陈点

摘 要：货币政策影响实体经济的方式和路径，即为货币政策的传导机制，货币政策的传导机制很大程度上决定了货币政策的有效性，因此，一直以来，货币政策传导机制是货币政策理论的核心内容之一。信贷渠道理论作为货币政策的传导渠道理论之一，对货币政策的实施效果有着重要的作用，通过分析信贷渠道在我国的发展以及其在货币政策传导中的重要性，认为信贷渠道在我国货币政策的传导机制中是有效的且占主导地位的。

关键词：货币政策传导机制；信贷渠道理论；银行贷款

中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2015）07-0070-04

货币政策是中央银行为实现其特定的调控目标所采取的各种调节和控制货币供应量措施的总称，其调整会对真实产出水平产生影响。关于货币政策如何传导，西方货币理论界众说纷纭，但无论是传统的利率传导途径还是其他资产价格传导途径，都是以完善的金融市场为分析前提。如果这一分析前提在现实中并不成立，因此产生了货币政策传导的信贷渠道理论。在我国，由于金融市场不成熟等原因，信贷渠道在货币政策传导中发挥着不可替代的作用。1998年以前，中国人民银行对银行实行信贷限额管理，直接控制商业银行的信贷供给，进而实现对宏观经济的调控；1998年之后，中国人民银行取消了信贷限额管理，实行一般意义的货币政策，但干预信贷供给仍是中国人民银行影响宏观经济的重要手段。因此研究货币政策的银行信贷渠道对理解我国货币政策的传导具有现实意义。

一、货币政策传导机制的信贷渠道理论

货币政策信贷渠道理论起源于Roosa在1951年提出的信用可得说。20世纪70年代中期信息经济学和非完全竞争微观经济学的发展为信贷配给说提供新的理论支持。这两种理论的提出和发展为信贷渠道理论的发展提供了坚实的理论基础。同时，在20世纪80年代，大量的实证研究也促进了信贷理论的大力发展。经过Bernanke、Blinder、Kashyap等经济学家的研究和拓展，信贷渠道理论至今形成了银行信贷渠道和资本负债表渠道两个理论分支。

（一）银行贷款渠道

银行贷款渠道，也是狭义的银行信贷渠道，是一种典型的信用传导机制理论。其存在的前提条件是信息的不完全对称性，并假设银行贷款与债券等金融资产不可完全替代，从而存在部分特定借款人必须依赖银行贷款。该理论认为，金融中介机构具有特殊优势，银行作为主要的金融中介机构，在评估、筛选贷款申请人以及解决信贷市场信息问题方面具有专业技术，使得他们可以向那些难以在公开市场上获得资金的特定借款人提供贷款服务。因此，中央银行可以通过操作准备金等货币政策工具来对商业银行等金融机构实行调控，改变银行贷款供给的规模和结构，进而影响经济社会的总投资和总需求的变动。例如，当货币当局实行紧缩性货币政策时，银行体系的储备金减少，银行在既定资产结构下可贷资金减少，贷款随之下降，使得那些依赖银行贷款的借款者减少投资支出，最终使产出下降。

（二）资产负债表传导机制

针对于银行贷款渠道有效性减弱，Bernanke & Gertler（1989，1994）提出了货币政策传导机制的资产负债表渠道，认为只有银行信贷和企业资产债表两个渠道共同作用，才能帮助解释货币政策的宏观经济效应。资产负债表渠道，又称净财富渠道，该理论同样是以金融市场的信息不对称性为前提，但与银行贷款渠道不同的是，银行贷款渠道认为货币政策是对存款机构的信贷供给产生影响，进而对经济产生作用，而资产负债表渠道则侧重于强调货币政策的变化对借款者的财务状况对其外部融资升水及投资需求的影响。该理论主要是通过企业的净值来体现的，货币政策的变动会导致借款人的财务状况发生变化，进而使得借款人面临的外部融资溢价发生变化，资产净值越高，外部融资溢价就越低，因此不同借款人就会产生不同的信贷需求和投资支出决策。当企业资产负债状况恶化时，企业的净财富减少，这就意味着贷款抵押减少，逆向选择和道德风险问题更加严重，因此贷款者将减少对借款者的贷款，借款者既无法从市场直接融资，又无法获得银行贷款，从而导致投资和产出下降。

