张剑峰，于 健

（1.沈阳大学 工商管理学院，辽宁 沈阳 110041；2.辽宁大学 商学院，辽宁 沈阳 110136）

一、问题的提出

创业板上市公司IPO（Initial Public Offer）的合理定价是创业板市场提高资金运用效率、优化资源配置的重要环节。作为IPO的重要规律和现象之一，折价发行广泛地存在于全球各国的证券市场。IPO折价亦称IPO抑价，指上市公司股票的首次公开发行定价（IPO's定价）低于上市首日收盘价格的现象，意味着公司股票发行价格过低。长期以来，学术界关于IPO定价效率的研究主要集中于折价发行问题上，其相关研究也一直是公司金融研究领域中的热点问题之一。与成熟市场相比，我国资本市场的IPO抑价幅度一直居高不下，创业板市场也不例外。据本文统计，2009年10月30日，创业板首批28家上市公司首日价格的平均涨幅高达85%，IPO折价的幅度可见一斑，创业板市场IPO的定价效率备受质疑。

为了解释抑价发行之谜，国外学者提出了一系列假说：胜者之咒假说［1］、投资银行垄断力假说［2］、从众假说［3］等，这些假说所解释的问题主要集中在IPO价格低于股票首个交易日收盘价（正常价值）的原因上。对于我国资本市场而言，由于二级市场上股票价格的泡沫化问题比较突出，相当长时期内股票供求关系失衡，投资者盲目炒新股的现象十分普遍，因此，中国资本市场上IPO抑价现象更可能是源自股票二级市场的价格高估。

我国学者对IPO抑价的成因也进行了大量研究，不但检验了国外学者提出的假说，而且针对我国资本市场的特点提出了更有针对性的理论解释。……