陈宝胜　张陆洋

[摘 要]本文在论述我国私募股权基金（PE）行业现状及所面临挑战的基础上，分析PE专业化及提供增值服务对促进我国PE行业发展的重要意义，深入探讨PE专业化及向所投资企业提供增值服务的内容和模式，提出了PE专业化应注重投资方向的专业化、增值服务的专业化、产业链整合的专业化三个方面，并构建了包含被投企业盈利能力提升、可持续发展价值提升、资本价值提升的三层价值提升增值服务体系。

[关键词]私募股权；专业化；增值服务；产业链

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2015.03.120

“私募股权”一词源自英文 Private Equity，缩写为PE，其概念可泛指所有非上市公司的权益资本。在金融领域，私募股权投资是指投资于非上市公司股权，以期望未来获益的一种投资方式。根据美国国家风险投资协会（NVCA）和两家较重要的研究机构Venture One和 Venture Economics的分类，广义的PE包括所有的风险投资（Venture Capital）和并购基金（Buyout）。涵盖企业自创设起至公开发行止，所有阶段的投资。

相对于资本市场较为成熟的欧美等国，中国的私募股权投资基金发展的历史较短，在20世纪80年代中期，我国第一家私募股权投资机构，中国创业投资总公司，到1992年在科技部号召下，全国创建了近50家各类不同的风险投资基金（公司）。1998年时任民建中央主席的成思危先生提出《关于加快发展我国风险投资事业》的“一号提案”，在新闻效应下，开始了中国风险投资发展一个高潮期，各地纷纷创建风险投资机构。至此国内的风险投资机构基本以国有资本为主作的。到2007年 《合伙企业法》修订增加了第三章有限合伙，并颁布实施，为私募股权投资基金的一部分的风险投资基金正式走上历史舞台。

目前国内的PE机构在投资风格上有两大特点。一是专业性不强，在投资方向上大多数PE都是综合型的，不走专业化道路，没有具体的行业划分，只要项目好就都可以进行投资。二是集中投资后期项目，大量的基金甚至只投资Pre-IPO项目。

国内PE机构现阶段的这两个特点直接导致了“中国PE乱象”，诸如PE机构无序竞争而集中疯抢Pre-IPO项目，PE腐败，PE泡沫。而这些问题都亟待通过私募股权基金的专业化来加以解决。探讨PE专业化及向所投资企业提供增值服务的内容和模式，不仅有助于提高私募股权投资基金投资标的的选择能力，而且有利于改善支持企业的公司治理水平，因此很值得对这一问题进行深入的研究。

1 我国PE机构目前所面临的挑战

1.1 退出渠道亟待拓展

私募股权投资基金的退出方式主要包括：IPO，并购和破产清算三大类。IPO一直以来都是我国PE机构主要的退出方式，在经历了2008到2009年金融危机的低谷期、2010年全球经济开始恢复，直到2011年，带有PE/VC背景的中国企业IPO数量显著回升，共221家，占到当年IPO数量的46.63%，合计融资金额395.12亿美元，占总IPO规模的37.5%。

总之，在前一阶段的中国私募股权投资市场，无论是从数量角度还是规模角度，IPO退出都是PE基金首选的退出方式，退出方式相对单一。

从国际市场看，并购基金在股权投资基金中份额最大，占比约为45%。中国近几年的并购交易虽有所增加，但由于并购基金的募资规模占整个股权投资基金的比例不足10%，有股权投资基金参与的并购交易并不多。

2012年起，IPO数量急剧减少，PE的退出非常困难。面对不利形势，投资机构努力寻求退出渠道多元化。同业并购、大股东回购、公司回购以及股权投资二级市场退出等方式都被用到。

1.2 投资阶段必须前移

2012年以来，由于世界经济复苏乏力、中国经济增长放缓，退出渠道日益收窄，中国私募股权市场渐入低谷。在经历了PE市场爆炸性发展之后，行业逐步回归理性，以往那种“短、平、快”的运作策略已经无法适应现状。

在经济结构调整的大背景下，业内企业意识到经济结构调整既有利于创新创业企业的发展，也有利于传统行业中龙头企业通过兼并收购获得发展，将努力适应经济发展形势，调整经营方向。为满足创新创业企业的融资需求，PE机构的投资阶段不断前移，开始关注具有发展潜力的成长期企业，而即使天使投资也有机构化的倾向。同时，为满足传统行业龙头企业兼并收购的融资需求，开始出现新的并购基金。

