盛宝柱，张巧慧

（安徽建筑大学 经济与管理学院，合肥 230601）

近年来，我国住房价格上涨过快及其与居民收入水平相比过高等问题加重了购房者的负担。据统计，我国80 %以上的购房者都是利用银行贷款买房，住房信贷政策也因此成为调控房地产价格的有效手段。

为遏制房地产市场的投机炒作行为，让刚性住房消费成为房地产市场的主导者，国家采取了多种措施对房地产市场进行宏观调控，如提出加大保障性安居工程的建设，2011年开始推行的房产税试点等，这些政策都在稳定房价上发挥了一定的作用。在我国，由于从银行贷款买房占很大比例，银行与房地产市场联系紧密，从住房信贷政策方面对房地产价格进行调控也是一种有效的手段。2015年由中国人民银行、住房城乡建设部、中国银行业监督管理委员会三部门联合印发的《关于个人住房贷款政策有关问题的通知》对个人住房信贷政策做出了更加具体的要求。

由于房地产具有特殊的性质，它既可以是消费品又可以是投资品，这也决定了不同的购房需求。目前我国的购房需求主要以刚性需求为主，刚性需求受房地产价格的影响较小，但大量以获取利益为主要目的的投资、投机性需求的进入助长了房价的上涨，给刚性需求的购房者带来了压力。个人住房信贷政策在首付款比例和贷款利率两方面对房地产价格产生影响：对于首套且套型建筑面积合理的自住房首付比例以及贷款利率给予一定的优惠，减缓刚性住房需求的压力；对于不合理的住房需求，要从首付比例和贷款利率两方面进行调整，提高各种投机性购房的成本，严格限制投机购房者的进入。我国的个人住房信贷政策要求严格实施差别化住房信贷政策，加强对银行信贷的监督，严禁不合理的贷款流入房地产市场。以差别化住房信贷为主要内容的个人住房信贷政策对于实现房地产市场的均衡发展起到了一定的作用。

一些学者对房地产价格和银行信贷之间的相互关系进行了研究。吴龙龙等从供给和需求两个方面分析了银行信贷对房地产价格的影响，认为银行信贷会在供需两方面对房地产价格产生影响，可以通过实施严格的信贷政策遏制不合理的住房需求，引导合理的住房需求[1]；黄梓蔚等经过实证分析，发现银行信贷的扩张明显能够推动房地产价格的上涨[2]；而江彤则利用误差修正模型对银行信贷与房地产价格之间的关系进行实证分析，发现银行信贷的扩张不是房地产价格持续上涨的根源[3]。另有部分学者研究了个人住房信贷政策中的首付比例对房地产价格的影响。赵悦利用SVAR模型实证分析了房贷首付比例对住房市场的影响，研究发现调整房贷首付比例对房地产价格只能起到暂时的缓解作用[4]；梁斌则通过构建动态一般随机均衡模型实证分析了银行信贷首付约束对房地产价格的影响，认为首付约束政策的持续性更加明显，并且对房地产价格的波动影响较小[5]；徐小华等通过构建动态一般随机均衡模型实证分析了差别化信贷政策对房地产价格的影响，发现提高投机购房首付比例可以降低房地产价格并且能够有效地抑制房地产价格的波动[6]。

本文研究的意义在于分析个人住房信贷政策对房地产价格的影响。现有研究大都从银行信贷的角度出发研究银行信贷对房地产市场的影响，或是研究差别化住房信贷政策中的首付比例对房地产价格的影响。本文的创新点在于从个人住房信贷的角度出发，首先分析了个人住房信贷政策对房地产价格的作用机理，然后通过构建VAR模型实证分析了个人按揭贷款规模和贷款利率对房地产价格的影响。在实证分析中还加入国民经济发展水平作为变量更加全面地研究个人住房信贷政策对房地产价格的影响。此外，实证分析时选取2006～2019年季度数据使得结论更具有时效性。

