罗雪峰

目前共有67家基金公司设立了子公司，在全市场90家基金公司中占比高达74%。与总体上32亿元注册资本相比，1.38万亿元的管理资产相当于杠杆高达400倍，管理层出手，正是担心一旦坏账出现，就极有可能见血封喉

半年时间增至3倍，基金子公司自2013年下半年以来的“帽子戏法”让人瞠目结舌。然而，随着证监会的一纸规定出台，基金公司子公司业务也将结束“拼爹拼爷”时代。

日前，证监会下发了《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》（简称26号文），对基金子公司现有的业务范围进行规范。业内人士指出，这意味着2013年被业内戏称为“万能金融”的基金子公司业务，在规模快速突破万亿元大关之后，其累积的风险也已触及监管层的底线。

规模半年破万亿

过去的大半年里，基金子公司业务成了中小基金公司的“惟一亮色”。

据公开数据统计，2013年9月底，全市场仍只有41家基金管理公司开展了子公司业务，管理规模也仅4600亿元左右。但仅仅半年时间，到今年一季度末，根据最新数据，这一规模就已经突破万亿，达到1.38万亿元，半年就增加了2倍。而且开展子公司业务的基金公司家数也增至67家。

67家基金公司中又尤以中小基金公司表现格外突出。据《投资者报》记者不完全统计，部分中小型基金公司甚至出现了非公募业务管理规模远超公募业务的现象。比如，民生加银基金公司管理规模约为157亿，而其子公司民生加银资产规模却已经超过了1500亿元，两者规模相差几近10倍。同样的倒挂现象也出现在招商、平安大华、金元惠理、万家等众多中小型基金公司身上。

这一“野蛮生长”趋势在二季度继续呈加速态势。以民生加银资产为例，其在2014年4月1日至5月15日期间，共发布了44个专项资管计划生效公告，几乎与其一季度披露生效的资管计划之和（48个）相当。

从民生加银资产4月以来披露的具体资管计划看，其中多数为“政基合作”项目和地产项目。比如4月3日生效的镇江城投项目和4月25日生效的泰州城投项目、5月12日生效的天朗地产蔚蓝小城三期项目和5月7日生效的浙江鸿宁二期项目等。

据《投资者报》记者根据第一信托网公开资料不完全统计，截至3月28日，今年来基金子公司已经推出了大约40只类房地产的资管计划，包括国泰元鑫、前海金鹰、财通资产、德邦创新、锐懿资产和金元惠理等近20家基金公司子公司参与其中。

“在做大公募业务蛋糕越发困难的情况下，子公司这一业务新增长点成为了众多中小规模基金公司重塑行业格局的关键战场。部分基金公司也确实通过开辟非公募业务‘蓝海，实现了弯道超车。”上海一家中型基金公司总经理告诉《投资者报》记者，去年4月成立的兴业基金公司在没有发行公募基金的情况下，凭借子公司最终盈利1281万元，打破了新成立的基金公司前期亏损的多年惯例。

据4月1日披露的兴业银行年报显示，截至2013年12月31日，兴业基金及子公司资产管理总规模500亿元，其中专户产品管理规模13亿元，专项资产管理计划规模486亿元。2013年兴业基金累计实现营业收入8497万元，实现净利润1281万元。由于兴业基金公司2013年并没有成立公募基金，专户规模也仅有13亿元。这意味着2013年6月28日成立独资的专项子公司兴业财富资产管理公司对兴业基金公司的盈利有着决定性的贡献。

“基金子公司让中小基金公司看到了发展机会。”华宝证券胡立刚说，传统公募基金净值竞争愈加激烈，使得中小基金发展压力日益凸显，同时在相关政策限制下，部分业务受限，使得基金公司不能充分利用自身资源，而基金子公司的出现则给予了发展的机会。

裸奔着野蛮生长

谁是大资管时代的“万能神器”？答案只有一个，基金子公司！

“银行信贷出表‘通道、房地产项目融资、地方平台项目融资、资产证券化业务、私募股权投资等业务范畴，均已被基金子公司涉足。”宜信财富一位赵姓理财经理告诉《投资者报》记者，基金子公司除了在部分地区不能接受土地抵押，不具备直接放贷资格外，几乎没有其他限制。而实际操作中，基金子公司也可以找到合作方，委托银行或者信托公司完成放款。

