闫二旺，张 滢

(太原师范学院 经济系， 山西 太原 030012)

【经济学】

欧债危机的传导、扩散与防治

闫二旺，张 滢

(太原师范学院 经济系， 山西 太原 030012)

目前，欧债危机愈演愈烈，并呈现由经济领域向政治、社会领域传导，由欧元区国家向其他国家扩散的态势。在欧洲，主权债务危机向银行业、非金融私营部门的传导十分明显，使欧洲核心国家银行业风险敞口不断扩大，实体经济萎靡不振;同时，主权债务危机引发多国政局动荡，民众不满情绪也持续升温。欧债危机对全球的影响也不断显现，直接冲击欧洲主要贸易伙伴的出口量，并出现国际金融市场动荡、股市暴跌等一系列连锁反应。面对欧债危机及其蔓延趋势，需要各国联合行动，采取切实可行的应对措施，其中“一揽子”方案、“隔离层”和“防火墙”具有重要作用。

欧债危机;风险敞口;金融市场

为了应对自2008年爆发的经济危机，欧元区国家纷纷采取了非常规经济救助计划。在财政投入无法支撑所需开支后，政府不得不大量对外举债，导致财政赤字不断上升。同时，欧元区国家存在实体经济退化、财政政策不统一、高福利制度等缺陷，最终导致了主权债务危机的发生。从早期的冰岛，到希腊、西班牙、葡萄牙、爱尔兰，再到现在的意大利，主权债务危机逐渐向欧洲核心国家扩散，并殃及日、美等发达国家，对新兴的市场经济体产生的危害也不可低估，防止欧债危机扩散仍是目前全球经济面临的重要课题之一。

一、欧债危机的传导

1.主权债务危机向欧洲银行业的传导

许多欧洲银行持有希腊、爱尔兰和葡萄牙等国巨额政府债券。欧债危机导致主权债务国家的国债贬值，使深陷其中的欧洲银行的资产大幅缩水。截至2009年底，总部设在欧元区的银行对西班牙、爱尔兰、葡萄牙和希腊的风险敞口分别达到7 270亿美元、4 020亿美元、2 440亿美元和2 060亿美元，整体风险敞口占欧元区银行风险敞口的61%。2010年12月13日，国际清算银行(BIS)发布季报指出，世界各国银行对爱尔兰、希腊、葡萄牙、西班牙四国的总风险敞口超出预期，总额为2.281万亿美元，其中德、法为最大债权国。如此巨大的风险敞口集中于欧盟的核心国家，不仅直接给这些国家的银行业带来风险，更会将这种风险扩散到其他欧洲国家。［1］

2.主权债务危机向非金融私营部门的传导

欧债危机不仅威胁欧洲银行业，还通过融资、经济预期以及“挤出效应”等向非金融部门传导，波及实体经济。

其一，融资成本大幅上升。债务危机直接导致欧元区国家债券收益率风险增加，债券市场供过于求的情形突显，从而导致大量抛售国家债券，使政府债券收益率不断攀升。而企业债券和信用违约互换(CDS)价格的制定，通常以国债收益率作为无风险的收益率参考。政府债券收益率的上升，直接导致企业在债券市场的融资成本提高。西班牙在2011年11月出售了近30亿欧元的短期债券，3月期的收益率由2.29%上升至5.11%;意大利短期债券收益率也在7%的“红线”徘徊;甚至信用等级较高的法国、荷兰等国也发生降价抛售国债的情况，并引发企业融资成本直线上升。［2］

其二，宏观经济预期暗淡。主权债务危机引起市场低迷，给欧元区国家的宏观经济运行蒙上阴影。在发生主权债务危机国家从事主要业务的企业的信用评级也将受到拖累，使实体经济受损。2011年12月，标准普尔公司已将包括德国和法国在内的15个欧元区国家的主权信用评级列入信用评级观察名单。2012年1月，标准普尔公司宣布了对欧元区(除希腊以外)16国的信用评估结果，9国长期主权信用评级遭降(其中，法国丧失3A评级)，7国维持原有评级。而欧元区国家信用等级调降直接影响消费者和投资者对未来市场经济的预期。缺乏信心将抑制消费和投资，拖延欧元区经济复苏进程。

其三，挤出效应。政府的财政恶化，使政府的融资需求提高;加之大量资金避险抽逃，使各主权政府在资本市场上与私人部门形成竞争态势，对私人部门产生“挤出效应”，从而极大地抑制了民间投资，阻碍了资源的合理配置，减缓了经济增长的速度。