1 个人住房信贷政策对房地产价格影响的理论分析

从银行贷款买房解决了大多数人不能一次性付清购房价款的问题，但是这同时也给以获取利益为目的的投机者制造了机会，助长了房价的上涨。个人住房信贷政策运用首付款比例和贷款利率两种工具对房地产价格进行调控。本节将根据现有研究理论分析个人住房信贷政策对房地产价格的影响。

根据供需理论，房地产作为商品会受到供求关系的影响。供求关系是商品经济的基本关系之一，商品的价格会随供求关系上下波动。个人住房信贷政策的扩张会引起购房需求的上涨，并且我国房地产市场长期存在买卖双方不平等的现象，房屋建筑面积有限以及建设周期长等特点容易引发房地产市场的供需矛盾。当个人住房信贷政策扩张时，购房需求上涨，短时间内住房供给并不能满足购房需求，供需不平衡就会推动房地产价格的上涨。

此外，对房地产市场的未来预期也会对房地产价格产生影响。凯恩斯经济学认为，预期占有很重要的地位，它对人们的经济行为起着决定性影响作用。房价上涨，贷款难度较低，带来的预期收益较高，这会助长投资、投机性需求的进入，又进一步推动了房地产价格的上涨。

在个人住房信贷政策紧缩的情况下，银行提高首付款比例和贷款利率，会抑制购房需求。对一些刚性购房需求者来说，首付款比例的适当提高可能并不会对他们的购房需求产生较大的影响，但对于投资、投机者来说，政策紧缩带来投资成本企高，会降低他们的预期投资收益，因此购房需求也会降低。需求降低，房价上涨情况也会有所减缓。

综上所述，住房信贷政策的扩张会助长房地产价格的上涨。通过个人住房信贷政策抑制不合理的住房贷款流入房地产市场，是调节房地产价格的一种有效手段。

2 我国银行个人住房信贷政策对房地产市场影响的实证分析

2.1 研究方法

为研究不同信贷政策工具对房地产市场的影响，本文选取向量自回归模型进行实证分析。

向量自回归模型不以经济理论为基础。在VAR模型中各个变量被定义为是可以相互影响的。VAR模型把系统中每一个内生变量作为系统中所有内生变量的滞后值的函数来构造模型，从而估计全部内生变量的动态关系。个人住房信贷政策会对房地产价格产生影响，适合用VAR模型来研究他们之间的相互关系。

房地产价格的影响因素很多，国民经济发展水平、人口数量等都会对房地产价格产生影响。为了使计量模型更加完整，及考虑到数据的可得性，本文建立的VAR模型变量选择房地产价格（P）、个人购房贷款（LOAN）、贷款利率（R）以及经济发展情况（GDP）。本文所使用的的VAR模型形式如下：

其中：yt是k维内生变量向量，本文中yt=[P、LOAN、R、GDP]。p是滞后阶数，样本个数为T。k×k维矩阵A1, ... , Ap是要被估计的系数矩阵，εt是k维扰动向量[7]。

2.2 变量选取与数据来源

我国个人住房信贷政策主要是实施差别化的住房信贷政策，其政策工具主要有首付款比例和贷款利率两种。

购房时，除去首付部分，剩下的几乎都需要从银行贷款，首付款比例的调整会影响到银行的个人住房按揭贷款规模。本文在研究个人住房信贷政策对房地产价格的影响时，考虑到个人住房信贷政策中的首付款比例相关数据难以获取，选择个人按揭贷款规模为变量进行研究。

个人住房信贷政策规定，首套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率，二套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率加60个基点，多套房贷款利率大幅度提高。贷款利率的提高会导致购房成本的增加，进而对房地产价格产生影响。实证分析时需要引入贷款利率为变量分析个人住房信贷政策对房地产价格的影响。

此外，秦岭等认为房地产业与宏观经济联系非常紧密[8]，经济的发展也有助于推动房地产行业的发展。实证分析时，必须考虑整体的经济增长情况。

综上所述，在研究个人住房信贷政策对房地产价格的影响时选取的变量为房地产价格（P）、个人按揭贷款额（LOAN）、贷款利率（R）以及经济发展水平（GDP）。文章选取2006年至2019年的季度数据进行研究。

