蒋文琳

关于上市公司财务危机预警的再思考

蒋文琳

在竞争激烈的市场经济条件下，由于各方面的原因，财务风险是不可避免的，甚至一些规模很大的上市公司也存在着财务风险。利用财务危机预警的基本理论及模型分析，研究上市公司财务危机识别方法，建立上市公司财务危机预警机制，达到有效财务危机预警。

上市公司；财务危机；预警

随着我国证券市场全流通时代的来临，证券市场价格形成机制将发生重大变化，一个以机构投资者与控股股东相互博弈的局面将出现，控股股东的天然优势将在极大程度上抑制市场的过度投机，价值投资终将从“故事”变成现实。由于上市公司的财务状况关系到方方面面的问题，如何准确度量财务风险并对之加以防范已成为上市公司、银行、投资者以及政府监管部门日益关注的焦点。

财务危机(Financial crisis)是指公司无力支付到期债务或费用，其极端形式就是破产。企业财务危机尤其是上市公司财务危机会给投资者和债权人带来无可挽回的损失。通常确定财务危机有两种公认的方法：一是以证券交易所对持续亏损、有重大潜在损失或者股价持续低于一定水平的上市公司给予特别处理或退市作为标准；二是法律对企业破产的定义，企业破产是用来衡量企业财务危机最常用的标准，也是最准确和最极端的标准。

一、上市公司财务危机的成因

企业陷入财务危机的原因一般被划分为外部因素及内部因素两大部分。这些因素的存在导致了企业财务具有一定的多变性及复杂性，任何一个因素的改变都会对企业的财务状况造成影响。

（一）内部因素

1.公司治理结构存在缺陷。公司治理结构的不健全，导致了公司治理结构不能有效运行。主要体现在：因公司内部的不合理股权结构导致国有股、法人股一股独大，并未切实履行其法律义务，钻法律漏洞，他们可以在支配权交易、关联交易、内幕交易中占据主要地位，而上市公司所采用的单层董事会制度，严重使得公司内部监督功能弱化且效率低下、力度不足，小股东缺乏必要的信息判断企业策略的好坏，财富被大股东的剥夺。

2.资本运营存在盲目性。一些上市公司在投资前并没有进行深入的可行性调研及严谨的风险测算，盲目进行多元化投资。在公司朝着多元化经营的过程中，因竞争、时机、管理失控等因素，致使经营结果并未如公司所期盼的那样，达到低成本、高效益的状态，反而担上沉重的压力，出现现金流入量减少，支付能力弱化，难逃财务危机之厄运。

3.资本结构不合理，负债率过高。我国许多企业的发展都是在同一笔资金的运作下注册了多家公司，形成一个集团的结构。而后，为了某种目的忽略风险而用不正当手法进行融资，盲目地扩大公司规模。利用企业的不实资产，抵押担保甚至重复抵押、提供编造资料融资套现，以此支撑整个集团的运作。有关资料反映，财务危机90%以上源于企业自身，是企业出现财务危机的根本原因。

（二）外部因素

企业发生财务危机的外部因素通常包括国家宏观经济政策（如货币政策、税收政策）、体制因素、行业特点、市场竞争、灾害等。

1.国家宏观经济政策。企业是在一定环境下生产经营的。因此，及时把握国家宏观经济政策，掌握变化趋势及规律，适应外部环境的变化来调整自身的经营策略和投资方向，适时调整财务管理方法，从而提高企业的适应、应变能力来降低和规避因环境变化给企业带来的财务风险。

2.体制因素。目前我国一些政府部门仍对企业进行过度干预．使企业不能完全按照市场经济的规则来运作。

3.行业背景。Michae1.E.Porter认为，决定企业盈利能力的根本因素是行业的吸引力。并非所有行业都提供均等的持续盈利机会，行业间盈利能力的差异是决定企业经营业绩的一个必不可少的因素。在国际市场有较大事件发生影响了行业盈利状况时，也容易导致公司的盈利水平下降。

4.市场竞争。在我国，个别行业市场竞争激烈，公司之间常常大打价格战，致使销售利润急剧下降，公司严重亏损，最终陷入财务危机，危及到公司的生存。

二、上市公司财务危机的征兆与预警模型的构建

（一）上市公司财务危机的征兆

J.E.Boritz和Bryant认为,企业发生财务危机是一个逐步的过程,通常由财务状况正常开始，渐渐发展到财务危机，最后陷入破产的境地。由此可见,企业发生财务危机通常都是由财务状况正常到逐步恶化,最终导致财务危机或企业破产的。这为建立上市公司财务危机预警系统提供了理论基础和事实依据。

1.潜伏期。潜伏期阶段，上市公司并未发生财务危机，财务状况相对稳定，企业银行信用良好，与银行保持着友好的合作关系，公司经营情况正常。但是存在一定的财务风险，只要管理层在公司财务管理方面采取谨慎的态度，投资前进行深入研究及科学测算，就能够尽可能地规避财务风险，将财务风险降到最低，保证企业的盈利。