3.主权债务危机向政治、社会领域的传导

其一，引发政局动荡。欧债危机不仅引起全球经济的再次衰退，同时在政治领域掀起了轩然大波，许多国家以往支持率较高的执政党失去了执政地位，甚至发生了领导人倒台事件。(1)爱尔兰:欧债危机中，爱尔兰总理布莱恩·科恩与他所在的共和党为了换取金融外援而痛失民意。在民众和欧盟的重压下，共和党内人士纷纷倒戈相向，科恩被迫于2011年1月22日辞去共和党领袖职务。2011年3月9日，在经济面临崩溃时爱尔兰举行大选，统治爱尔兰八十多年的共和党惨败于统一党，恩达·肯尼以压倒性优势当选爱尔兰总理。(2)葡萄牙:针对主权债务风险，葡萄牙社会党领袖苏格拉底领导政府先后三次提出财政紧缩措施，努力避免寻求国际援助。2011年3月23日，因政府提出的新的经济紧缩计划未能在议会通过，苏格拉底决定辞职。2011年6月5日，葡萄牙举行议会选举，反对党社会民主党击败社会党赢得选举，社会民主党主席帕索斯·科埃略出任葡萄牙新总理。(3)希腊:2011年11月6日，总理帕潘德里欧与反对党新民主党达成组建联合政府协议，并宣布不再继续出任总理。2011年11月11日，新总理帕帕季莫斯宣布就职，并提出旨在帮助希腊政府避免无序违约的总额为1 300亿欧元的援助协议。(4)意大利:2011年11月12日，三度担任意大利总理的西尔维奥·贝卢斯科尼迫于不断恶化的金融形势而辞职，总统纳波利塔诺随即任命意大利著名经济学家、前欧盟委员会负责竞争事务的委员马里奥·蒙蒂为新总理。(5)西班牙:2011年11月20日，西班牙提前举行大选，最大在野党人民党凭借变革的旗号赢得了44.6%的选票，而现执政党工社党的支持率仅仅为28.73%，人民党主席马里亚诺·拉霍伊当选下届政府首相。

其二，激起社会冲突。2010年以来，欧元区国家普遍实施紧缩性财政政策，以应对不断蔓延的主权债务危机。但是，这一举措却在短期损害了深陷经济萧条困境中的公众利益，激化了社会矛盾，引发了社会冲突，使主权债务危机由经济领域蔓延到社会生活领域。希腊、西班牙以及英、法等国爆发全国性的罢工、游行示威以及骚乱，都体现了欧债危机向社会的传导及其危害。2010年2月24日，希腊工会举行24小时全国总罢工，近200万示威者走上街头。2010年葡萄牙政府提出了十五年来最为苛刻的财政预算计划，公职人员工资将下调5%至10%，同时工人的养老金将被冻结，并重新审查住房及教育等领域的税收减免情况等，2010年2月24日数百万人走上街头，葡萄牙爆发了近二十二年来最大规模的罢工，全国海陆空交通中断，医院和银行停止服务。英国政府为应对欧债危机，将公务员退休年龄延长6年至66岁，并增加所需交纳的养老金额度，同时减少最终养老金的支付水平。为抗议这一计划，2010年11月30日，英国超过20个大型工会组织举行全英联合大罢工，参加人数达到200万人。2010年9月29日，西班牙全国总工会(UGT)和西班牙工人委员会(CCOO)组织为期一天的全国大罢工;2012年3月29日，为抗议政府关于劳动力市场改革措施，西班牙两大工会(UGT和CCOO)再次组织全国总罢工。

二、欧债危机的跨洲扩散

在经济全球化的今天，欧债危机显然已不仅仅是一个地区性事件，它会不可避免地传导和影响到欧元区以外的其他经济体。在这里，以美国、中国、亚洲新兴经济体等区域为例进行分析。

