李丽欢

【摘要】 本文采用Altman的Z-score作为度量企业财务风险的指标，以2007—2013年石化行业上市公司为研究对象，研究了企业商业信用的提供与获得对于企业陷入财务风险的影响。研究发现，国有控股企业向客户提供的信用越多，財务风险越大，而在非国有企业中，这种影响不明显；在国有控股与非国有控股企业中，获得的信用越多，财务风险越大，且这种影响在非国有控股企业中表现得更加明显。

【关键词】 客户信用比率 供应商信用比率 财务风险 石化行业

一、引言

经调查研究发现，当企业不能从金融机构获得信贷时，会更多地利用其与客户、供应商之间的关系，使用商业信用进行融资。据统计，我国的信用总规模自1996年起开始超过GDP值，信用经济已经逐步占据了统治地位。随着经济热的降温，当前市场已经逐步形成买方市场，企业之间赊销赊购现象越来越频繁。根据商务部研究院信用管理部统计，我国企业平均坏账率高达5%，是欧美企业的10～20倍；我国企业的应收账款回收期平均为90～120天，是欧美企业的3～4倍。目前我国企业之间的信用缺失状况比较严重，企业有必要对其商业信用进行严格管理，降低财务风险，避免财务损失。

二、研究设计

1、研究假设

王平、张良（2009）根据企业的平均主营利润增长率以及平均客户的信用增长率将产业价值链上的企业分为以下两类：一类处于弱势地位，该类企业产品市场竞争激烈，向客户提供信用增加，赊销是企业常用的竞争手段；另一类处于强势地位，该类企业产品相对于竞争对手具有竞争优势，企业不必通过赊销手段促销，就能够取得利润的增长。如果企业向客户提供的信用较少，那么他很可能具有较强的市场力量，财务风险较低。而如果企业处于弱势地位，则往往意味着讨价还价能力较低，需要较多地提供商业信用以吸引对方进一步合作，从而导致企业承担较大的风险。据此，本文提出假设a：企业商业信用的提供与财务风险存在正相关关系。

企业商业信用的获得意味着其可以长期占用上下游企业的财务资源，虽然这样可以节约资金成本，使资金紧张的情况得以缓解，但同时也可能会带来严重的信用危机，造成供应环节的堵塞，使企业正常的生产经营秩序无法保持，企业因此遭受严重的损失。根据王平、张良（2009）的研究发现，企业的现金管理能力越强，企业从其供应商处获得的商业信用越少，企业的财务风险越小。据此，本文提出假设b：企业商业信用的获得与财务风险存在正相关关系。

2、样本选择及数据来源

（1）样本选择。按照2013年第一季度行业分类，本文选取了2007—2013年在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的制造业中的4个小行业为研究对象，这四个小行业分别为C25石油加工、炼焦及核燃料加工业，C26化学原料及化学制品制造业，C28化学纤维制造业，C29橡胶塑料制品业。而选择上述四个小行业，是因为根据旧行业分类，这四个小行业同属于石化行业。

本文根据研究需要对样本作如下调整：剔除中小板以及创业板的上市公司；剔除数据缺失以及数据异常的公司；保留被ST的公司。ST公司往往面临较高的财务风险，对其客户-供应商关系以及客户-供应商关系与财务风险进行研究具有重大意义。基于以上原则，最终获得我国石化行业上市公司7年共694个非平衡面板数据观察值，其中2007年96家，2008年91家，2009年89家，2010年86家，2011年97家，2012年121家，2013年114家。

（2）数据来源。本文实证研究数据主要来自RESSET（锐思金融研究数据库）、国泰安数据库。部分数据通过巨潮资讯网、上海证券交易所网站、深圳证券交易所网站搜集。根据本文的研究需要对搜集所得数据进行了进一步的加工整理，实证分析采用spssl3.0软件。

3、变量设计

（1）变量选择。本文采用Altman的Z-score模型度量企业的财务风险。具体计算公式如下：

Z=l.2？鄢X1+1.4？鄢X2+3.3？鄢X3+0.6？鄢X4+0.999？鄢X5

其中，X1=营运资本/资产账面价值；X2=留存收益/资产账面价值；X3=息税前利润/资产账面价值；X4=股票总市值/负债账面价值；X5=销售收入/资产账面价值。Z值越大，企业的财务风险越小。

根据Altman的研究，当Z小于1.8，企业面临较大的财务风险，位于破产之列；当Z大于2.99，企业财务风险较小，财务状况稳定；当Z值介于1.8和2.99之间时，企业存在一定的财务风险，Altman将这段区域称之为“灰色地带”，因为这个区间的企业的破产概率难以预测。

（2）解释变量。本文采用客户信用比率衡量企业与其客户之间的信用关系，客户信用比率=（应收账款+应收票据-预收账款）/主营业务收入，该值越大，表明企业向客户提供的信用越多；采用供应商信用比率衡量企业与其供应商之间的信用关系，供应商信用比率=（应付账款+应付票据-预付账款）/主营业务成本，该值越大，表明企业从其供应商处获得的信用越多。

