杨　静

提要经营者激励与约束问题始终是公司治理研究的核心问题。股票期权激励作为一种有效解决企业委托代理问题的长期激励机制，早在20世纪八十年代就已经在西方企业广泛实施，并取得了极大的成功。为了更好地发挥股票期权激励机制在我国企业的激励效应，本文在总结前人研究的成果上,结合本国的实际情况，通过对股票期权激励的规范性理论研究与国内一些公司的实际例子来说明股票期权激励与企业绩效的关系。

关键词：股票期权激励；企业绩效；代理理论；代理成本

中图分类号：F27文献标识码：A

一、研究背景与问题的提出

按照代理理论，作为委托人的企业股东，在与经理人签约之后，为降低代理成本，主要工作之一就是要激励和监督经理人为股东财富最大化而努力行使好企业剩余控制权。然而，经理人的行动不具有可观察性，而经理人与股东之间又存在效用差异。而为解决经理人的道德风险问题，股东就需要对经理人进行激励和监督，经理人激励问题就由此进入了我们的视野。

公司为了提高绩效，通过给经理人一定数量的股票期权，使经理人为达到所设定的目标而采取扩大经营规模、提高绩效的各种方法。在此过程中，必然有一些因素影响股票期权的激励效应，从而影响到公司的绩效。

二、问题分析

（一）股票期权行权条件的设置。目前公布的激励方案，基本上都以经营业绩设定为行权条件。目前，普遍受到公众质疑的是行权条件设置过低，激励计划有福利计划的嫌疑。如，万科净资产收益率设定为12%所引发的市场争论。

经理层股权激励机制的设计宗旨，就是要将经理层的薪酬与企业业绩之间建立起更为紧密的联系。如果条件过低或过高，都将难以达到有效的激励效果。因而，设计行权条件要考虑以下因素：一是与激励要求相匹配的行权条件。要达到激励目的，行权条件不能过低，有激励作用的行权条件应该是经理人经过全身心努力后才能实现，否则不仅背离激励计划初衷，也是对股东利益的侵害；二是考虑公司中长期发展目标。行权条件不能脱离企业实际情况与发展目标，为实现长期激励，行权条件必须与公司中长期发展目标相匹配，否则企业中长期目标就是令人质疑的空中楼阁；三是考虑行业发展、宏观经济环境等外部条件。要考虑行业发展情况与宏观经济环境，分清企业业绩中哪些是经理人努力经营带来的结果，哪些是宏观环境或行业政策本身带来的发展，某些垄断行业产生的利润更多源自于国家的政策，而非经理人努力。因而要真正激励到位，行权条件就要科学界定，比如在什么环境下出现什么增长结果等周全设计，这样不仅让经理人感到有所激励，也让股东满意。

（二）确定适宜的授予数量。《上市公司股权激励管理办法》（试行）中规定：上市公司全部有效的股权激励计划涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%，非经股东大会特别批准，任何一名激励对象获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1%。目前，公告的激励方案看，除伊利总裁潘刚获授1，500万股占总股本的2.9043%，其他公司方案中单一对象获授比例均低于1%。

上述办法体现了监管部门一方面要防范上市公司实施经理人过度激励；另一方面对单一对象激励数量也留有余地。那么实际操作中上市公司应如何确定适宜的授予数量呢？笔者认为以下原则需考虑：第一，对关键人员授予数量不宜过低，要能够实现对目标人员的激励，过低的授予数量不能有效发挥激励作用。第二，授予数量要与授予对象在公司中发挥作用相联系，不能盲目激励。对公司发展起关键作用人员应该给予与其付出相匹配的激励，这是激励中对等原则的体现；不可否认，现实中存在有些经理人是因行政指派等原因到这个岗位，对企业的发展没有起到太大的作用，这种经理人不应享受股权激励计划。企业激励本身必须要达到投入激励能够更好推动长期更多产出的目的，激励计划不是福利计划。第三，要结合同类公司以及经理人市场激励水平全面考虑。公平理论是激励理论的一个重要内容，在设计股票期权激励方案时要充分考虑。

具体来说，不少企业通过EVA（净经营利润）股票期权授予数量。在基于EVA股票期权授予数量的确定时，建立在EVA基础上股票期权的授予数量可以根据EVA值进行调整：相关人员每年得到的期权数量是由他的EVA奖金数额来决定的。激励计划定期设立“预期EVA增加值”，达到这个目标就可以获得全部的“目标奖金”，如果EVA增加值超出目标值达到规定的区间数额，所得奖金就将超过目标奖金，按规定计算增加。EVA激励机制的最大优点在于“上不封顶”的奖金激励机制，这种激励机制对人才具有很大的吸引力，并能提高经营者的积极性、责任心、创造性和管理效率，从而激励企业员工不断为企业创造财富。但如果当年EVA完成情况低于目标，所得奖金就会低于目标奖金。这样，经理人的奖金就与当年实现的EVA值线形相关，解决了企业管理层的“道德风险”问题。因此，EVA激励机制不但激励成本低，而且激励效果好。

（三）公司股利政策。公司的股利政策可以采取支付现金股利或股票回购的形式。由于大部分经理人股票期权是不受股利保护的，发放现金股利会使股利期权价值下降，而进行股票回购则不会稀释掉股票价值或会被市场认为是好消息而使股票价格显著上升，这有利于保护经理人股票期权的价值。因此，经理人股票期权计划的实施为经理人提供了减少公司现金股利发放，而代之以增加公司股票回购的激励。这种假设的理论基础尚不明确，笔者认为，在理论上现金支付方式的股票期权真正的稀释作用只是对股东的控制权有一定的稀释作用，而对EPS和股价的稀释作用是股东等的一种想像。因为若经理人股票期权及其行权一方面增加了计算EPS的分母；另一方面若其发挥了激励效应，其分子也会增加，故不会稀释EPS，自然也不会稀释股价，且若激励效应很大，EPS和股价反而会上升。当然，实务中也许会有EPS和股价下跌的情形发生，但那只说明经理人股票期权的激励效应并未实现，而非是经理人股票期权直接稀释了EPS和股价。

关于股票回购对股东财富的实际影响、经理人股票期权及其行权是否会稀释EPS、经理人为什么厌恶EPS的稀释等都还有待进一步的研究。

总体来说，从公司治理的角度看，经理人激励是公司治理的一种机制，而经理人基于股票的报酬则是经理人激励的一个部分，经理人股票期权则是经理人基于股票报酬的一种形式。在此意义上，经理人股票期权也仅是公司治理的一种机制，它并不是万能的，而是需要与其他公司治理机制相配合，它与其他公司治理机制间存在或互补或相互替代的关系。换言之，在公司治理特征不同的企业，作为激励机制的经理人股票期权有着不同的适用性，甚至有可能成为代理问题的一部分。

（作者单位：河北大学）

参考文献：

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