以房地产信托为例。据《投资者报》记者了解，目前信托公司在做房地产信托时，不仅需要符合4证齐全、30%资本金、二级开发资质这三个条件，还需要监管部门进行事前审批。但基金子公司在房地产项目投资方式上所受监管相对宽松，对资本金也没有过多要求。

在基金子公司“无所不能”的牌照背景下，2013年下半年来基金公司设立子公司成争先恐后之势。据证监会最新公布的《基金管理公司从事特定客户资产管理业务子公司名录》，截止3月31日，已有67家公募基金公司成立子公司。其中，今年有5家基金公司子公司成立。今年成立的基金子公司注册资本最高的是中加基金公司旗下的北银丰业资产管理公司，注册资本达1亿元。其余4家基金子公司注册资本均在5000万及以下。截至今年一季度末，已经设立的基金管理公司总数仅为90家，成立了子公司的基金公司占比达到了74%。

基金子公司业务也在“几乎什么都能做”的制度红利下“野蛮生长”。例如，民生加银资管公司筹备成立至今项目储备规模已超过千亿元，立项规模超过了600亿元。

“同样从事信托业务，信托公司有严格的净资本管理要求，而基金子公司几乎处于‘裸奔状态。子公司现在很多业务都属于轻资产，一旦出现一笔坏账，就可能把一百笔的盈利全部给吐回去。”一位不愿意透露姓名的中小基金总经理告诉《投资者报》记者，目前基金子公司纷纷涉足房地产类信托业务、地方平台项目，且因为其灵活性而承接了不少信托、券商资管无法操作的项目。但由于基金子公司过低的注册资本金，以及近日多只信托产品爆出刚兑危机，此前在“类信托”业务上“大跃进”的基金子公司也开始迅速提升对项目风险的警惕性。

市场的担心并非杞人忧天。今年1月23日，金元惠理子公司金元惠理资产公告称，由于在募集过程中发现融资人及其实际控制人涉嫌虚假陈述，因此叫停金元惠理浙江绿味有机农业专项资产管理计划。金元惠理对一项处于募集期的资管计划的主动叫停，正印证了尽管政策赋予基金公司子公司业务更多灵活性，但市场形势愈发严峻。“在信托兑付危机频频爆发的情况下，基金子公司业务中潜藏的风险更值得警惕。”华宝证券胡立刚说。

400倍杠杆极易“见血封喉”

“银行不做的信托做，信托不做的券商做，券商不做的基金子公司做”。这是去年金融圈颇为流行的一个说法。

在这种“非常规”心态的指引下，2012年基金子公司业务开闸以来，专户子公司就成为圈内最受欢迎的机构。但凡是信托、券商等无法操作的项目，都转到了专户子公司。“去年我介绍成功3单通过基金专户子公司发产品的项目。现在信托发一只产品要收50万-100万元，借基金子公司的通道发只需要30万元。”河南一家信托公司市场总监李思梅（化名）称，介绍私募借道基金子公司，最主要的不是成本低，而是管制少。她告诉《投资者报》记者：“如果目前基金公司子公司业务的发展速度持续下去，到2015年基金子公司就可反客为主，在资产管理规模上超越母公司所在的公募基金业了。”

据《投资者报》记者不完全统计，从去年下半年开始，包括金元惠理、华宸未来、新华富时、中信信诚、财通资产、万家共赢、信达新兴等公募子公司就开始陆续推出房地产“类信托”产品，截至目前已有接近半数的基金子公司涉足了地产类业务。“这些产品大多成立于去年下半年，存续期为1至2年，从今年四季度开始就将陆续进入兑付期。”李思梅告诉《投资者报》记者，2012年-2013年发生的信托违约风险事件多达27起，其中，隶属于房地产信托计划的就有15个。“估计今年的兑付压力也会很大。”李思梅说。

“自2013年起，房地产信托成为基金子公司的主攻方向之一，至少有接近半数的基金子公司涉足地产类业务，但相对信托公司，基金子公司从事类信托专业人才储备以及项目运作经验匮乏，一旦房地产市场泡沫破灭，基金公司子公司很可能就成为最终的接盘者，到时几千万的注册资本根本没有办法进行代偿。”华宝证券一位资深研究员告诉《投资者报》记者，目前基金子公司参与的项目仍占据了在售的房地产信托类项目的半壁江山，并且部分还是高风险的三四线城市的地产项目。

