傅萌　郑一唯

摘要：本文基于62家浙江省中小板和创业板上市公司2010-2012年三年的面板数据，通过对研发支出与中小企业成长性的相关性分析，揭示研发支出对中小企业成长性的积极推进作用。实证研究结果表明，样本公司在2010-2012年的研发投入强度呈逐年上升趋势；研发支出与主营业务收入增长率显著正相关，但有一定的滞后性，滞后期约2期；当期研发支出对资本保值增值率有显著影响，即从总体上说，研发支出对中小企业成长性有积极显著影响。另外，资产负债率和每股收益与资本保值增值率显著正相关。

关键词：研发支出 企业成长性 面板数据 回归分析

一、引言

改革开放30多年来，浙江省中小企业蓬勃发展，数量庞大，已占全省企业总数的99%以上，工业总产值、工业增加值已占全省的80%以上，财政税收、出口总额已占全省总额的60%以上，吸纳的城镇就业人数也达90%以上。2012年12月，浙江省发改委联合浙江省中小企业局发布了《浙江省中小企业“十二五”发展规划》，提出了实现“从中小企业数量大省向素质强省转变”的总体目标。中小企业应尽快抓住发展机遇，提高自主创新能力，增强核心竞争力，因此，从研发支出角度来讨论它对中小企业成长性的影响就有了现实意义。

在以往的文献中，国内外许多学者对企业研发支出的效用进行了研究，主要集中在研发支出与企业价值相关性或研发支出与企业绩效的关系两方面。如Ben Branch（1974）研究考察了美国7个行业111家企业在1950-1965年间的研发支出及盈利数据，结果发现除了制药行业外，其他6个行业的研发投入对销售增长的影响都大于或等于对利润的影响，由此得出研发活动对企业盈利能力有显著影响的结论。Hu，A.G、Jefferson（2004）以中国北京地区大小型工业企业为样本，研究了研发投入对企业业绩的影响后发现，研发投入对企业业绩的贡献是显著的，不同行业的显著程度不同，影响程度也随着时间推延越来越小。任海云、师萍（2010）对企业R&D投入与绩效关系的研究做出了较全面的综述。

程宏伟、张永海等（2006）以2002年以前上市的96家规范披露研发费用的上市公司为样本进行研究，发现研发投入与企业业绩正相关，但对公司的业绩影响逐年减弱，原因是公司后续研发投入不足。孙维锋（2012）通过对2009年中国制造业上市公司的研究发现，研发支出与企业价值显著正相关的关系存在于小企业中，在大企业里，研发支出与企业价值不显著负相关。周亚虹、许玲丽（2007）在研究了浙江桐乡21家民营企业14个季度的面板数据后发现，研发投入后一年内对企业业绩有积极影响，并且这种影响呈倒U型。黄昕等（2010）选取2004-2007年间我国中小企业上市公司作为样本的实证研究表明，高管团队知识结构对企业成长性有积极影响。逯东、林高、杨丹（2012）以2009-2010年创业板中的高新技术企业作为考察样本，研究了政治关联、研发支出与公司市场价值的关系，得出的结论是，研发支出与公司的市场价值呈显著正相关的关系只存在于无政治关联的企业中。穆林娟、张力（2011）的研究结果显示，盈利能力对创业板公司规模和收益的增长皆有显著积极影响，偿债能力与创业板公司的资产规模的扩大呈显著的正相关关系，管理研发能力与营业收入的增长显著负相关。薛云奎、王志台（2001）在研究固定资产和无形资产在企业业绩中所起作用时发现，无形资产对企业的经营活动发挥作用的持续期较长，并且发挥的作用逐年增大。而无形资产中，很大一部分来自研发投入，因此，研发投入的效益具有一定的滞后性。梁莱歆、张涣凤（2005）选取2001年72家高科技上市公司实证研究后发现，研发投入强度与主营业务利润率有较强的相关性，但投入产出效应有明显的滞后性。

本文从微观角度研究研发支出与企业成长性的关系，为国内相关研究提供实证证据。

二、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取截至2012年底125家浙江省中小板和创业板上市公司为样本，剔除经营状况异常的ST公司、金融行业、2011-2012年新发行股票或有股权融资行为的公司和相关数据缺失公司后筛选出有效样本62家，相关数据来自巨潮资讯网各公司披露的2010-2012年年报，或从年报中有关信息和数据经作者手工整理而成。采用SPSS19.0统计分析软件进行实证分析。

