摘 要：企业并购是一个重要的经济现象，现在的企业越来越重视通过并购手段来扩大经营，实现企业的外部增长。而评价企业的并购活动是否有效并取得正效益，需要通过合适的并购绩效评价方法分析。本文选取科斯伍德并购龙门教育混合并购案例，运用平衡计分卡的四个维度来分析科斯伍德并购前后的变化，从而评价此次混合并购的成效。

关键词：并购绩效;平衡计分卡;案例分析

本文索引：吕一晗.平衡计分卡视角下混合并购绩效评价[J].中国商论，2022（02）：-135.

中图分类号：F272.3 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2022）01（b）--04

随着时代的发展，环境的变化，一些传统的重资产企业在自身行业发展中遭遇瓶颈，发展受限，在这样的背景下，企业进行战略上的转变，混合并购就是一个很好的手段。一个行业总有风险和波动，既然预判到行业可能会进入夕阳阶段，提前给企业想好转变的对策也是很必要的。混合并购可以分散风险进行多元化的生产经营，同时也可以达到优化资产结构、提高企业竞争力的目的。而混合并购之后，对企业的混合并购活动的绩效进行科学合理的评估也是十分重要的，通過评估可以判断并购是否达到预期，也对并购之后的整合有很好的参考价值。

基于平衡计分卡对企业混合并购后的绩效进行评价是一种较为科学合理的绩效评价方法。平衡计分卡是从企业的组织愿景和战略出发，对企业从四个维度进行分析和评价。本文将利用平衡计分卡作为绩效评价的工具，对科斯伍德并购龙门教育这一案例进行绩效研究，从财务、客户、内部流程和学习与创新这四个维度进行全面的分析与评估。

1 案例介绍

1.1 并购方背景及原因

科斯伍德全称为苏州市科斯伍德油墨股份有限公司，成立于2006年，2011年登陆深交所创业板上市（证券代码：300192）。科斯伍德是国内环保胶印油墨行业的龙头企业之一。公司一直坚持要做 “高度创新能力的国际知名环保油墨制造商”的发展目标，专注于对高分子材料和植物油改性的研发，并将之运用于印刷胶印油墨的生产与销售。科斯伍德是国内少数能将产品直接销往其他发达国家和地区的企业之一。

但是油墨行业毕竟还是一个细分行业，规模比较小，全国的油墨行业份额加总大概是一个120亿左右的市场，在这个行业里就有超过700家的生产经营企业，所以竞争是很激烈的。科斯伍德提供的财务数据显示，在2008年、2009年、2010年这三年公司的营业利润复合增长率达到52.12%。2010年公司产品销量已达到1.07万吨，2008年、2009年、2010年这三年实现了产品销量32.02%的复合增长率，是远远高于胶印油墨行业的6.15%复合增长率，所以科斯伍德是我国胶印油墨制造企业中增长最快的企业之一。但是蛋糕毕竟也不太大，分蛋糕的企业也很多，即使作为龙头企业有着前几年快速的营业利润增长率，在过了快速发展阶段也就进入利润瓶颈。年报显示，从2014年后公司净利润就开始下跌，盈利能力变差，处于停滞不前的状态，这个时候也可以看出公司的业绩增长空间已然缩窄。再加上外部环境的变化对行业有很多的冲击，国内经济形势下行、环保政策在抓严、原材料成本增加、市场竞争日益激烈都使企业的发展受到很大阻力。但是有一个更大的环境变化因素就是2014年左右4G技术和智能手机的普及带来的，互联网热潮促使了新媒体的盛行，纸媒不得不缩小市场，这也就冲击了油墨行业，使其未来发展举步维艰。

在这样的情况下，企业考虑通过混合并购来转型，企业董事会分析认为教育是一个迎合消费升级的服务行业，教育行业在未来的成长空间是巨大的，相比油墨行业总体120亿左右的市场，教育的市场可能是万亿级的。

