林非园

［武汉理工大学，武汉 430070］

企业集团构建内部资本市场的作用
——基于交易成本理论的分析

林非园

［武汉理工大学，武汉 430070］

交易成本;内部资本市场;外部资本市场;制度安排

本文以新制度经济学为理论依据，从交易成本产生的原因、交易成本的具体内容以及如何克服交易成本三个方面，说明企业集团内部资本市场将有助于降低企业的交易费用。

一、交易成本理论概述

在经典经济学理论中，市场不但是完美的而且是完全的，交易成本没有存在的余地，但是，自从科斯于1937年发表“企业的性质”一文之后，交易成本作为新制度经济的基础概念几乎掀起了一场西方经济学的革命。而交易成本在现实中的存在以及理论上的流行，则完全是由于市场被越来越多地发现不但是不完美的而且是不完全的。市场的不完美与不完全性主要体现在如下几个方面:(1)人是有限理性的。(2)人的机会主义倾向。(3)市场的不确定性。(4)市场的不足性。

根据经典的划分方法，在某一契约的运动过程中，交易双方出于自身利益最大化的目的，仍然至少会付出搜寻成本、谈判成本和监督成本这三类基本的交易成本。所谓搜寻成本是指在契约签订之前，交易双方会从事搜寻关于交易对象属性、价格以及其他交易内容等方面的信息而产生的成本支出;谈判成本是指签订契约之时，交易双方关于交易的价格、地点以及时间等合约条款进行讨价还价等活动而发生的成本支出;监督成本是指契约签订之后，交易双方为了保证交易能够在约定的时间、空间，按照既定的价格，保质保量地完成，以及严格执行契约所付出的监督。从一定角度看，交易成本的核心实际上是有关信息的成本，因为无论是契约签订前的搜寻还是签约后的监督，最关键的目的都是获取信息，交易成本的产生都起因于信息的有限性和分布不对称。

克服交易成本的方法也可以从多个角度进行研究，如针对人的有限理性来提高经济人搜集和处理信息的能力等。但本文将要关注的是如何通过合理的制度安排来克服交易成本。所谓制度是“社会的博弈规则，或更严格地说，是人类设计的制约人们相互行为的约束条件……用经济学的术语说，制度定义和限制了个人的决策集合”。［1］(P17～18)简单地讲，本文所涉及的与交易成本有关的制度，即是规范人们交易活动的一套行为规则，是决定各经济主体采取合作或竞争策略的一种安排，故也可称为制度安排。制度可分为正式的和非正式的两种。制度安排同交易的密切联系具体体现在交易的广泛存在并可以划分为买卖的交易、管理的交易及配额的交易等，［2］又各自名为市场交易、企业内交易和政府交易。而每一种交易实际上对应着社会的一种基本制度安排，分别是市场、企业与政府，因此可以说是制度安排限定着交易，而交易又是制度所赖以运行的基本单位和载体。故而制度安排必然影响交易成本，因此需要为不同的交易寻找与其相适应的制度安排以使交易成本最小化;［3］而影响交易成本的有关因素又促成了制度的演进。所谓制度演进即是指现行制度安排的变更或替代以及新制度安排的创造。根据这种逻辑可以推断出，在各交易活动可以有多种制度安排选择的前提下，以某种制度安排取代原有制度安排，乃是因为这种制度最有效，也即交易成本最低。

二、基于交易成本理论对企业集团内部资本市场的分析

本文基于上述理论，从信息不对称等原因出发，通过对交易成本的分析指出，内部资本市场作为一种制度安排，之所以在原有外部资本市场制度的情境下产生、发展，乃是由于在其作用范围内相对于外部资本市场其具有交易成本低从而效率高的优势。

首先，相对于企业集团内部资本市场的运作而言，企业集团同作为外部资本市场的商业银行等金融机构的金融交易之间存在较大的交易成本。这种交易成本的产生主要源自两个方面。一方面，如同威廉姆森所言，即因外部资本市场上交易各方严重的信息不对称 。若将企业或企业集团等金融交易的资金使用方统称为借款者，将作为金融交易资金提供者的诸如商业银行等异于借款者的外部投资者统称为贷款人，其中内、外部资本市场的贷款者又分别称为内、外部贷款者，在借款者-贷款者的框架内，金融交易的一个典型的情境是，借款者为给某个项目融资而寻求与贷款者签订契约。相对于贷款者而言，借款者对需要融资项目的潜在风险和收益拥有更多的信息，并且通常只有在权衡风险与收益之后有可观利润空间时借款人才会考虑为该项目融资。但是资金掌握在贷款者的手中，他并不拥有这些信息。因此，除非借款者找到合适的信号发射机制 (这本身就是外部资本市场的交易成本之一)以获取贷款者的信任，否则即使他有充分的信息使自己相信其项目是低风险的，但若不能使其他人相信，契约将难以达成。具体来说，外部资本市场上金融交易的借贷双方的信息不对称主要体现在如下三个方面:(1)关于融资项目潜在风险、项目成本、预期收益的信息不对称。借款者出于自身利益最大化的考虑，势必对项目进行较为细致的规划、测算、评估与论证，因而借款者将对项目潜在的风险、收益与成本等信息有大致的掌握;但是，同样是出于自身利益最大化的考虑，借款者未必会将自己所掌握的所有信息传递给贷款者;即使建立在完全信任基础上的信息的全部如实传递也会由于信息传递过程中的损耗与失真，以及借贷双方对信息的不同处理能力等有限理性问题而产生信息不对称的状况。(2)借、贷款者行为成本收益的不对称。一旦资金由贷方转移至借方手中，在扣除利息等资金使用成本之后，剩余收益通常归借款者所有，而一旦出现项目亏损，尤其是在现代有限责任的公司制度下，遭受损失最大的可能就是贷款者，这实际上激励了借款人借得资金后更倾向于投资高风险、高收益的项目，同样也激励了贷款者为避免潜在的贷款风险而提高贷款门槛。因此，借贷双方行为成本收益的不对称也间接地提高了外部资本市场上金融活动的交易成本。(3)相对于贷款者而言，借款者对自己的资金经营能力方面的信息掌握得更丰富。这三类信息的不对称很明显会产生资金更易流向低质量借款者而非高质量借款者的逆愿选择;并且更易出现交易后的道德风险，突出地表现为借款人违反合同私下改变资金用途、借款人隐瞒投资收益以规避偿债义务以及借款人取得资金后对资金的使用效果关心程度降低。理性的借、贷双方通常能够预期这些问题而采取一系列诸如搜寻合适的信号传递机制、监督借款者行为以及提高贷款门槛等防范措施，这势必造成交易成本的提升，严重限制了企业在外部资本市场上的融资活动。［4］