（二）变量设置

1.解释变量。研发支出指标通常用研发投入强度来表示，与文献中通常的做法一致，本文选取研发投入强度作为解释变量，研发投入强度（R&D）=当年研发支出金额/营业收入。

2.被解释变量。企业的成长性综合反映了企业各方面的能力，包括盈利能力、资产管理能力、偿债能力等方面。朱彦杰（2012）从中小企业的财务状况、企业内部情况和企业外部环境三方面研究构建了中小企业成长性评价指标体系，包括盈利能力、企业规模、行业背景等12个二级指标和净资产收益率、资产负债率、总资产金额等36个三级指标。穆林娟、张力（2011）选取总资产增长率和营业收入增长率代表公司成长性的财务指标，借鉴这些相关实证研究的结果，本文选取主营业务收入增长率和资本保值增值率两个指标作为被解释变量。

主营业务增长率（MBIRI）=（本期主营业务收入-上期主营业务收入）/上期主营业务收入×100%

资本保值增值率（CPGR）=期末股东权益总额/期初股东权益总额×100%

3.控制变量。（1）股权集中程度（OC）：根据前人的研究结果，大股东往往有提高公司经营业绩的能力，对公司成长性有重要作用，该变量取前十位大股东所持股份占总股本之和的比例。（2）高管团队教育水平（MQ）：企业高管的教育水平结构也是影响企业决策和管理履职的重要因素，国内外许多学者对高管团队的平均受教育水平与公司绩效和企业成长能力的关系做过实证研究，如Bantel和Jackson（1989），Shipilov和Danis（2006），孙海法（2006），黄昕等（2010），他们的研究结果都支持高管团队平均教育水平与企业创新能力、企业绩效和企业成长能力显著正相关的结论。本文借鉴王鹏、张俊瑞等（2009）的研究成果，将高管团队教育水平分为以下五个等级并赋值，中专及以下1，大专4，本科6，硕士9，博士12，并以他们的平均得分为变量。（3）资产负债率（DAR）：是衡量公司利用债权人资金进行经营活动的能力，从股东角度看，此比率较高可能会带来财务杠杆作用。谢军（2005）以763家沪市上市公司2003年的横截面数据为样本，实证研究了企业成长性的影响因素，结果表明财务杠杆对企业成长性有显著影响。（4）每股收益（EPS）：是综合衡量上市公司盈利能力的重要指标，也是分析每股价值的一个基础性指标，依据公司的每股收益能否判断该公司的成长性，将在本文得到检验。（5）总资产周转率（TAT）：是反映企业资产运营效率的一项重要指标，体现了企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度，反映了企业全部资产的管理质量及利用效率。endprint

（三）理论模型

为了分析研发支出与企业成长性的关系，我们分别以主营业务增长率、资本保值增值率为企业成长性的代替变量建立如下两个模型：

模型一：

MBIBIi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；MBIBIi、OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年主营业务增长率、股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

模型二：

CPGRi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；CPGRi表示第i个样本公司2012年末对2011年初的资本保值增值率。OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

（四）研究假设

如何应对越来越激烈的市场竞争和转型升级的压力，是每个中小企业必须面对的问题。合理的研发投入能够提高企业的创新能力和盈利水平，进而提升企业的成长能力，因此，本文拟提出如下假设：

H：研发支出与中小企业成长性正相关。

三、实证分析

根据以上统计结果表明：样本公司R&D均值在2010-2012年间逐年增加，说明中小企业也越来越重视研发投入；约1/3的样本公司2012年主营业务收入呈负增长，这与近两年整体经济下行大环境的影响密不可分；大于90%的样本公司的资本保值增值率大于100%，极小值也大于94%，说明样本公司的资本保值状况良好。

（二）多元回归分析

本文对所选数据进行了方差膨胀因子检验，以防多重共线性，检测结果VIF值均在1.077-1.248之间，小于10，即不存在严重的多重共线性。

1.以主营业务收入增长率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见下页表2）。

根据表2的结果可知，研发支出与主营业务收入增长率呈正相关，2010-2012年回归系数逐年下降，且2010年研发支出与2012年主营业务收入增长率相关程度最为显著，表明研发支出对主营业务收入增长率的积极影响有明显的滞后性。从表中可知，2010年研发支出每增加1%，可使2012年主营业务收入增长率增加约3.156%，2011年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.823%，2012年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.2%。此外，从表2还可以看出每股收益与主营业务收入增长率有显著的正相关关系，回归系数逐年增加，即2012年每股收益对2012年主营业务收入增长率影响最为显著。而股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、总资产周转率对主营业务收入增长率也有一定的积极影响，但不显著。