而PE机构投资阶段的前移，不确定性及风险同时增加，就要求PE机构自身具有更好的专业性，同时也必须要为所投企业提供更好的增值服务。

1.3 投后管理逐步加强

目前，多数投资机构采用项目经理负责制，即项目经理负责从前期投资到投后管理的全过程。在市场环境好的时候，投后管理的重要性并不明显，项目经理负责制发展也比较顺利。

但2013年，市场迅速由热转冷，退出日益困难。在不利的市场形势面前，业内企业普遍意识到以投后管理为重点的增值服务的重要性，项目经理负责制受到了挑战，相当比例的投资机构成立了专门的投后管理团队，实现了投后管理的专业化运作。由于股权投资行业的调整期仍将继续，对投资机构投后管理能力提出更高的要求。

为了适应新的发展形势，未来会有更多的投资机构以设立专门的投后管理团队的方式，将投后管理提高到战略高度。从而在行业调整期，通过改善被投资企业的管理，提高被投资企业经营效益，以期在解决投资回报下降问题的同时，构筑投资机构自身的竞争优势，产生更强的市场竞争力。

2 PE专业化发展及增值服务提供的模式

为了解决上述问题，私募股权基金的专业化实践将会有效地帮助被投资企业因为其专业背景实现大幅增值，同时也会提高PE机构在专业领域的投资技能并且积累相关经验，从而可以避免因为多元化的带来的额外成本和因为不熟悉某些投资领域所面临的风险和不确定性。

PE专业化发展及增值服务提供集中在三个方面：

第一，投资方向的专业化。只有专注于一个或几个投资方向，走专业化道路，不断提升GP自身的专业水平和经验积累，才会成为投资市场的主流。事实证明只有专注于一个或几个投资方向，走专业化道路，不断提升GP的专业水平，才会在未来的投资市场占据主动。在目前的市场环境下，仅能够提供资金的投资机构将难以为继，培养在细分领域的专业化服务能力，将成为投资机构的重要竞争砝码。

第二，投后管理的专业化。目前PE能为所投资企业提供的增值服务非常有限，只要集中于协助IPO方面。以后，投资团队将需要为企业提供专业化的增值服务。在投后管理上，应由专业人士组成投后管理部门，采取积极管理型模式，提供全方位增值服务，在公司治理、行业整合、金融服务、管理经营、战略规划、市场整合、团队建设等多维度为企业提供增值服务，助力企业的价值提升，从而伴随企业的成长获得丰厚的回报。

第三，产业链整合的专业化。最优秀的投资团队将能够从产业发展的高度出发，加强供应链上下游企业之间的协同，从产业链整合的高度通过组合投资促进整个产业的升级发展。产业链的专业化投资会对被投资企业产生积极影响，一方面，加速战略性新兴产业的形成。产业链专业化投资需要具体分析产业链上各细分子产业的现状和发展趋势，主要通过对以下几点进行分析：①细分行业发展阶段与发展前景；②细分行业市场容量；③细分行业集中度和企业规模；④细分行业平均利润率。

PE的产业链整合策略能使企业发展明确方向，形成自身优势，同时促进供应链上下游的企业之间的协同。而在成熟的投资市场，并购是很常见的退出方式， PE机构实施产业链整合的专业化，也有利于降低自身的投资风险，增加投资退出渠道。

3 PE专业化发展及增值服务提供的价值和意义

3.1 PE专业化发展的优势所在

随着中国经济增速降低和制度套利的逐渐消失，PE行业将进入到核心能力竞争的时代。单纯依靠资源、关系，在短期内获得高回报的PE机构，将难以维持下去。PE机构能否在未来的竞争中获胜，取决于其是否拥有品牌化、专业化、服务化等优势。

专业化带来的好处，在于投资人比较熟悉特定行业，容易控制投资风险，更容易找到好的企业和帮助它们实施改良。通过在相关行业逐步积累起深厚资源，专业化的投资模式将扩大投资机构的品牌效应、风控能力和行业介入能力。在资金充裕，优质项目缺乏的市场背景下，PE机构为了凸显自己的竞争优势，必须展现其在特定领域的专长，包括对相关行业和技术发展趋势的把握，拥有特殊的战略性资源等，并且充分发挥这些专长，为所投企业提供有价值的服务。

PE机构的专业化发展趋势，将使投资机构关注相对集中的整个行业而受益。专注于某个专业领域的投资机构，在打造行业龙头过程中所做核心工作为以下三个方面。一是协助被投企业进行并购；二是协助被投企业实现产业链的上下游整合，促进企业规模超常规增长；三是通过管理、财务、人力资源领域的增值服务使企业逐步正规化，使其在行业内具有优势地位。

3.2 PE提供增值服务的优势所在

未来PE机构的竞争不是规模的竞争，而是专业的、细分化的竞争，因此PE机构形成自身的增值服务特色尤为重要。

中小企业普遍存在的问题和困难，包括股权单一、股本较小、股权结构不理想、资产规模偏小、流动资产不足、缺乏健全的财务制度和管理手段、骨干队伍不稳定、激励措施不到位、市场营销网络不健全、长远发展目标不清晰、细分行业定位不明确等。