1.欧债危机向美国经济的传导

从影响程度来看，欧洲债务危机对美国经济的直接影响较小或尚未完全显现，但由此引起的市场信心匮乏，将给美国经济带来更多的不确定性。从影响的渠道来看，欧债危机通过双边贸易和美国银行业对欧债的风险暴露等渠道影响美国经济。一是对欧出口下降。受主权债务危机拖累，欧洲经济复苏缓慢，对外需求降低。而且，自欧债危机以来，欧元对美元持续贬值。这两个因素的叠加必然使美国对欧出口锐减。但是，由于欧洲出口额只占美国GDP的1%左右，所以这种因素对美国经济增长的影响十分有限。二是银行业多米诺骨牌效应。欧债危机给美国银行带来较大的违约风险，降低了其资产质量。巴克莱资本2010年2月10日公布研究报告指出，美国73家大型银行对爱尔兰、西班牙、希腊和葡萄牙的债务风险敞口共计1 760亿美元，其只占美国各大银行全部海外风险敞口的5%左右。而且多数交易已受担保(如回购协议)，风险是可控的。但是，这些风险敞口却主要集中在少数美国大型投资银行。如摩根大通在欧猪五国(GIIPS)的风险敞口为363亿美元，约为其核心资本的28%。而摩根士丹利在欧猪五国(GIIPS)的风险敞口为324亿美元，占其核心资本的比重高达69%。因此，欧债危机的违约风险也主要集聚在这些金融机构，更让人担忧的是由这些银行可能引发的美国银行业多米诺骨牌效应。［3］

2.欧债危机向中国经济的传导

中国的经济制度使国内短期不可能产生主权债务危机，欧洲主权债务危机对中国的影响从目前来看是短期的和有限的。其对中国的影响主要表现在三个方面:

其一，外需冲击突出。中国和欧盟互为第一大贸易伙伴。欧盟是中国的第一大出口市场，对欧出口约占中国出口总量的五分之一。欧债危机给中国带来的最重要的影响就是对欧出口需求。一方面，欧盟经济复苏缓慢，直接抑制中国对欧出口的增长，削弱了中国经济增长的外在动力。目前，欧元区国家为应对主权债务危机都在实施紧缩性的经济政策，其进口需求呈现下降趋势。因而，中国对欧出口的增长空间十分有限，这种情况在随后的几年中将逐渐显现出来。另一方面，欧元大幅贬值使中国出口企业对欧出口成本急剧上升、出口盈利空间遭到压缩，在一定程度上削弱了中国商品和服务的国际竞争力，对中国出口造成不利影响，集中反映在纺织品、玩具等利润较薄的初级产品生产行业。［4］当然，在中国的总需求构成中，国内消费需求还存在很大的潜力，再加之中国对新兴经济体贸易的高速扩张，在一定程度上能够弥补欧洲需求造成的外需短板。

其二，输入性通胀压力。欧债危机加剧了国际短期资本流动的波动性。由于发达经济体复苏乏力，套利资本大量流入经济增长相对强劲、利差较大的中国等新兴市场经济国家，增大了中国等新兴市场经济国家的输入性通胀压力。从中长期来看，欧洲采取债务货币化的手段解决债务危机，势必会与美国的量化宽松政策一样，成为全球流动性泛滥的又一个源泉。2011年10月，欧洲央行与英格兰央行在维持低利率的基础上，开始扩大量化宽松货币政策的规模。可以预见，未来我国将面对更大的输入性通胀压力和本币升值压力。

其三，风险敞口。总体来说，我国政府和金融部门对欧债的直接涉入不深，欧债危机对中国银行的直接冲击是有限的、可控的。欧债危机爆发之前，中资银行持有的希腊、意大利等主权债务危机国家的国债和金融机构的资产规模较小;欧债危机爆发以来，中资银行已针对风险较高的欧洲债券进行减持，同时相继暂停与部分欧资银行的外汇对手交易，限制了对部分欧资银行授信额度，以避免可能出现的违约风险。中资银行在欧洲分支机构的业务主要以服务中资客户为主，尚未成为服务欧资客户的主流机构，从而有效地阻断了欧洲主权债务风险的传导路径。

3.欧债危机向亚洲新兴经济体的传导

亚洲新兴经济体与欧盟存在着密切的经济、技术往来，欧债危机会通过股市链条、贸易链条和资金链条等三个链条影响到这些国家和地区。但是，亚洲地区有广阔的内部需求能够相互支撑，因而欧债危机的影响是可控的。

其一，股市波动。由于欧债危机问题久拖未决，加剧了投资者对全球经济稳定与复苏的担心，亚洲潜在的风险也增加了。外国投资者对亚洲新兴市场经济预期的变化，促使资本从新兴市场国家外流而转向更安全的避难所，东亚出现证券投资逆转，各主要国家的股指也出现不同程度的下跌，给新兴市场国家股市带来巨大波动。