2.以资本保值增值率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见表3）。

表3的结果显示，2010和2011年研发支出与资本保值增值率呈正相关但不显著，而2012年研发支出与资本保值增值率正相关关系在0.05水平上显著，说明当期研发支出对资本保值增值率有较为显著的积极影响，研发支出对资本保值增值的影响没有明显的滞后性。2012年研发支出每提高1%，即可使资本保值增值率提高约1.377%。此外，从表3还可以看出资产负债率及每股收益对资本保值增值率均有在0.001-0.05水平上的显著积极影响。股权集中程度及总资产周转率对资本保值增值率也有一定积极影响，但不显著。而高管团队的教育水平对资本保值增值率基本无影响。

四、结论

本文基于62家浙江省中小板和创业板上市公司2010-2012年三年的面板数据，检验了研发支出与中小企业成长性的相关性。实证结果显示，研发支出与主营业务收入增长率显著正相关，但有一定的滞后性，滞后期约2期；最末期的研发支出对资本保值增值率有显著影响。即从总体上来说，实证研究结果支持了本文开始提出的研发支出对中小企业的成长性正相关的假设。另外，资产负债率和每股收益对资本保值增值率有积极显著的影响。因此，中小企业应正确认识到研发投入的作用，在加大研发投入的同时，提高研发费用的使用效率，力求不断提高自主创新能力。

参考文献：

1.梁莱歆，张涣凤.高科技上市公司R&D投入绩效的实证研究[J].中南大学学报（社会科学版），2005，（2）.

2.程宏伟，张永海，常勇.公司R&D投入与业绩相关性的实证研究[J].科学管理研究， 2006，24（3）：110-113.

3.HU A G，Jefferson G H.Retums to research and develop-ment in Chinese industry：Evidence from state-owned ente-rprises in Beijing[J].China Economic Review，2004，（15）：86-107.

4.罗婷，朱青，李丹.解析R&D投入和公司价值之间的关系[J].金融研究，2009，（6）：100-110.

5.周亚虹，许玲丽.民营企业R&D投入对企业业绩的影响——对浙江省桐乡市民营企业的实证研究[J].财经研究，2007，33（7）：102-111.

6.穆林娟，张力.创业板上市公司成长性影响因子研究[J].求索，2011，（6）：38-39.

7.孙维锋.规模、研发支出与企业价值[J].工业技术经济，2012，（5）：38-45.

8.任海云，师萍.企业R&D投入与绩效关系研究综述——从直接关系到调节变量的引入[J].科学学与科学技术管理，2010，（2）：143-151.

9.王鹏，张俊瑞，李彬.董事会结构与企业价值关系研究——基于能力视角的经验证据[J].山西财经大学学报，2009，31（12）：63-70.

10.谢军.企业成长性的因素分析：来自上市公司的证据[J].经济管理，2005，（20）：82-88.endprint

（三）理论模型

为了分析研发支出与企业成长性的关系，我们分别以主营业务增长率、资本保值增值率为企业成长性的代替变量建立如下两个模型：

模型一：

MBIBIi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；MBIBIi、OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年主营业务增长率、股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

模型二：

CPGRi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；CPGRi表示第i个样本公司2012年末对2011年初的资本保值增值率。OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

（四）研究假设

如何应对越来越激烈的市场竞争和转型升级的压力，是每个中小企业必须面对的问题。合理的研发投入能够提高企业的创新能力和盈利水平，进而提升企业的成长能力，因此，本文拟提出如下假设：

H：研发支出与中小企业成长性正相关。

三、实证分析

根据以上统计结果表明：样本公司R&D均值在2010-2012年间逐年增加，说明中小企业也越来越重视研发投入；约1/3的样本公司2012年主营业务收入呈负增长，这与近两年整体经济下行大环境的影响密不可分；大于90%的样本公司的资本保值增值率大于100%，极小值也大于94%，说明样本公司的资本保值状况良好。