1.2 并购过程

科斯伍德选择并购龙门教育后，分两步完成了并购。第一次并购进行于2017年12月，科斯伍德以支付现金的方式，收购龙门教育49.76%股权。在对龙门教育49.76%的股权收购过程中，科斯伍德还分别与利润补偿责任人签订《表决权委托协议》，利润补偿责任人将其本次交易完成后仍持有的龙门教育341万股、占龙门教育总股份数的2.629%对应全部表决权委托给科斯伍德行使。上述交易完成后，科斯伍德合计拥有龙门教育6723.1万股股份对应的表决权，占龙门教育总表决权股数的51.85%。由此，科斯伍德达成了对龙门教育的控制，成为龙门教育的控股股东。

第二次并购发生于2019年6月，是属于同一控制下的企业合并，科斯伍德以发行股份、可转换债券及支付现金的方式，收购了龙门教育剩余的50.17%的股权，由此全部并购完成。2020年10月30日，科斯伍德变更公司名称为科德教育。

2 基于平衡计分卡的并购绩效分析

2.1 财务角度

财务指标作为重要的绩效测评指标显示了公司的战略及其实施是否有助于企业利润的增加，它是衡量企业并购绩效成效的关键考核部分，通过对财务指标的分析，可以对并购行为对于实现企业战略目标是否有利做出一个判断和评价。

根据此次并购的目的，本文选取了科斯伍德首次并购2015—2017年的财务数据，从盈利能力和发展能力这两个方面的财务指标全面分析科斯伍德首次并购龙门教育前后的绩效变化。

2.1.1 盈利能力

盈利是企业发展的重要方面，企业生产经营的直接目的就是为了不断追求资金的增量，盈利的能力关系到企业的所有者的利益，同时通过分析企业的盈利能力是否得到了增强也可以来评价并购行为的成败。

表1显示的是科斯伍德2015—2019年的盈利能力指标数据。由表1可以看出，在并购之前科斯伍德的盈利能力保持在以一个平稳的水平。但是在2017年，盈利能力指标有着明显的下滑，影响当年的盈利能力指标的原因有以下几点：一是重大资产重组——并购项目所需要的大额中介费用、融资费用和交易过户费用在2017年给企业带来了很大的影响;二是当年原材料价格大幅度上涨导致营业成本的增加;三是由于环保政策变化带来的风险，需要企业追加环保成本的投入;四是受宏观环境影响产品销售业绩的下滑导致收入的减少，这种种因素一同影响了2017年的盈利能力指标。

但是在2017年之后，科斯伍德的盈利能力有着飞跃般的增长，2017—2019年的盈利能力指标直接呈现出级数般的增长趋势。2018年的营业利润率直接是2017年指標的约10倍，并且超过了并购前以油墨为主营的盈利能力指标，2019年能够继续在这基础上翻两倍。净利润率和总资产报酬率也是在并购之后飞速增长，2019净利润率和总资产报酬率都相比前一年度增加三倍，同时超过了并购之前的单主营业务的盈利水平。通过对盈利能力指标的分析可以看出，并购之后龙门教育对科斯伍德的盈利做出了很大的贡献，万亿级的教育市场大大加强了科斯伍德企业的盈利能力。

2.1.2 发展能力

通过对发展能力的分析可以了解企业未来生产经营的趋势与潜能。根据表2可知，并购前靠原本的单主营业务发展已经出现了疲软的状态，并购之后的协同效应带来的增长程度惊人，处于飞速发展的教育行业的龙门教育的注入给科斯伍德的营业利润增长率在并购后的2018年达到了1620.39%。现在的家庭对孩子的教育尤其重视，现在教育行业的良好发展情势也成为我国社会经济领域的重要增长点。二孩政策让人口持续增长，并且对子女的教育培训可以说是刚需，国家在政策上也是鼓励民办教育的发展，在这样的协同效应下，科斯伍德在此中受益，并购的合理有效也给企业自身带来了很大的发展空间。