据《投资者报》记者了解，由于前几年信托公司大量发行房地产信托，今年和明年将是房地产信托到期的高峰期，按流向房地产的信托到期量滞后发行日大约五个季度计，2014年到期的地产信托约有6335亿元，月度分布到期高峰在一季度和5月份。“无论是地产、基建、商业类信托，其抵押物基本上都是房地产和土地，随着多地房价调整，涉类房地产信托的基金公司子公司或已站在了峭壁边缘。”一位资深业内人士告诉《投资者报》记者，即便是单纯的通道业务，有些基金子公司也未能明确自己的位置，在提供通道的同时还隐性地承担了部分违约风险。

李思梅特别指出，据Wind数据统计，这67家基金子公司合计注册资本也不过32亿元，平均每家不过5000万元，与其1.38万亿元的管理资产相比，杠杆高达400倍。“在如此高的杠杆倍数的放大效应下，一旦‘有毒资产的毒性发作，极有可能就是‘见血封喉。”李思梅如是说。

“26号文”守住两大底线

总量已破万亿元规模的基金子公司业务，告别“野蛮生长”已势在必然。

4月底，证监会发布了26号文，为防范基金子公司的潜在风险，提出基金子公司不得开展资金池业务、停止一对多通道业务、完善激励约束机制、防范内幕交易和利益输送、产品报备等多项要求。随后，该文被上海、深圳、北京证监局先后转发至辖区内的基金子公司。

在26号文发布之前，基金公司子公司也被认为是“拼爹”的产物。信托系和银行系的基金公司，可以把股东方的项目交由子公司来承接，在类信托的道路上就走得顺风顺水；相反，既没有信托的背景、也没有相比于实力强大的母公司资源的基金子公司则“难以开张”。

“26号文要求基金子公司守住两大合规底线：不能损害客户利益、不能进行不当宣传推荐产品。其中，对基金子公司影响较大的内容包含不得开展资金池业务、不得通过‘一对多专户开展通道业务、完善激励约束机制等。其中，对银行系基金子公司的冲击可能最大，尤其是大量的代销转非标业务。”北京一家基金公司老总称，所谓通道业务，是商业银行为了降低资本金压力等应付监管需要的财务成本，将资产利用各种渠道出表，甚至用这种途径发展“非标”业务，即吸收高成本的资金，投向了商业银行原本不能投向的高风险、高收益行业，本质是利率市场化进程中的监管套利行为。

值得一提的是，根据此次新规，基金管理公司成立不满一年或者其管理的公募基金规模低于50亿元的，将暂缓审核其设立子公司的申请。这被解读为监管层有意引导基金公司回归主业。

据《投资者报》记者不完全统计，截至2014年3月31日，中原英石、红塔红土、东海等基金公司公募基金数量为零，华宸未来、前海开源等15家公司，公募规模不足10亿元。“近年来A股市场缺乏系统性机会，做大公募蛋糕太难，子公司因政策灵活而备受亲睐，逐渐成为基金公司新的蓝海。”李思梅告诉《投资者报》记者，按照持有基金公司股权的上市公司年报，包括万家基金、东吴基金、兴业基金等子公司业务收入已超过母公司。

“去年证监会就在提示风险，其实大家心里都有数，应该说这是一个迟到的规定。”上海一家基金公司市场总监对《投资者报》记者表示，面对市场对基金子公司在类信托业务潜在风险的担忧，众多基金子公司也开始自我调整。

“财通资产在成立之初就设置了项目管理部来加强风险管理。这个部门负责对所投资项目进行事中、事后的监督管理，及时准确地向公司反馈项目管理信息，确保投资本金、收益的按期回收。”财通基金公司有关人士告诉《投资者报》记者。据了解，目前过半数基金子公司在继续拓展类信托业务的同时，也开始积极寻找各自的差异化竞争策略，部分基金子公司已经涉足并购基金、对冲基金以及资产证券化等业务模式。

“在急速扩张后，部分基金子公司已经慢慢站稳了脚跟，是时候来苦练内功、夯实基础了。监管层此时出台文件规范基金子公司的业务行为，从某种角度分析，也正有助于基金子公司们放缓扩张步伐，转而花费一定的时间和精力来解决内部的各种隐患，完善治理结构、梳理业务流程、加强风险控制等等。这种放缓扩张脚步也可能只是暂时的，如果基金子公司能够借助这次机会强化自己的竞争力，健康自身的肌体，未来依然大有可为。”一家大型基金子公司人士说。