（3）控制变量。本文从客户、供应商集中度的角度研究财务风险，但财务风险本身受到内外部多种因素的影响，具有很大的复杂性，这就需要控制实证研究中影响财务风险的其他因素，从而保证研究结果的准确性。根据现有文献的研究，本文选取了影响财务风险的两个因素，即公司规模（SIZE）、总资产报酬率（ROA）作为本文的控制变量。

4、模型建立

为了论证前述有关理论分析与假设，本文建立了如下实证模型：Z=？茁0+？茁1CS+？琢lSize+？琢2R0A+？着，其中各变量的含义如表1所示。

三、实证分析

1、描述性统计

（1）客户、供应商信用比率的描述性统计。表2报告了不同控制权下企业的客户信用比率统计结果。其中，样本一为国有控股企业，样本二为非国有控股企业。总体来看，非国有控股公司较国有控股公司向其客户提供的商业信用更多。这可能是由其市场力量决定的。目前国家对于国有企业采取了一定的政策倾斜或支持，使其市场力量相对较强，利润比较丰厚，无需通过给客户提供较多的商业信用来购买市场。相比之下非国有控股企业的市场力量较弱，企业之间的竞争较激烈，需要向客户提供优厚的赊销条件，才能够达到维持与下游企业的长期合作关系或者开拓新市场的目的。

表3报告了不同控制权下企业的供应商信用比率统计结果，总体来看，国有控股公司较非国有控股公司从其供应商那里得到的商业信用更多。这同样可能是由国有控股企业较强的市场力量决定的。

（2）不同控制权性质企业财务风险的描述性统计。由表4可以看出，虽然石化行业全样本的Z值均值为4.2773，大于前述的临界值2.99，但其中位数为1.8162，说明大部分的样本公司还是存在一定的财务风险的。此外，国有控股上市公司Z值均值为2.7674，低于全样本的Z值均值4.2773，且远远低于民营上市公司的Z值均值7.3633。可见，国有控股公司的财务风险远高于民营公司。

2、相关性分析

模型中回归分析结果的准确性很大程度上会受变量之间的相关性或者共线性影响。因此，在进行回归分析之前，本文首先采用SPSSl3.0軟件对所选解释变量之间的Pearson相关性系数进行分析，结果见表5。一般认为，Pearson相关系数绝对值小于0.4，表明变量之间相关性较弱；若该值处于0.4～0.6之间，认为变量具有中等程度相关性；当该值处于0.6～0.8之间，认为变量之间强相关；当该值大于0.8时，则认为变量之间高度相关。

如表5所示，本文所选的各解释变量之间的Pearson相关系数最大为0.312，小于0.4，表明各个解释变量之间不存在显著的相关性问题，不会对OLS回归分析的准确性造成太大影响。

3、回归分析

本文将客户信用比率、供应商信用比率同时作为解释变量纳入模型，分别对全样本、样本一和样本二进行了OLS回归。根据表6的回归结果可以发现，客户信用比率与供应商信用比率在不同的样本中呈现出不同的特征。

（1）客户信用比率。客户信用比率回归系数在模型1（c）中为负且在5%的水平上显著，表明客户信用比率与财务风险存在显著正相关性（与Z值负相关），随着企业向客户提供信用的增加，企业的财务风险增加。这证实了假设a。进一步来看，在模型1（d）中客户集中度的回归系数为负且在5%的水平上显著，表明该结论在国有控股企业中也成立；但在模型1（e）中，该指标被排除，说明客户信用比率对于非国有控股企业的财务风险影响不大。

（2）供应商信用比率。供应商信用比率回归系数在模型1（c）中为负且在5%的水平上显著，表明供应商信用比率与财务风险存在显著正相关性（与Z值负相关），企业从其供应商处获得信用越多，企业财务风险越大。这证实了假设b。进一步来看，在模型1（d）与模型1（e）中，供应商信用比率的回归系数均为负且均通过了5%的显著性水平检验，说明该结论在国有控股企业与非国有控股企业中均成立。此外，模型1（e）中的供应商信用比率回归系数是模型1（d）中的14倍多，表明适当减少供应商信用比率以降低企业财务风险在非国有控股企业中作用更加明显。

四、研究结论及启示

研究发现，在国有控股企业中，客户信用比率越大，企业向客户提供的信用越多，企业的财务风险越大；而对于非国有控股企业，其向客户提供信用的多少对于企业的财务风险影响不大，这可能与非国有控股企业良好的应收账款管理政策有关。同时，在国有控股企业与非国有控股企业中，供应商信用比率越大，企业从供应商那里获得的信用越多，企业的财务风险越大，且适当降低供应商信用比率以降低企业财务风险在非国有控股企业中作用更加明显。

【参考文献】

[1] 张良、王平：基于产业价值链的企业商业信用行为研究[J].开发研究，2009（5）.

[2] 陈亚萍：商业信用、产品市场竞争与财务风险[J].中国证券期货，2013（4）.

[3] 刘俊剑：信用风险规避对规范财务管理的依赖[J].浙江金融，2004（5）.

[4] 苏坤、张俊瑞、杨淑娥：终极控制权、法律环境与公司财务风险——来自我国民营上市公司的证据[J].当代经济科学，2010（9）.

[5] 施平：企业增长、规模与财务风险的相关性研究[J].审计与经济研究，2010（11）.

（责任编辑：刘冰冰）