（二）多元回归分析

本文对所选数据进行了方差膨胀因子检验，以防多重共线性，检测结果VIF值均在1.077-1.248之间，小于10，即不存在严重的多重共线性。

1.以主营业务收入增长率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见下页表2）。

根据表2的结果可知，研发支出与主营业务收入增长率呈正相关，2010-2012年回归系数逐年下降，且2010年研发支出与2012年主营业务收入增长率相关程度最为显著，表明研发支出对主营业务收入增长率的积极影响有明显的滞后性。从表中可知，2010年研发支出每增加1%，可使2012年主营业务收入增长率增加约3.156%，2011年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.823%，2012年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.2%。此外，从表2还可以看出每股收益与主营业务收入增长率有显著的正相关关系，回归系数逐年增加，即2012年每股收益对2012年主营业务收入增长率影响最为显著。而股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、总资产周转率对主营业务收入增长率也有一定的积极影响，但不显著。

2.以资本保值增值率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见表3）。

表3的结果显示，2010和2011年研发支出与资本保值增值率呈正相关但不显著，而2012年研发支出与资本保值增值率正相关关系在0.05水平上显著，说明当期研发支出对资本保值增值率有较为显著的积极影响，研发支出对资本保值增值的影响没有明显的滞后性。2012年研发支出每提高1%，即可使资本保值增值率提高约1.377%。此外，从表3还可以看出资产负债率及每股收益对资本保值增值率均有在0.001-0.05水平上的显著积极影响。股权集中程度及总资产周转率对资本保值增值率也有一定积极影响，但不显著。而高管团队的教育水平对资本保值增值率基本无影响。

四、结论

本文基于62家浙江省中小板和创业板上市公司2010-2012年三年的面板数据，检验了研发支出与中小企业成长性的相关性。实证结果显示，研发支出与主营业务收入增长率显著正相关，但有一定的滞后性，滞后期约2期；最末期的研发支出对资本保值增值率有显著影响。即从总体上来说，实证研究结果支持了本文开始提出的研发支出对中小企业的成长性正相关的假设。另外，资产负债率和每股收益对资本保值增值率有积极显著的影响。因此，中小企业应正确认识到研发投入的作用，在加大研发投入的同时，提高研发费用的使用效率，力求不断提高自主创新能力。

参考文献：

1.梁莱歆，张涣凤.高科技上市公司R&D投入绩效的实证研究[J].中南大学学报（社会科学版），2005，（2）.

2.程宏伟，张永海，常勇.公司R&D投入与业绩相关性的实证研究[J].科学管理研究， 2006，24（3）：110-113.

3.HU A G，Jefferson G H.Retums to research and develop-ment in Chinese industry：Evidence from state-owned ente-rprises in Beijing[J].China Economic Review，2004，（15）：86-107.

4.罗婷，朱青，李丹.解析R&D投入和公司价值之间的关系[J].金融研究，2009，（6）：100-110.

5.周亚虹，许玲丽.民营企业R&D投入对企业业绩的影响——对浙江省桐乡市民营企业的实证研究[J].财经研究，2007，33（7）：102-111.

6.穆林娟，张力.创业板上市公司成长性影响因子研究[J].求索，2011，（6）：38-39.

7.孙维锋.规模、研发支出与企业价值[J].工业技术经济，2012，（5）：38-45.

8.任海云，师萍.企业R&D投入与绩效关系研究综述——从直接关系到调节变量的引入[J].科学学与科学技术管理，2010，（2）：143-151.

9.王鹏，张俊瑞，李彬.董事会结构与企业价值关系研究——基于能力视角的经验证据[J].山西财经大学学报，2009，31（12）：63-70.

10.谢军.企业成长性的因素分析：来自上市公司的证据[J].经济管理，2005，（20）：82-88.endprint

（三）理论模型

为了分析研发支出与企业成长性的关系，我们分别以主营业务增长率、资本保值增值率为企业成长性的代替变量建立如下两个模型：

模型一：

MBIBIi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；MBIBIi、OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年主营业务增长率、股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

模型二：

CPGRi=β0+β1R&Dit+β2OCi+β3MQi+β4DARi+β5EPSi+β6TATi+εit

式中：i表示第i个样本公司（i=1，2，…，62）；t表示年度（t=2010，2011，2012）；CPGRi表示第i个样本公司2012年末对2011年初的资本保值增值率。OCi、MQi、DARi、EPSi、TATi表示第i个样本公司2012年股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、每股收益和总资产周转率。

（四）研究假设

如何应对越来越激烈的市场竞争和转型升级的压力，是每个中小企业必须面对的问题。合理的研发投入能够提高企业的创新能力和盈利水平，进而提升企业的成长能力，因此，本文拟提出如下假设：