其二，出口放慢。由于新兴市场国家的出口依赖欧盟、美国等发达国家，欧洲经济增长放缓，必然会对出口导向型的亚洲新兴经济体产生负面效应，降低这些国家的出口增长速度。欧债危机已经对东盟10国及韩国、中国台湾等经济体的经济增长产生不良影响。受欧元区债务危机的影响，亚洲开发银行在2011年12月已经下调对东亚各国的经济预估:预计包括东盟10国以及韩国在内的广阔地区2012年经济增长水平由原来的7.5%下调至7.2%。

其三，资金获得途径减少。欧债危机期间，欧洲银行减记希腊债务和应对国内危机的努力迫使它们压缩信贷，导致亚洲国家在欧洲市场上获得资金的途径和数额都将不断减少，从而削弱了投资拉动经济增长力度。但是，亚洲的大多数企业已经能够依靠地区性投资者获得融资，这在一定程度上可以弥补融资渠道变窄的不利因素。

4.欧债危机向非洲国家的传导

欧盟是非洲的第一大援助体和第一大贸易伙伴;同时，欧洲的跨国公司也是非洲外资的主体。欧债危机爆发以及相关救助措施的实施，都对非洲经济产生重要的、直接的影响。

其一，发展援助资金减少。自经济危机爆发以来，特别是欧债危机浮出水面后，欧元区国家都在忙于“自救”，这些国家国内舆论和民意也都在呼吁政府集中精力致力于解决主权债务危机、提高经济增长速度、降低失业率等紧要问题，因而对非援助和减债议题被搁置，旨在缓解贫困的一系列计划受到影响。

其二，对欧出口需求受限。在非洲，北部非洲和南部非洲的主要海外市场在欧洲国家，其中北非60%的出口创汇都来自与欧盟的贸易，而南部非洲国家制造业1/3的利润依赖于欧洲市场。欧债危机放缓了欧元区国家经济增长的速度，欧洲国家必然会减少对非洲资源性产品的需求，对非洲经济产生消极影响。

其三，通货膨胀加剧。欧债危机爆发之前，非洲内陆石油进口国家已经因为石油价格上涨而引发通货膨胀，2007年，津巴布韦(6840%)、几内亚(24%)、厄立特立亚(23.5%)的通货膨胀率都超过20%。次贷危机爆发以后，美联储开始不断降息，美元持续走低，以美元标价的原油价格不断上涨;而且流动性过剩促使国际游资大量涌入粮食、石油等大宗商品期货市场，引发粮食等大宗商品价格上涨。在非洲，制成品价格的上涨成为各国新一轮输入通胀的主要推手。而且，很多非洲国家通过货币贬值来应对美元贬值的量化宽松政策，非洲所有货币对美元都出现贬值，甚至对欧元也贬值，最终导致进口制成品的价格大幅度上涨，输入型通胀压力因此加剧。

三、欧洲债务危机扩散与传导的防治

1.制定遏制欧债危机的“一揽子方案”

财力充裕的国家和国际机构对主权债务国家实施援助，以避免其陷入破产，是阻止欧洲债务危机的扩散和蔓延的根本途径。这包括以下几个方面的内容:

其一，超政府的财政机构。欧洲中长期要建立一个超政府的财政机构，以弥合欧元区管理结构和体制上的裂缝。若能实现财政一体化，就能利用财政转移支付的功能对财政状况恶化的国家进行补偿，使其财政状况保持正常。这样做更有利于财政约束，消除成员国的财政机会主义倾向。［5］

其二，预算平衡。资金紧缺的国家要将福利项目调整到与其财力相当的水平，实现预算平衡。德国政府将考虑在2年内向年薪超过50万欧元的富人额外征收5%的富人税。意大利和西班牙提出了延长退休年龄，以减轻政府在退休金支付方面的压力。为了加快经济结构调整，欧洲各国正在加紧制定可行、可信的削减财政赤字和经常项目逆差计划。

其三，经济复苏。欧元区要致力于减少乃至消除成员国的不平等性，促进各成员国经济平衡发展。要从社会保障、经济结构方面进行改革，提升产业结构，健全经济体系，增加科技投入，加速经济复苏的进程。