因此，根据中小企业存在的问题和困难，投资机构的增值服务应充分发挥投资人的优势，重点在发展战略、市场开拓、并购整合、产业链完善、团队建设、上市规划、中介机构协调等方面，并根据实际情况为被投企业提供相适应的服务。

出色的增值服务也能为PE机构有效提高项目的投资收益率，包括：

（1）增加谈判砝码。具有完整增值服务能力的投资人，对企业的价值提升有很好的帮助，能通过谈判调低投资协议中的每股价格，为将来获得较高的投资回报打下基础。

（2）降低投资风险。投资后持续的跟踪和监督，能够最大限度地降低投资风险，保证投资效率和资金安全。

（3）提高退出回报。对于投资机构而言，企业可持续发展的根本，在于是否能长期取得良好的业绩，从而为其投资人和创业投资家提供丰厚的回报。

（4）PE机构的品牌提升。良好的增值服务能够增加投资机构品牌的内涵和价值，成为投资机构展示投资实力的直接渠道。

（5）产业链内被投企业之间的互相支持。如果PE机构所投的项目之间在供应链、市场、技术等方面有一定的关联性，投资机构主动提供以上下游资源整合为中心的增值服务，相当于使各个被投企业分享到更多的外部资源。

4 基于PE专业化发展和增值服务提供的三层价值提升体系

投资机构不仅能为被投资企业直接提供资金支持，还能为被投资企业提供特有的增值服务，通过盈利能力、可持续发展价值、资本价值的三层价值提升体系，使被投企业的股权价值迅速放大。

4.1 企业盈利能力提升

第一，帮助被投企业进行下游开拓，推广品牌，辅助市场营销。投资机构借助股东背景和已有关系网络为被投资企业提供合适的供应商、销售商等，帮助企业顺利进行生产、销售和售后服务。在企业早期和中期发展阶段，这种帮助对企业的成功至关重要。

第二，整合上下游产业、技术。以生产型企业为例，在原料方面帮助控制原料成本或收购上游供应商；如果下游拥有较强的定价权和话语权，就需要扩充资本或进行收购进入下游行业，占领产业链制高点。

第三，进行资本结构优化。帮助企业调整债务比率、改变债务结构，或必要时为企业提供部分担保资源。

第四，PE机构协助被投企业，多争取地方政府的科技立项、环保节能减排等方面的基金，并协助企业开展相关税收减免工作等。

4.2 企业可持续发展价值提升

4.2.1 帮助把控战略方向

提高企业的管理能力是投后管理中重要的工作。PE机构利用其在董事会的席位可以影响所投企业的行业策略和市场定位，对企业的重大经营问题及影响资本未来运作的战略规划提出自己的建议，并可以为管理层提供一些行业先进的经营管理思路及方法。

4.2.2 向企业输送所需人才

PE机构可以帮助企业寻找相关人才，向企业推荐高级管理人才。另一方面投资机构可以利用自己的关系网络帮助被投企业聘请外部专家，而一些高新技术企业的管理提升有必要借助外部专家的力量。

4.3 企业资本价值提升

4.3.1 帮助引入中介机构并进行协调

所投企业在快速发展及资本运作中，非常需要诸如法律、税务、审计、金融等方面一系列的中介服务。PE投资机构可以在这些方面为所投企业引入诸如会计事务所、评估事务所、律师事务所、证券公司、投资银行等中介机构，形成企业服务的专业网络。

4.3.1 策划企业的后续资本运作

当被投企业发展到快速成长阶段，PE机构可以为所投企业策划增资扩股，吸引其他投资者进入企业，并通过整合银行贷款、担保公司等金融手段，配套解决企业的融资问题。PE机构还可以通过策划兼并重组、上市等资本运作方式，为企业的后续融资进行安排，有利于企业快速发展，实现被投企业的快速增值。

5 结论

目前国内PE机构所存在的相关问题都亟待通过私募股权基金的专业化来加以解决。私募股权基金的专业化在于以下三个方面：一是投资方向的专业化。二是投后管理的专业化。三是产业链整合的专业化。

PE机构对优质项目的竞争，将逐步演变成为企业以价值增值服务的优劣来选择PE机构，为此把价值增值服务作为一个重要的问题，从股权投资整个过程中独立出来进行深层次的研究，是我国风险投资理论界要重视和面临的问题。

在论述我国PE现状及所面临的挑战，分析PE专业化及提供增值服务对促进我国PE行业发展的重要意义，探讨了PE专业化及向所投资企业提供增值服务的内容和模式的基础上，创造性地提出了被投企业的三层价值提升体系，有助于提高私募股权投资基金投资标的的选择能力，而且也有利于改善支持企业的公司治理水平。

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