杨 征，宋 宁

（1. 南昌大学 经济与管理学院，江西 南昌 330031；2. 上海财经大学 统计与管理学院，上海 200433）

一、引言

流动性是指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力，它是一种所投资的时间尺度（变为现金的难易程度）和价格尺度（与公平市场价格相比的折扣）之间的关系[1]。流动性一直是金融市场参与者关注的焦点，近些年来，涌现出大量关于流动性的文献。Jacoby 等（2000）从理论上指出流动性是如何影响金融资产的价格[2]。而2007年在美国爆发的次级贷款金融危机迅速蔓延全球，全球资本市场流动性紧缺，股票市场一片萧条，更是引发了众多专家学者新一轮对流动性的审慎的思考。因此，流动性在经济金融活动中具有至关重要的地位。

在股票市场，流动性一般指参与交易资金相对于股票供给的多少。全球股票市场中，流动性与股价之间关系存在一定争议，不同的市场上得到不同的结论。如：Jun 等（2003）通过对27 个新兴股票市场的研究，发现股票收益与总的市场流动性之间存在显著地正向关系[3]；Pastor 和Stambaugh（2001）研究发现股票期望收益与流动性风险之间存在横向关系[4]；Amihud（2002）使用非流动性指标ILLIQ 对1963年至1997年的纽约证券交易所数据进行研究，发现随着时间的推进，股票市场的预期流动性对经济上预期变化的股票超额收益有正向的影响，即股票预期超额收益有非流动性溢价效应[5]；Paresh 等（2011）在对1997年1月至2003年十二月的上海证券交易所和深圳证券交易所进行研究，使用交易金额、换手率和交易概率作为股票市场流动性的指标，发现流动性对上交所和深交所的股票收益有负向的影响，但影响并不十分显著[6]；……