2.资金不足期。当上市公司将扩展作为公司目标却有资金不足的情况时，容易发生从一般、正规融资方法到不停套现，甚至非法融资，以此达到盲目扩展的目的。此时期公司的负债比率上升，资产结构不合理，公司会发生延迟短期债务的偿付、优先股股息未能发放的情况。

3.财务危机期。在财务危机阶段，公司不仅会出现资金不足期的表现，还会有公司暂时性周转不灵，直至最后破产倒闭。在我国，自1988年11月施行的《企业破产法》到现在为止，我国的证券市场尚无一家上市公司被破产清算，大多上市公司陷入财务危机后被证监会冠以“ST”。

（二）上市公司财务危机预警模型的构建

1.上市公司财务危机指标的设置。上市公司财务危机指标的选择应当能够反映企业偿债能力、盈利能力、营运能力、成长能力、现金流量等方面的财务指标。除此以外，也应当遵循以下原则：（1）全面性，指能够反映企业的盈利能力、流动性以及财务杠杆等各方面的财务状况；（2）可操作性，所选取的指标在数据上应较容易获得，取得成本很高的财务比率不予考虑；（3）敏感性，即被选择的财务指标要能够比较灵敏地反映经济运行的主要方面，也就是说当危机因素一旦发生，能够在指标值上迅速反映出来。

2.上市公司财务危机预警模型的构建。财务危机预警，就是以企业信息化为基础，以企业的财务报表、经营计划及其他相关的财务资料为依据，通过设置一些敏感性财务指标的变化，并随时观察企业发生财务危机的早期特征，对企业在经营管理活动中的潜在财务风险进行实时监控的管理控制。而所谓的预警模型则应是从多种财务指标中选取的，能够客观准确反映企业财务状况变化的关键性因素。研究上市公司财务危机预警模型的方法有很多，主要为以下三种：

（1）单变量判定模型。最先以单变量分析法提出财务危机预测模型的是Beaver。它是指运用单一变量、个别财务指标预测风险大小的方法。通常当所分析的财务指标趋向恶化时，意味着出现了财务危机的征兆。预警财务危机的单变量指标主要有现金流量债务比、资产净利率、流动比率、资产负债率、资产安全率等。其优点是便于使用，但由于单个比率所反映的内容有限，一次只能分析一个指标，而不同的指标只能反映企业财务状况的一个侧面，无法全面揭示公司财务状况，且因不同财务比率的预测方向与能力经常有相当大的差距，有时会产生对于同一公司使用不同比率预测出不同结果的现象，因此难以有效预警企业财务风险。

（2）Fisher二类线性判别模型。Fisher二类线性判别分析是一种采用Fisher线性判别函数系数、考虑只有两个变量的判别分析方法。即：

其中Z为判别值，X1，X2，X3，…，Xn为研究变量，C1，C2，C3，…，Cn是待求的判别函数系数。

（3）Logistic回归模型。多元逻辑回归模型(Logistic模型)是对二分类因变量进行回归分析时最普遍使用的多元统计方法。Logistic模型的最大优点是对样本数据不需要严格的假设，可以根据样本数据采用一系列财务比率变量，使用最大似然估计法估计出个参数值，经过一定的数学推导运算，可求得相应变量取某个值的概率，然后根据银行、投资者的风险偏好程度设定风险警戒线，并对此分析对象进行风险定位和决策，克服了传统判别模型中的许多局限，具有了更广泛的适用范围。值得一提的是，Logistic回归模型建好以后，只要将具体公司的数据代入模型变得到一个概率值，操作起来更加方便快捷。

上述三类模型在预测企业财务危机中各有优点与局限性，鉴于我国资本市场发展的时间较为短暂，多元逻辑回归模型(Logistic模型)较适合我国上市公司财务危机预警研究。

三、建立上市公司财务危机预警系统的意义

上市公司财务危机并非短期内生成的，是一个循序渐进的过程，所以财务危机预警系统的建立是有益的、必要的；财务危机预警模型具有一定的科学性、有效性和灵敏性，它可以为上市公司量化财务风险以及进一步加强对财务风险进行有效预警理。现阶段国际上的财务危机预警模型多种多样，各个公司应当结合自身实际，选择最适合自己的财务危机预警模型。

随着我国市场经济的不断发展和完善，关于上市公司财务危机预警的研究会逐渐从理论应用到实践中，为公司提高管理水平提供有用的工具。为了有效地实施财务预警使上市公司长期地、稳定地经营下去，并获得发展，还应该关注影响公司可持续发展能力和未来财务状况，建立完善的上市公司财务危机预警模型，更好的加强投资者、债权人等人的权益，也有利于市场经济的平稳发展。

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蒋文琳，福建漳平人，厦门大学经济学院2012级在职硕士研究生，现供职于中经商品交易中心有限公司，研究方向：金融理论与实践。

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1008-4428（2015）01-73-02