作为资本市场重要基础性制度的退市制度，近日终于有了新的改革，这也将有助于进退有序的资本市场格局的形成

为深入贯彻落实十九大和全国金融工作会议精神，增强金融服务实体经济能力，防控金融风险，促进多层次资本市场健康发展，3月2日，证监会发布《关于修改〈关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见〉的决定》（以下简称《若干意见》，并就修改《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》向社会征求意见。

随后3月10日，为贯彻落实中国证监会《关于修改〈关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见〉的决定》，沪深交易所制定了《上市公司重大违法强制退市实施办法》（以下简称《办法》），并向社会公开征求意见。

值得注意的是，在沪深交易所制定的《上市公司重大违法强制退市实施办法》中，不仅IPO及重组上市中的欺诈发行要“一退到底”，年报财务指标造假及其他各类信息披露重大违法行为，均被纳入退市范围。

而“退市制度”本身作为资本市场中关键规则，其细小变化都与投资者的利益息息相关。相较2014年实施的退市意见，此次两大交易所的《上市公司重大违法强制退市实施办法》中更是明确六种上市公司重大违法应被终止上市情况，分别涉及欺诈发行、年报造假、信息披露违法等，无论从力度还是执行力上都有所提高。

交易所责任进一步明确

北京威诺律师事务所合伙人杨兆全律师向《法人》记者介绍道，从2014年被称为“史上最严退市新规”《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》发布至今，回顾该政策实施三年多以来的成效，退市股票数量确实较此前略有增加，但整体退市率依旧不足，退市制度仍有进一步完善的空间。

“无论在原则还是程序上，沪深交易所发布的《实施办法》对重大违法上市公司都将采取零容忍态度，同时《实施办法》加大对财务状况严重不良、长期亏损、‘僵尸企业’等符合退市财务指标企业的执行力度。”杨兆全指出，此次证监会发布的《关于修改〈关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见〉的决定》中则还强化了交易所一线监管职责，这也正是加大退市执行力度的重要组成部分。

从此次修订的主要细节来看，监管层希望能够突出交易所的决策主体责任，强化证券交易所一线监管职能，要求交易所自行制定具体的实施规则，并严格执行重大违法强制退市制度。

“另外，《实施办法》切实加大对重大违法公司退市的执行力度，依法依规将重大违法公司清出市场，充分激发证券市场‘吐故纳新’的活力。”杨兆全指出，《实施办法》多方面着力优化重大违法退市实施程序，提高退市效率。

首先是对触及终止上市的违法情形重新认定，重点打击欺诈和信批违规行为；其次是效率更高，如重大违法退市暂停上市期由12个月缩短至6个月，大大提高了退市效率；最后则是规定更严格，要从严把握重大违法公司恢复上市和重新上市条件。重大违法公司被暂停上市后，不再考虑公司整改、补偿等情况，6个月期满后将直接予以终止上市，不得恢复上市。且规定因欺诈发行退市的公司不得申请重新上市。而因其他重大违法退市的公司申请重新上市时间间隔由1年延长为5年。

北京市万腾律师事务所执行主任张华利在接受《法人》记者采访时则表示，沪深交易所的《证券交易所上市公司重大违法强制退市实施办法（征求意见稿）》进一步明确了证券交易所对上市公司有重大违法情形时的退市决策主体责任，而将强制退市的决策权放于沪深交易所，并由沪深交易所制定实施细则，既是契合了市场发展需要，也是强化交易所一线监管职责的有机组成部分。

加大对僵尸企业退市力度

在被喻为“新时代资本市场开局之年”的2018年，一系列有助于完善金融监管体系，使资本市场秩序得到稳定的政策已经或正在落地，而退市制度的完善，其意义也更加重要。

张华利在接受《法人》记者采访时指出，从2014年实施退市制度改革，引入重大违法公司强制退市制度至今，虽取得了一定成效，但也有些问题逐渐显现出来，比如上市公司信息披露不及时、财务数据造假、大股东违规减持等情况，而沪深交易所的《证券交易所上市公司重大违法强制退市实施办法（征求意见稿）》中，首先对适用重大违法强制退市的具体情形，规定得更细化。比如，除欺诈发行之外，重组上市、年报披露和日常信披中的重大违法情形都被纳入退市指标；尤其是为了规避连续亏损而在定期财报中弄虚作假的重大违法行为，更被单独列出。其次，对适用重大违法强制退市在效率方面有了大幅度提高，比如，因重大违法退市的暂停上市期间从12个月缩短至6个月。

“另外，此次证监会、交易所再次启动退市制度改革，就是要夯实基础制度建设，规范市场出口，着力形成优胜劣汰的市场机制。” 张华利说道，这些制度安排，与证监会近年来在首发上市、并购重组等基础制度方面的改革一脉相承，其主旨就是持续改良市场生态秩序，提高上市公司质量。

杨兆全在接受《法人》记者采访时则表示，与2014年实施退市制度改革相比， 通过年报财务指标造假规避退市的上市公司，成为新规关注的重点之一。而上市公司财务数据能够体现公司的持续经营能力，是资本市场定价和配置资源的主要依据，与投资者的利益息息相关。将持续亏损等财务状况不佳的上市公司清出市场，是落实中央关于处置“僵尸企业”重要任务，配合“去产能、去库存、去杠杆、降成本”工作要求的重要方面。“僵而不退”扰乱了信息披露秩序，侵害了投资者利益。对于此类公司，应当坚决予以清除，净化市场环境。

此外，杨兆全指出，退市制度的完善，也是今后推行注册制的成熟条件之一，两者相辅相成，退市制度完善，则注册制推行基础越稳固。

中研普华研究员许俊龙认为，退市办法由证交所独立制定退市标准与规则，并由证交所独立执行退市决定权和处置权，不仅有利于市场层次的细分，强化证交所自律，同时更有利于退市程序工作效率的提升。

退市整理期去存争议

值得关注的是，在有关上市公司退市制度的探讨中，“退市整理期”的争议一直不断，有观点指出，退市率偏低也与退市制度中的暂停上市、退市整理期等环节有关，而这也为上市公司通过多种手段保壳从而保护上市地位留出了时间。

杨兆全在接受《法人》记者采访时表示，“退市整理期”设立的初衷，是为保护投资者利益，使那些尚持有强制退市公司股票但又不愿参与交易的投资者有一个退出机会，但对于涉及重大违法行为而被强制退市的公司而言，尤其是因欺诈发行而被强制退市的公司，这一设置或有待商榷，因为由于欺诈退市和亏损被强制退市明显不同，虽然都由投资者自担风险，但显然前者并未遵循资本市场规则，因此在退市制度的探讨中，停牌制度也应得到完善，更有利于保护投资者的合法权益。

张华利则指出，“退市整理期”的设置对于那些尚持有强制退市公司股票但又不愿参与到股转系统中去交易的投资者是一根“救命稻草”，但对于涉及重大违法行为而被强制退市的公司，尤其是因欺诈发行而被强制退市的公司而言，不仅不能保护投资者利益，甚至有为责任人推脱赔偿责任的嫌疑，因为在退市整理期交易，不过是在投资者之间进行投资损失转移，因为如果没有退市整理期交易，先行赔付就要赔偿所有公众股股东，而由于退市整理期交易的存在，先行赔付的对象反而大大减少，故对退市制度的修改，应取消重大违法行为，尤其是欺诈发行公司强制退市的“退市整理期”设置。