二、我国货币政策信贷传导的发展

1984年，中国人民银行被正式确立为我国的中央银行并开始独立制定实施货币政策。1984—1997年之间中国人民银行实行的是直接调控的货币政策，即信贷限额管理，1998年央行货币政策由直接调控转变为间接调控，取消了信贷限额管理，加大了公开市场业务操作，也在一定程度上允许商业银行扩大贷款利率的幅动范围。因此可以把1984年开始至今的时间划分为两个阶段：1984—1998年和1998年至今。

1984—1998年期间，中央银行主要是通过信贷计划或对银行信贷实行限额管理来控制贷款规模以实施政策意图，实现货币政策目标。在此期间，我国法定存款准备金率在13%的高水平上持续了十年之久。较高的存款准备金率也加剧了资金分配的计划性。可见，这一时期央行的政策调控是以贷款规模计划为主要工具的直接调控，中央银行控制商业银行的贷款及其发放，利率受到严格管制，货币市场和资本市场几乎没有成型，间接融资占主导地位。因此，货币政策的信贷传导机制也相应占据了主导地位。这段时间的信用传导途径可以表示为：中央银行→贷款规模→商业银行→贷款配给→企业→政策目标。

1998年，以取消商业银行贷款规模限额管理为标志，我国货币政策调控方式发生较大改变，基本实现了由直接调控方式向间接调控方式的转变。1998年以来，我国货币政策调控机制进行了一系列的变革，主要包括：取消对商业银行的贷款限额管理，给商业银行一定的贷款自主权；对利率政策进行了改革，灵活运用利率手段；低法定存款准备金率，对存款准备金制度进行改革；进一步推进货币市场发展，扩大公开市场操作。我国货币政策传导开始从简单的直接信贷传导向利率、汇率和非货币资产价格多渠道转变。中央银行不再直接控制商业银行信贷，而是通过货币政策的操作来影响商业银行的信贷供给能力，进而影响实体经济，以实现货币政策的最终目标。

尽管中国人民银行取消了对商业银行的贷款限额管理，并逐渐出现了利率、再贴现、存款准备金率、公开市场操作等多种货币政策工具，货币政策传导渠道也呈现出了多元化的趋势，但由于我国尚处于经济转型阶段，市场机制还不健全，利率尚未完全市场化，汇率传导机制也由于人民币资本项目的严格管制而难以发挥有效作用，资本市场的相对滞后使得利率渠道、汇率渠道和资产价格渠道都难以有效发挥作用，而信贷渠道虽在宏观调控方式转变的背景下减弱了有效性，但仍然发挥重要作用。以下从信贷渠道发挥作用的前提条件来分析我国的信贷渠道。

三、我国货币政策传导的银行信贷渠道分析

通过对1984年以来我国货币政策信贷传导渠道的回顾分析发现，我国商业银行的信贷一直是中央银行用来影响真实经济的主要工具。银行贷款在货币政策传导中起主要作用，至少需要满足两个条件：（1）间接融资占有很大比重；（2）中央银行能较有效地调控商业银行的信贷规模。从现实情况来看，虽然近几年我国资本市场有了较大的发展，但依然未能达到使利率渠道、汇率渠道和资产价格渠道等顺利传导的有效条件，信贷渠道发挥作用的前提却依然存在。主要表现在以下四个方面：

（一）企业融资依然以银行间接融资为主

在货币政策实施过程中，信贷渠道的传导效应取决于借款人对银行的依存度，也就是取决于直接融资与间接融资的比例。如果间接融资所占比重较高，那就说明信贷渠道的作用就较强，反之则较弱。我国资本市场发展相对落后，资本市场制度的缺陷，使货币政策由资本市场的传导渠道受阻。改革开放后，虽然我国资本市场有了迅速的发展，我国企业的外部融资方式呈现出了多样化的趋势，但间接融资在企业融资结构仍占绝对比重，各类企业对银行贷款的依存度仍然相当高。

从2003—2009年我国非金融机构部门融资总量表（下页表1）中可以看到：自2003年以来，我国非金融机构的融资总量逐年增加，但大约80%都是来自于银行贷款的方式，远远超过了股票、国债和企业债的融资量，间接贷款占绝对的较高比重，这意味着我国企业对银行贷款的依存度非常高。