从财务角度总结来说，并购行为给科斯伍德带来的较为明显变化体现在盈利能力和发展能力上。并购让企业的盈利能力有了一个飞速发展，2017年之后两年的盈利能力指标都表示企业已经开始从以油墨为主营业务时，盈利能力在2014年之后不再高速发展而停滞不前的境地中摆脱出来，教育培训收入的高毛利率就是企业盈利能力的新推进器。并购行为从财务上来说带来了利润的增加，让企业实现了提升盈利能力的财务目标，满足了给股东创造更多价值的要求。

2.2 客户角度

在顾客的眼中树立起怎样的形象才算是实现了企业战略目标，这可以从很多角度来讨论，其中客户的数量就是很重要的一种评价指标，而影响客户数量的因素可以有市场占有率和品牌影响度，占据了大片的市场得到的客户自然也就多了，品牌打得响亮，慕名而来的顾客也会多。

在合并之前，科斯伍德主营胶印油墨，根据公司的公开文件可以了解到，科斯伍德在国内120亿元油墨大市场中，其主营所在的细分胶印油墨市场份额约为整个油墨市场的三分之一，科斯伍德每年的销售收入约为5亿元，在胶印油墨市场中约占15%。其在出口胶印油墨行业中，出口的国家与地区十分广泛，多达60多个，占全国出口的12%。根据科斯伍德的年报，公司一直有先进的运营模式，领先的技术，高标准的环保产品、强有力的产品销售能力以及一直保持的良好市场地位，市场份额扩大是有希望的，但是从外部环境来看，扩大空间是狭小的。

并购之后，科斯伍德开始了教育培训和胶印油墨双主营布局的模式。胶印油墨的市场份额已经在前段中交代，而有关并购的龙门教育成立于2002年，在陕西教学培训市场深耕了18年，在我国中西部地区具有较高知名度，原本主营业务为全封闭中高考补习培训，是资本市场上少见的区域性教学品牌，2016年度以来，龙门教育新增了K12课外辅导业务，覆盖了北京、武汉等12个城市，业务的扩张既使市场份额得到了进一步的扩大，又使客户的数量不断增减。2020年度由于疫情的影响，线上教育更加快速地为更多人接受。同时，高考的改革，让很多单独命题的省份回归全国卷，高考教育培训的市场地区又得到了扩大。种种皆可表明科斯伍德并购的龙门教育在扩大客户数量方面有着扩大市场占有率和品牌知名度的强大潜力。

从并购之后企业的客户群体扩大和品牌影响来说，龙门教育带来的效益是远远大于胶印油墨行业的。原本的业务本身就发展受限，其客户群体将在今后更多向教育培训方面倾斜。从近来科斯伍德的行为，比如为扩大规模而收购多地的小型教育机构，以及在2020年10月底发布公告将公司名称变更为科德教育，还有在2021年3月9日发布公告称将现有油墨及类似产品制造业务相关的全部资产、债权债务及资源进行整合按账面净值划转至全资子公司苏州科斯伍德投资管理有限公司，暨上市公司拟剥离油墨业务对子公司进行增资，都表现出了并购龙门教育是科斯伍德积极寻求战略转型的积极措施，并购行为也为企业向教育行业的转型在客户群体改变和品牌影响方面降低进入门槛并且减少了成本。

2.3 内部流程角度

内部流程方面的评价主要是从企业业务流程的角度来看，并购是否为了满足股东和顾客而在业务内部流程方面有所擅长。评价企业的内部流程可以通过企业管理费用和管理费用在期间费用中的占比表现来考虑。表3为科斯伍德2015—2019年的内部流程相关数据指标，可以看出并购之前企业的管理费用保持在期间费用稍微过半的占比里波动，并购之后管理费用数额上有着大幅度的增加，这是因为并购导致了资产规模的扩大，企业并购后需要整合，整合后的企业管理难度会相比之前有一定的提升，所以管理费用的增长是可以理解的。并购完成只是一个开始，对于母公司来说如何很好地进行并购后的整合，使整合后的企业满足今后的企业战略规划才是更为重要，且对今后发展大有裨益。但是，数据也显示并购之后，虽然管理费用的数额连年大幅增加，但是管理费用在期间费用中的占比却是在降低的，2018年和2019年的管理费用占比都是低于并购之前的占比水平，都低于50%，可以看出，并购之后的科斯伍德在内部管理整合上是下了功夫的。