其四，外部援助。积极寻求外部援助，如向IMF或EFCF提出增资的要求，通过外交途径向美国、日本等发达国家寻求帮助等。

2.建立经济危机与社会动乱的“隔离层”

从历史发展的经验来看，经济危机总是与社会冲突、政局动荡联系在一起。但是，健全的社会保障制度、灵活的宏观经济政策和健康的社会价值观念的建立和发展，会成为经济危机向社会动乱传导的一道栅栏，有效防止经济危机向政治和社会生活领域的蔓延。一是建立健全的社会保障体系。各类社会保险和福利津贴缓解了危机对民众生活的震荡程度，为民众提供了潜在的方向感和依靠感，使其心态保持健康和稳定。二是实行灵活的宏观经济政策。面对严重的债务危机和经济萧条，政府必须根据危机变化的实际斟酌采用混合性经济政策，合理选择宏观经济政策工具，有效遏制经济危机的蔓延，从而使危机初期的社会不良情绪得到及时缓解，提升公众对治理经济危机的信心。［6］三是提倡平等的价值观念。提倡机会平等、人格独立、自由精神的平等价值观念，有利于激发市场良性竞争，弱化社会依赖心理，培养自由独立的精神和责任意识，提高社会竞争力，有助于推动资本主义制度体系的完善。

3.设立防止欧债危机蔓延的“防火墙”

一是重启货币互换协议。欧债危机使全球经济不确定性增加，世界主要国家如美国、日本要重启货币互换协议，增加货币互兑额度，以加强外汇流动性来源，确保区域金融市场的稳定，防止欧债危机蔓延。二是努力提高内需。欧洲是世界上重要的产品和服务进口区域。欧债危机爆发，使欧盟许多的贸易伙伴的出口需求大幅度减少。这对以出口为导向的经济体而言影响更为严重，也就意味着这些国家要努力提高内需，其中一个关键的手段就是提高汇率的灵活性。三是加强全球经济合作。在全球经济一体化的经济背景下，面对欧债危机，各国面临的主要任务是确保全球经济复苏。欧盟、欧洲中央银行要在加强危机救助的同时，强化对成员国的财政约束，推动建立和完善欧洲金融稳定基金(EFSF)、欧洲金融稳定机制(EFSM)和永久性的欧洲稳定机制(ESM)。金砖国家(BRICS)、20国集团(G20)重要成员，以及其他区域性的经济组织应加强合作，在协调金融政策、增强金融互动效应、推动国际经济金融体系改革等方面达成一致，共同建立防止欧债危机蔓延的“防火墙”。

［1］ 张晓晶，李成.欧债危机的成因、演进路径及对中国经济的影响［J］.开放导报，2010(8).

［2］ 晋乘.欧债危机，何去何从［J］.中国西部，2011(24).

［3］ 北京银联信投资顾问有限公司.欧债危机演进、影响及银行风险防范［R］.中国经济热点分析报告，2011(14).

［4］ 唐双宁.从金融危机到欧债危机：我们怎么办?［J］.经济界，2011(6).

［5］ 石清华.欧元区体制缺陷对成员国债务国债务的影响及对欧债危机的治理分析［J］.现代经济探讨，2011(12).

［6］ 安然.筑起经济危机与社会动乱的隔离层［N］.学习时报，2011－10－24.

The Study on Conduction，Spread and Control of EU Debt Crisis

YAN Er-wang，ZHANG Ying
(Department of Economics，Taiyuan Normal University，Taiyuan 030012，China)

At present，EU Debt Crisis has been becoming increasingly intense，and conducing from economics to politics and society;spreading from Eurozone to other countries.In Europe，Sovereign Debt Crisis diffuses significantly to banking and other private sector.It results in risk exposure of main countries expanding constantly and substantial economy keeping recession.At the same time，Sovereign Debt Crisis causes political disorder and popular dissatisfied mood in several countries.Crisis impact on the whole world appears gradually.It shocks directly export volume of trade partner，leads to upheaval of international financial market and slump of Stock market.In the face of the crisis，all countries should act jointly，and adopt feasible countermeasure that includes package solutions，isolation layer and firewall.

EU Debt Crisis;risk exposure;financial market

1672－2035(2012)04－0062－04

F037.1

A

2012－03－20

闫二旺(1965－)，男，山西古交人，太原师范学院经济系教授，博士。

张 滢(1991－)，女，山西平定人，太原师范学院经济系学生。

【责任编辑张进峰】