2010年底，中央经济工作会议首次提出社会融资规模的概念，它是指一定时期内实体经济从金融体系获得的全部资金总额，是全面反映金融与经济关系，以及金融对实体经济资金支持的总量指标。具体来看，社会融资规模主要包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业债券、非金融企业境内股票融资、保险公司赔偿、投资性房地产和其他金融工具融资十项指标。

从2010—2013年社会融资规模（下页表2）中我们可以看到，我国社会融资规模逐年增加，其中人民币贷款逐年下降，但依然占有50%以上的比例。委托贷款属于商业银行代理类中间业务，也在总融资规模中占有一定比例。虽然社会融资渠道在不断拓宽，但总体而言，银行信贷依然是我国非金融企业的主要资金来源。

从上述分析可知，我国由于资本市场发展起步较晚且发育不完善，企业通过股票市场和债券市场直接融资的比重较小，银行贷款在融资中仍占有绝对比重，银行贷款和其他资金来源之间不存在完全替代，存在着大量只有通过银行才能得到所需资金的特定借款人，也就是“银行贷款依赖者”。这就说明目前信贷渠道在我国货币政策传导中占主导地位。

（二）中央银行依然能较有效的调控商业银行信贷规模

中国人民银行在1998年取消了对商业银行信贷规模的直接控制，转而进行间接调控。但中央银行在进行总量控制的同时，还制定了一系列的信贷政策，从而强化了信贷传导的作用。目前信贷政策大致包含四个方面的内容：一是与货币信贷总量扩张有关，政策措施影响了货币乘数和流动性。比如，规定汽车和住房消费信贷的首付款比例、证券质押贷款比例等等；二是配合国家产业政策，通过贷款贴息等多种手段，引导信贷资金流向国家政策需要鼓励和扶持的地区及行业，来扶持这些地区和行业的经济发展；三是限制性的信贷政策。通过“窗口指导”或引导商业银行通过调整授信额度、信贷风险评级和风险溢价等方式，限制信贷资金向某些产业、行业及地区过度投放；四是制定信贷法律法规，引导、规范和促进金融创新，防范信贷风险。所以说，虽然贷款限额规模的取消削弱了我国中央银行对商业银行贷款的控制，但通过制定和实施信贷政策，中央银行对商业银行的信贷规模和结构还是有较大的影响力。

（三）利率尚未完全市场化，利率传导机制受到限制

经过二十多年的改革，我国利率的调整机制发生了很大变化，但由于我国利率并没有实现完全的市场化，而是由中国人民银行制定法定存贷款利率并在此基础上规定一定的调整幅度，这样的利率传导机制与发达国家还存在很大差异。利率传导机制发挥作用要求具备信息充分对称，市场经济完全竞争、资本市场发达以及利率市场化等条件。但在我国整个资金运行中发挥核心作用的仍然是管制利率，因此利率在我国无法充分发挥其在货币政策传导中的作用。中央银行直接决定的利率不能及时、充分反映资金供求状况，难以灵活有效地带动经济主体行为进行调整，大大降低了利率传导货币政策的有效性。

（四）汇率传导机制难以发挥有效作用

在浮动汇率制度下，货币政策可以通过利率的变动对汇率产生影响，从而通过净出口来影响实体经济。根据利率平价理论，短期利率变动影响汇率的关键是存在国际间资本流动的套利行为，使本国利率与外国利率之差等于本国远期汇率的升（贴）水率。然而，我国现阶段实行的汇率制度是有管理的浮动汇率制度，资本流动受到限制，资本项目并没有完全开放。这就降低了利率与汇率的相关性，抑制了货币政策汇率渠道的作用。

以上几个方面说明，我国目前的宏观经济条件正好符合信贷机制发挥传导作用所要求的市场不完善以及信息不对称的基本前提，利率没有完全市场化，资本市场不完善，货币政策的利率渠道以及通过利率而发挥作用的汇率渠道和资产价格渠道虽然在理论上和实际中都有开始显现其货币政策传导作用的趋势，但其传导作用并不明显。在当前及今后一段时间内，信贷渠道仍将是我国货币政策传导的主要渠道，这是由中国目前的实际经济情况决定的。

参考文献：

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[2] 周英章，蒋振声.货币渠道、信贷渠道与货币政策有效性[J].金融研究，2005，（5）.

[3] 孙明华.我国货币政策传导机制的实证分析[J].财经研究，2004，（3）.

[责任编辑 吴明宇]