H：研发支出与中小企业成长性正相关。

三、实证分析

根据以上统计结果表明：样本公司R&D均值在2010-2012年间逐年增加，说明中小企业也越来越重视研发投入；约1/3的样本公司2012年主营业务收入呈负增长，这与近两年整体经济下行大环境的影响密不可分；大于90%的样本公司的资本保值增值率大于100%，极小值也大于94%，说明样本公司的资本保值状况良好。

（二）多元回归分析

本文对所选数据进行了方差膨胀因子检验，以防多重共线性，检测结果VIF值均在1.077-1.248之间，小于10，即不存在严重的多重共线性。

1.以主营业务收入增长率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见下页表2）。

根据表2的结果可知，研发支出与主营业务收入增长率呈正相关，2010-2012年回归系数逐年下降，且2010年研发支出与2012年主营业务收入增长率相关程度最为显著，表明研发支出对主营业务收入增长率的积极影响有明显的滞后性。从表中可知，2010年研发支出每增加1%，可使2012年主营业务收入增长率增加约3.156%，2011年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.823%，2012年研发支出每增加1%，使2012年主营业务收入增长率增加约1.2%。此外，从表2还可以看出每股收益与主营业务收入增长率有显著的正相关关系，回归系数逐年增加，即2012年每股收益对2012年主营业务收入增长率影响最为显著。而股权集中程度、高管团队教育水平、资产负债率、总资产周转率对主营业务收入增长率也有一定的积极影响，但不显著。

2.以资本保值增值率为被解释变量，分别以2010、2011及2012年的R&D为解释变量，建立相关因子之间的多元回归模型（见表3）。

表3的结果显示，2010和2011年研发支出与资本保值增值率呈正相关但不显著，而2012年研发支出与资本保值增值率正相关关系在0.05水平上显著，说明当期研发支出对资本保值增值率有较为显著的积极影响，研发支出对资本保值增值的影响没有明显的滞后性。2012年研发支出每提高1%，即可使资本保值增值率提高约1.377%。此外，从表3还可以看出资产负债率及每股收益对资本保值增值率均有在0.001-0.05水平上的显著积极影响。股权集中程度及总资产周转率对资本保值增值率也有一定积极影响，但不显著。而高管团队的教育水平对资本保值增值率基本无影响。

四、结论

本文基于62家浙江省中小板和创业板上市公司2010-2012年三年的面板数据，检验了研发支出与中小企业成长性的相关性。实证结果显示，研发支出与主营业务收入增长率显著正相关，但有一定的滞后性，滞后期约2期；最末期的研发支出对资本保值增值率有显著影响。即从总体上来说，实证研究结果支持了本文开始提出的研发支出对中小企业的成长性正相关的假设。另外，资产负债率和每股收益对资本保值增值率有积极显著的影响。因此，中小企业应正确认识到研发投入的作用，在加大研发投入的同时，提高研发费用的使用效率，力求不断提高自主创新能力。

参考文献：

1.梁莱歆，张涣凤.高科技上市公司R&D投入绩效的实证研究[J].中南大学学报（社会科学版），2005，（2）.

2.程宏伟，张永海，常勇.公司R&D投入与业绩相关性的实证研究[J].科学管理研究， 2006，24（3）：110-113.

3.HU A G，Jefferson G H.Retums to research and develop-ment in Chinese industry：Evidence from state-owned ente-rprises in Beijing[J].China Economic Review，2004，（15）：86-107.

4.罗婷，朱青，李丹.解析R&D投入和公司价值之间的关系[J].金融研究，2009，（6）：100-110.

5.周亚虹，许玲丽.民营企业R&D投入对企业业绩的影响——对浙江省桐乡市民营企业的实证研究[J].财经研究，2007，33（7）：102-111.

6.穆林娟，张力.创业板上市公司成长性影响因子研究[J].求索，2011，（6）：38-39.

7.孙维锋.规模、研发支出与企业价值[J].工业技术经济，2012，（5）：38-45.

8.任海云，师萍.企业R&D投入与绩效关系研究综述——从直接关系到调节变量的引入[J].科学学与科学技术管理，2010，（2）：143-151.

9.王鹏，张俊瑞，李彬.董事会结构与企业价值关系研究——基于能力视角的经验证据[J].山西财经大学学报，2009，31（12）：63-70.

10.谢军.企业成长性的因素分析：来自上市公司的证据[J].经济管理，2005，（20）：82-88.endprint