权人，则可以改善这种状况.因为债权人只能享有固定的收益，所以为了使风险与收益一致，他们会控制风险，而不会过度投资.所以当一个上市公司引入较多的债务融资时，经理人会受到债权人较多的约束，债权人可以通过附加借款条件，或建议撤换经理人等方式，约束管理层的过度投资行为，促使管理层努力工作，减少代理成本，从而实现企业的战略目标.

（三）扩大企业融资渠道，建立多种融资方式

融资渠道的多样化，融资方式的多样性，可以在降低企业资本成本的同时，减少融资风险.与众多中小企业相比，上市公司确实有着明显的融资优势，可以通过增发股票的方式筹集大量的资金.但就目前上市公司来看，单一的采用这种方式，会导致资金成本增加，社会资源配置效率低下，社会的闲置资金不能发挥出最大的功效来.实际中，企业可通过项目融资的方式来扩大规模.项目融资从广义上讲，就是企业为了建设一个新项目，或收购现有的一个项目，或对已有项目进行债务重组所进行的一切融资活动.当现有的资本结构已经达到了最优状况，如果企业为了增加市场竞争力，或开拓更大的市场而要进行新的投资，就需要筹集资金.此时，如果选择发行股票，这也是上市公司通常的做法，可能会分散股权，有可能遭到原有股东的反对；如果选择债务筹资，不管是向银行借款，还是发行债券，都会增大企业的财务风险，加大企业的资产负债比例，一旦投资失败，企业将背负沉重的债务负担.但是企业合理利用项目筹资就可以解决这些问题.项目融资可以帮助企业将融资性质变成一种非实质性的负债资本，而且项目融资数额不在资产负债表中列示，不会对企业的资本结构产生影响.因为项目融资方式，企业是以该项目未来的收益来偿还债务，不会给企业造成过大的偿债压力。

参考文献：

[1]陈小英.资本结构及其优化[J].现代经济信息，2012，（05）.

[2]刘怀珍.如何优化企业资本结构[J].当代经济，2007，（05）.

[3]刘丽华.我国企业资本结构优化问题的研究[J].辽宁工业大学学报（社会科学版，2012，（02）.

作者简介：王宇辉（1985—），男，汉族，四川省成都市人，毕业于新疆财经大学，经济学硕士，现为云南大学旅游文化学院老师，助教，研究方向：公司治理。陈张浩（1991—），男，汉族，云南省曲靖市人，职称助教、学历本科，工作单位云南大学旅游文化学院，研究方向：税收实务与会计处理。