P：房地产价格。商品房销售额除以商品房销售面积可以计算得到房地产价格，由于统计年鉴中并未给出季度数据，可根据月度数据计算出季度数据[9]。

LOAN：个人按揭贷款额。个人按揭贷款数据来自统计年鉴中房地产企业本年度实际到位资金小计中的个人按揭贷款额。

R：贷款利率。采用5年以上中长期贷款利率来表示。由于在一个季度中，利率可能出现调整，实证分析时按照天数为权重计算出每个季度的平均贷款利率[10]。

GDP：经济发展水平。本文用GDP表示经济发展水平。

2.3 个人住房信贷政策对房地产市场影响的实证分析

2.3.1 单位根检验

VAR模型中的个人按揭贷款规模、贷款利率、经济发展水平等都是时间序列数据，他们的平稳性需要经过检验。在建立模型的过程中要尽量避免使用非平稳变量，若未经平稳性检验直接使用上述数据，就可能出现伪回归的现象。为避免出现上述问题，保证分析结果的准确性，检验这些数据的平稳性是进行实证分析必不可少的步骤。单位根检验可用来检验数据的平稳性，本文采用ADF检验法对上述所有变量都进行单位根检验。ADF检验结果如表1。

表1 ADF检验结果

为降低不平稳性，对原变量进行了取对数处理。从ADF检验结果可以看出所有变量原序列lnP、lnLOAN、lnR、lnGDP的ADF检验统计量的值都大于5 %的临界值，原序列不平稳。对原序列进行一阶差分后，ADF检验的结果显示，ADF检验统计量的值均小于5 %的临界值，平稳，所有变量均为一阶单整序列。

2.3.2 协整检验

如果变量是非平稳的时间序列，就有可能会出现伪回归的现象。现实中进行的大多数时间序列分析都是非平稳的，通常我们可以通过差分的方法将其变为平稳序列，但将其进行差分时，会让我们失去一些有用的信息，因此我们可以选择协整检验的方法对其进行分析。在上述单位根检验中，结果显示原序列不平稳，因此需要进行协整检验判断其是否为伪回归。

在本文中，我们使用Johansen检验的方法对lnP、lnLOAN、lnR、lnGDP等4个变量进行协整检验，检验结果如表2、表3。

表2 迹统计量检验各变量协整结果

表3 最大特征值统计量检验各变量协整结果

从表2可以看出，迹统计量和最大特征值统计量的检验结果都在At most 2，原假设条件下P值大于0.05，所以可以认为lnP、lnR、lnGDP、lnLOAN存在长期稳定的均衡关系，并且最多存在两个协整关系。

2.3.3 格兰杰因果检验

通过协整检验可以证明个人按揭贷款规模、贷款利率、经济发展水平、房地产价格之间存在长期稳定的均衡关系，下面用格兰杰因果检验来验证他们之间的因果关系，如表4。

表4 各变量Granger检验结果

格兰杰检验结果表明：在5 %的显著性水平下，贷款利率、个人按揭贷款规模、经济发展水平均是房价的格兰杰原因。房地产价格会受到个人按揭贷款规模、贷款利率以及经济发展水平的影响。

在个人住房信贷政策宽松的情况下，个人按揭贷款规模的扩张会使得贷款难度降低，购房者可从银行获得更多的个人按揭贷款；贷款利率的降低则会减少购房成本，对投资、投机者来说，预期收益较高，当投机者预期到投资房地产会给他们带来更多的收益时，会出现大量的“炒房”行为，助长房地产价格的上涨。而当首付比例提高，个人按揭贷款规模缩小并且提高贷款利率时，购房成本会增加。对于投资、投机性购房者来说，此时的投资并不会给他们带来理想的收益，因此会抑制购房投资、投机性需求的进入，有利于房地产市场的总体稳定。