除了信息不对称之外，另一方面，外部资本市场的交易成本还来自于外部资本市场本身的不完全，主要体现在政府对利率水平、信用市场配置的限制，以及资本市场的低市场流动性，结构性市场不完全导致的信息获取障碍，信息的低效率等。［5］根据Dahlman的观点，由资本市场的不完全引起的交易成本有:(1)信息搜集阶段:由于买者和卖者之间对信用的限定契约或信用缺失等障碍，通过搜索或广告制定契约而产生的交易成本。(2)讨价还价和制定契约阶段:由于信用不存在互惠要求、不存在价格协定，以及因信用的交易监督等障碍等原因造成交易双方磋商、资金转移以及关于各种细节的交流和交易而产生的交易成本。(3)契约签订后阶段:由于对信用缺乏信心而进行的对执行条款相关质量与数量的监督等成本。

对于企业来说，主要就是企业搜寻与贷款有关的信息而产生的搜寻成本，企业与外部贷款者谈判、签约以及办理评估抵押等手续的谈判成本，以及企业在实施合约的过程中所承担的监督成本等。这样，当外部资本市场的不完全与企业在外部资本市场融资中严重的信息不对称等问题无法通过既有外部资本市场的制度等方面的完善来较好地解决时，企业尤其是企业集团通过构建内部资本市场的制度安排，从而通过内部贷款者以及内部交易以实现金融行为，就成为企业降低不确定性风险、克服信息不对称进而降低交易成本的理性选择。从新制度经济学的角度来看，这说明了资本市场主体从外部资本市场到企业集团内部资本市场的转变，同时也体现出一个在降低交易成本诱因下实现的“制度变迁”。［6］

企业集团内部资本市场的第一个优势体现在它可以有效地降低企业向外部资本市场融资的交易成本，从而提升融资效率。企业集团内部资本市场的这一优势常被称为放松信用限制的功能，它有助于使更多存在正收益的项目获得资金支持从而大大增强企业的盈利能力与竞争力。内部资本市场除了可以减轻借款者与外部贷款者因信息不对称而产生的搜寻、谈判与监督等交易成本外，还可以通过降低集团分部的经营风险、提高其盈利能力以及发挥其债务治理功能。

内部资本市场的第二个优势体现在它可在一定范围内有效地克服信息不对称从而降低金融活动交易成本。外部资本市场存在较为严重的不完全现象，主要包括信息披露制度不完善，法律对贷款者的保护能力较弱，契约的严格执行得不到保证，以及审计技术不够先进等。阿尔钦指出，在不完全的外部资本市场的环境下，信息和激励问题会阻碍企业的外部融资，而内部资本市场的优势就在于它能使投资项目免受信息和激励问题的影响。这实际上暗示着在信息和监督方面企业集团总部可以比外部资本市场做得更好。同时，阿尔钦指出，公司内部资金市场存在着非常激烈的竞争，因而资金市场得以较快速度出清，(企业集团内部)借贷双方比外部资金市场较容易获得项目信息。他认为，公司财富的增长更确切地说得益于内部资本市场在资源集聚和再分配上的优势，而这种优势又来源于 (较之外部资本市场)能以更低的成本来获得有关项目和经理人的更多信息。［7］(P337～360)

从以上可以看出，在其运行范围内，内部资本市场较之外部资本市场的可实现交易成本降低。

［1］［美］道格拉斯·诺斯．制度、制度变迁与经济绩效［M］．刘守英译．上海:上海三联书店，1994．

［2］［美］约翰·康芒斯．制度经济学［M］．于树声译．北京:商务印书馆，1997．

［3］盛洪．现代制度经济学［M］．北京:北京大学出版社，2003．

［4］张维迎．企业理论与中国企业改革［M］．北京:北京大学出版社，1999．

［5］C．J．Dahlman．The Problem of Externality［J］．Journal of Law and Economies，1979，22(4)．

［6］张维迎．企业的企业家——契约理论［M］．上海:上海人民出版社，1995．

［7］A．Alchain．Corporate Management and Property Rights［A］．Henry Manneed．Economic Policy and the Regulation of Corporate Securities［C］．Washington，D．C．American Enterprise Institite，1969．

F275

A

1671-7511(2011)03-0092-03

2010-11-19

林非园，男，武汉理工大学经济学院博士研究生，中国电子财务有限责任公司经济师。

■责任编辑/袁亚军