2.4 学习与创新

企业追求的不光是短期的成绩，可持续的长远的发展也是企业生生不息前进的关键，这就需要企业拥有创新、改进和学习的能力，也就是说企业只有通过不断研发新的产品，才能提高企业的经营效率，打开更大的市场，获得更多的顾客，收获更大的利润。表4是科斯伍德学习与创新相关的指标数据，数据选取的是并购当年以及前后两年的研发费用和研发费用增长率。数据显示，科斯伍德在并购之前研发创新方面虽有增长但步伐放缓，在并购当年的研发支出有所下降，是由于并购的管理行为暂时使企业在这方面的投入减低，但是在并购之后研发费用支出就有稍微大的增加，超过了并购前的水平。并购来的龙门教育本身就是需要创新、需要人才的行业，在线上教育、培训课程和培训教师这一块都有很大的扩展蓝海，原本的胶印油墨的创新研发已缺少新的挖掘点，企业并购龙门教育也是看重了其本身具有的创新与发展前景。投入更多的研发到教育培训业务也是迎合了企业的转型向教育行业转型的目标。

3 结论与建议

基于平衡计分卡从财务、客户、内部流程和学习与创新四个维度对科斯伍德并购龙门教育这项混合并购进行评价是较为全面的。单纯的财务指标有着短期性、迟滞性、可信度存疑等短板，基于平衡计分卡的绩效评价方法就将财务指标与非财务指标相结合，是相对比较综合和平衡的方法。

总的来说，从企业为寻求新的增长点而要转型的战略目标出发，科斯伍德并购龙门教育提升了企业整体的绩效。主要的绩效提升表现在财务上，并购产生的协同效应使企业整体营业收入增加，打破了盈利能力难以增长的瓶颈问题;客户方面，企业规模的扩大让企业有机会去拥有更多的客户数量，开拓更大的市场，多元化经营业务让科斯伍德能够分散原本在胶印油墨中举步维艰的风险;内部流程上，并购后积极进行企业整合来与企业转型目标相匹配，提升企业的发展效率;学习创新上，将更多的研发创新投资到教育培训领域，渐渐也表现出对于此业务的倾斜。

可以看出，科斯伍德的并购行为和企业自身寻求转型的战略目标有着相辅相成的关系。企业为了轉型进行了混合并购，并购之后的产生的协同效应让企业总体业绩有了提升，万亿元级的教育市场带给了科斯伍德极大的好处，企业为了继续落实转型战略，将更多的投资分配给了教育培训业务。现在的科斯伍德虽然在并购后是双主营业务发展中，但也可以预测，在其教育行业越做越大后，发展乏力的油墨印刷业务可能会被剥离出其主营业务，这样科斯伍德就真正达到了完全转型的目标。该公司在2021年3月9日发布的《关于向全资子公司划转资产的公告》也从侧面印证了这一观点。

这是一个重资产的传统制造业企业并购轻资产高利润率的教育企业的混合并购典型案例，通过这个研究可以发现科斯伍德从挑选并购的对象到并购过程到并购后的整合都是适应了企业战略发展的目标。这也给其他希望通过混合并购来摆脱原有行业环境困境，实行多元化经营的企业提供了借鉴意义。

参考文献

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Performance Evaluation of Hybrid M&A from the Perspective

of Balanced Score Card

—— Taking Kingswood’ s M&A of Longmen Education as an Example

Jiangsu University  Zhenjiang， Jiangsu  212013

LV Yihan

Abstract： M&A is an important economic phenomenon， and now companies pay more and more attention to expanding their operations through M&A to achieve external growth. To evaluate whether the M&A activities of enterprises are effective and obtain positive benefits， it is necessary to analyze through appropriate M&A performance evaluation methods. This study selects the case of Kingswood’s M&A of Longmen Education， and uses the four dimensions of the balanced scorecard to analyze the changes before and after Kingswood’s M&A， so as to evaluate the effect of this hybrid M&A.

Keywords： M&A performance; balanced score card; case study