2.3.4 脉冲响应分析

在VAR模型中，可以利用脉冲响应函数和方差分解的方法来分析模型中的每个内生变量对它本身以及其他内生变量的扰动所作出的反映。本文，我们可以用脉冲响应函数来分析变量间的相互影响作用。

从图1脉冲响应的结果可以看出：贷款利率对房地产价格的影响存在一定的时滞性，前期贷款利率的提高会对房地产价格起到正向冲击的作用，到后期贷款利率的提高会使房地产价格下降，但这种作用会逐渐趋于平稳；关于个人按揭贷款额对房价的影响，前期个人按揭贷款规模的增长对房地产价格起到正向冲击的作用并且存在波动，在第二期时会达到最大，后期会逐渐减弱并逐渐趋于平稳，但仍为正向冲击作用。脉冲响应分析的结果验证了前面的理论分析，个人住房信贷政策的扩张会促进房地产价格的上涨。

图1 房地产价格脉冲响应

2.3.5 方差分解

通过方差分解可以进一步分析个人按揭贷款额、贷款利率、经济发展水平对房地产价格的影响程度，判断各变量对房地产价格的贡献度。

从表5的方差分解的结果可以看出：个人按揭贷款规模、贷款利率，经济发展水平对房地产价格的影响稍有滞后，并且房地产价格本身的影响最大。从第二期开始，个人按揭贷款对房价的贡献度逐渐增大，到后面逐渐趋于平稳，稳定在10 %左右，贷款利率对房地产价格的影响最终稳定在3 %左右。个人住按揭款规模对房价的影响要大于贷款利率对房价的影响。从表5中也可以看出经济发展水平对房地产价格的影响也较大，说明经济发展水平对房地产价格也会起到调节作用。

表5 对房地产价格的方差分解

3 结论与建议

基于全国房地产数据的VAR分析研究发现个人住房信贷政策会影响房地产价格。这种影响表现为个人住房信贷政策的扩张会促进房地产价格的上涨。

实证分析可以发现：个人按揭贷款规模、贷款利率与经济发展水平都会对房地产价格产生影响。格兰杰因果检验结果表明个人按揭贷款规模和贷款利率都与房地产价格互为因果关系。

脉冲响应分析可以发现：个人按揭贷款规模对房地产价格具有正向影响，个人按揭贷款规模的扩大会助长房地产价格的上涨；对于贷款利率，在前期贷款利率的提高会对房地产价格起到正向冲击的作用，而后期贷款利率的提高则会使房地产价格下降，这种冲击作用会逐渐趋于平稳。

本文还通过对比个人按揭贷款规模和贷款利率对房地产价格的影响发现，个人按揭贷款规模对房地产价格的影响要大于贷款利率对房地产价格的影响。

通过上述理论分析与实证分析可以发现，个人住房信贷政策会对房地产价格产生影响，是调控房地产市场的有效手段。为了减缓刚性住房需求的压力，保持房地产市场的总体稳定，结合上述分析，提出以下几点建议：①实证分析可以发现个人住房信贷政策会对房地产价格产生影响，可从住房信贷政策方面对房地产市场进行调控。银行要加强对个人住房信贷的监管，认真执行差别化住房信贷政策。政府也应该采取措施，对个人住房信息的登记要更加完善，以便于更好地区分刚性需求、投资性需求以及投机性需求，限制投资、投机性购房需求的贷款，打击不合理的住房需求，保持房地产市场的总体稳定。②与个人住房按揭贷款规模相比，贷款利率对房价的影响较低，应着重对个人购房贷款规模进行调控，仔细审查非住房和第二套及以上住房的贷款申请[11]，通过提高首付款比例限制不合理的贷款需求进入房地产市场。抑制不合理住房需求的同时也要注意缓解刚性住房需求的压力。③供需关系是影响房地产市场平稳健康发展的关键因素，房地产价格要趋于合理，就需要供需关系的平衡。政府需加强保障性安居工程的建设，朝着“居者有其屋”的方向迈进。