李若愚

据央行5月份所作的城镇储户问卷调查,二季度城镇居民对当前利率的认可度降低,储蓄意愿有所减弱。

调查显示,有72.9％的居民认为存款利率低,这个数字较上季提高2.2个百分点,较上年同期提高2.6个百分点,认为利率适度的居民人数占比为25.9％,较上季减少2个百分点,较上年同期减少2.4个百分点。对利率认可度的降低使得城镇居民储蓄意愿减弱。

银行存款利率有名义利率和实际利率之分。所谓名义利率就是一定时点上对物价变动率因素未作剔除的利率。而实际利率为名义利率减去通货膨胀率后的差额。由于剔除了通货膨胀率,它反映了利率的实际水平。

1995年以来,我国经历了连续8次降息,我国存款的名义利率已经达到改革开放20年以来的历史最低水平。2002年2月份第8次降息之后,我国一年期存款名义利率一直维持在1.584％(扣除20％的利息税)的低水平。自2003年1月份以来,我国居民消费价格指数由负转正后,并逐步走高。随着通货膨胀率的上升,2003年10月以来,我国一年期存款实际利率出现"负利率"的情况。5月末,CPI同比增长4.4％,而5年期定期存款利率为2.79％,扣除利息税后的实际利率则为－2.168％。目前存款实际利率已全部为负值。

存款利率受到管制是"负利率"出现的根本原因

利率是资金的价格。从理论上讲,资金作为一种特殊的商品,其价格不应是负的。任何实际利率为负的情况都应该看成是资金价格的扭曲。但是,在现实中,尤其是在一些以经济增长为先导的发展中国家,实际利率为负的情况并不少见。而在我国20多年的改革开放过程中,一年期存款实际利率为负的现象也曾多次发生。这种资金价格的扭曲是由于货币管理当局对利率的管制造成的,在市场化的环境中一般很难出现,即便出现也会很快发生调整。这是因为在市场化的环境中,利率由资金的市场供求自行决定,一旦实际利率为负,资金的出借者自然会减少资金的供给,从而推动名义利率向上调整,使实际利率迅速恢复到正常状态。

自1996年我国利率市场化改革步入实施以来,我国整个金融体系中,与金融市场相关的利率,如同业拆借利率、债券回购和现券交易利率、金融债与国债发行利率、贴现和转贴现利率等均已基本实现市场化,外币存贷款利率也基本实现市场化。而按照"先贷款,后存款；先长期、大额,后短期、小额"的思路,我国人民币贷款利率也逐渐实现浮动。目前,我国商业银行、城市信用社贷款利率的浮动区间上限已扩大到贷款基准利率的1.7倍,农村信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的2倍,金融机构贷款利率的浮动区间下限为贷款基准利率的0.9倍。0.9至1.7的幅度已使贷款利率基本放开。因此,目前真正被管制的仅有存款利率。在物价发生变动时,由于存款名义利率受到管制,其实际利率就会相应出现波动,容易出现负值的情况。

"负利率"促使居民储蓄分流

存款实际利率走低甚至出现负值将使得居民储蓄资产缩水,从而使居民的储蓄倾向降低。居民会调整理财思路,选择那些更利于保值增值的投资品种,例如去购买股票、债券、基金等金融资产或购买住房等固定资产。居民消费倾向增强,增加即期消费。在消费信贷存在的前提下,还会通过贷款,减少延期消费,增加即期消费。对有债务的居民而言,实际利率为负还会促使居民提前偿还债务。

就现实情况看,二季度全国城镇储户问卷调查显示,在当前物价和利率水平下,认为"更多消费(包括借债消费)最合算"的居民人数占比为31.2％,较上季提高0.4个百分点,但仍处于2002年以来的较低水平；选择"提款购买国债"、"提款购买股票或基金"的居民人数占比为25.5％,较上年同期提高4.4个百分点。今年上半年,证券投资基金、国债出现热销,提前还清个人住房贷款的情况大量涌现。与此同时,居民储蓄存款出现分流。5月末,居民储蓄存款(人民币)余额同比增长16.9％,增幅比去年同期下降3个百分点。居民储蓄存款已连续4个月同比少增。前5个月累计新增居民储蓄8984.21亿元,同比少增381.71亿元。总体而言,到目前为止,轻微为负的实际存款利率,尚未给经济生活带来很大的不良影响。

储蓄存款刚性不会出现逆转

尽管目前"负利率"造成居民储蓄分流,但只要存款实际利率为"负"的幅度不大,就很难动摇工薪阶层的储蓄习惯,不会造成居民储蓄存款的大规模转移。首先,我国居民储蓄存款中有相当一部分是防风险储蓄,不能转化为有风险性的金融资产(如购买股票)和即期消费。我国正处于经济体制转轨和经济结构调整时期,就业矛盾及与之相关的社会保障体制改革是社会面临的难题。为应对改革带来的不确定性,许多居民都在进行预防性储蓄。其次,我国居民储蓄相当程度上表现为积累性储蓄,这种性质的储蓄对存款实际利率变化不够敏感。随着消费升级,住房、汽车、教育等消费逐渐成为居民消费的主力。但在人均收入水平较低的情况下,买房、买车、子女上学等都需要储蓄积累做后盾。再次,我国居民储蓄除了具有安全性外,还具有投资价值,也是居民的一项理财手段。从居民积极踊跃认购国债可看出,大多数居民对相对安全、利息收入又高于银行储蓄存款的投资工具存在巨大的需求。但目前,我国可供选择替代银行存款的金融资产有限。而股票市场风险很大,很难对防风险高的储蓄进行分流。最后,经过20世纪90年代中期以前的消费高速增长,我国基本耐用消费品市场已渐趋饱和,目前绝大部分商品属于供求平衡或供大于求。对于不需要的产品,居民不会因为存款实际利率为负就减少储蓄,增加即期消费。