李雪儿

（澳门科技大学 澳门 999078）

我国证券市场起步于上世纪90年代，随着国民经济快速发展和居民收入水平稳步提高，我国证券市场发展迅速，目前已经成为全球主要券市场之一。然而，市场参与主体的迅猛增加，我国证券市场在蓬勃发展的势头下逐渐暴露出一些问题，相关制度的进一步完善成为完善证券市场的头等大事。

一、证券市场监管困境的法理探究

经过近30年的建设，我国证券市场已经发展成为全球最大的证券市场之一。然而，从国际对比看，我国证券市场存在的问题尤为凸显。证券市场监管失灵，内幕交易、信息造假等违法行为频频出现，其原因除了执法体制机制本身的问题，同时也存在着深刻的体制性根源和法治文化根源。经济体制与法律自古以来就具有密切的连带关系，经济决定着法律的有无和法律的发展进度，而法律对于经济又具有决定性的反作用，经济的“利他”本质在法律缺位移位的情况下将会引领社会走向无底深渊，我国证券市场监管难题的根源在于背离了其法理根源。

（一）“利他”本质与政府错位的悖论

诺贝尔经济学家获得者加里贝克尔曾经提到，经济的概念就是以最小的代价，去赚取最大的效果，其参与者往往会尝试在其所处的主观和客观制约下，选择能够为其提供最大价值的选项[1]。经济的本质是逐利和利他的，其每一项行为都是在经过成本和收益计量下完成的，然而其所带来的结果在经济本身中并没有十分有效的方法来解决。因此，人们形成契约来约束市场相关方，同时也约束自己，从而达到期望中的平衡。而市场监督者设置的作用在于提供一个在市场当中享有最高地位的独立第三方来对契约各方进行监督。然而，无论是我国证券市场的定位还是政府自身在这些关系中的定位，都偏离了其本质属性。

在我国证券市场中，政府往往既是执法者和监管者，同时也是市场的参与者。我国的证券市场在设立之初，其目的是让国有企业解困脱贫，而不是追求资源的最佳配置，这一初衷导致众多财务状况不佳的国有企业在市场中存活，然而正是因为证券市场这种错误定位，中小投资者被迫处于不公平的竞争状态之下。由于市场多数国企的大股东本身就是政府，导致了政府在证券市场上的双重角色，吹哨人也成为了参赛者，其结果必定是监管缺位。监管者角色的错位，严重扭曲和弱化了政府的监管职能，在市场参与各方中，政府并不是起到了独立监管方的职责，而是作为“利他”主体之一来进行市场竞争，此种定位错误本身就极易于引领证券市场沦为政策市场，从而使得参与证券市场的前提并非寻求价值规律，而是摸索政策导向，加之各种既得利益者对于市场的干扰，证券市场投机之风难以有所逆转，价值投资无望成为主流，也将严重侵害广大中小投资者的合法权益。

（二）政府在宏观经济调控中缺失监管

现代经济是以自由竞争为核心的市场经济。市场经济下，宏观调控应当以基本的经济科学原理为依据，配合以公平公正的法律环境和强有力的执法能力，以及廉洁高效的行政职能。我国自二十世纪90年代以来，政府在经济管理中运用了众多的财政、税务、金融、产业政策等宏观政策，促进了经济的快速发展；证券监管机构也在国家的宏观调控中对证券市场产生了重大影响。这其中，不乏喜人的成绩，然而也存在众多缺陷，主要表现在我国监管机构在监管权力、权威性和独立性等方面的不足，以及整体监管体制缺乏系统性和健全性制度。

我国现阶段的证券市场监管体制，主要是模仿美国等发达国家监督体制设立的集中型监管体制。虽然从架构上看，与美国证监会类似，但是从实际的监管过程和监管结果上看，两者的监管效能却存在较大差异。从证监会所处的环境看，证监会目前是受国务院直属的正部级机构，证监会的人事任免、财政权力等都受到政府的严格管理，然而在面对证券市场的巨额利益面前，证监会需要面对的不仅仅是单个的违法者，更多的是背后的政治集团利益、部门利益、权贵利益以及省市地方利益，各种力量的权衡之下，证监会的监管权力和独立性受到多方面力量的制约。从证监会内部上看，证监会内部存在着执法力量薄弱的问题。现阶段我国资本市场发展迅速，犯罪数量触目惊心，犯罪数额惊人，以证监会目前的执法人员编制和机构配置，执法人员与任务严重不匹配。因此，急需扩大证监会的预算编制、人员配备，迅速升级证监会的人才队伍和执法工具设备，以快速查处层出不穷的违法犯罪案件，给犯罪者以雷霆般震慑，方能遏制急速上升的犯罪现象。

金融市场是以信用为核心和基础的，信用是这个庞大市场的基石，是这个市场能够高效运行，随着市场经济蓬勃发展并绵延几百年的灵魂。我国证券市场的监管失灵导致的直接后果就是市场信用的崩塌。从国际上看，发达国家的金融市场之所以能够高效运转，正是因为具有完善的法律制度和监管体制作为保证，充分维护了各个市场参与者的权力，形成一种长期演化、改进并被普遍信任和依靠的体系。目前我国金融市场的信用令人担忧。

（三）证券市场法律体系缺乏系统性和配套性

法律服务于经济中的各个基础个体，良好的经济基础对于经济快速发展有着重大的影响，因此完善的法律法规对于经济基础的健康发展、对于市场经济整体的快速发展具有重大作用。现代社会下的市场经济是以契约为基础的，平等、自由的充分竞争的经济环境需要保护市场主体平等竞争，保证良好的法制环境。证券市场是一个坐拥天量资本的市场，有及时丰富的信息市场和各种光环，同时也是不堪的竞技场，因而只有具备完善法制的市场才能实现资本市场的初衷。如果没有构建出一个健全完备的法律体系，使各市场参与者能够有法可依，能够敬畏法律的严肃性，将会导致证券市场失去秩序，监管丧失其应有的作用。

目前，我国证券市场的法律体系并不完善，法制建设尚需进一步完善，证券市场监管涉及的众多领域尚属空白，对各种新型犯罪行为缺失了法律惩戒的效用，上市公司财务造假、股价操纵等现象愈演愈烈。此外，我国投资者的损害赔偿制度更是形同虚设，不但无法起到保护投资者合法权益的作用，反而成了众多违法犯罪之人用来对付维权投资者的良好工具。对于诸多犯罪行为，投资者也面临着违法犯罪行为认定难、立案难、取证难、赔偿难的困境。建立一个强大、有力、公平的法律体系已迫在眉睫。

经过30年的时间，我国证券市场面临的违法成本低、重罪轻罚等问题已然非常突出，长时间的法治不彰助长了违法犯罪者的嚣张气焰和侥幸心理，导致违法犯罪者肆无忌惮，有恃无恐。如何让操盘者不肆意妄为，如何使小散户信心不倒，是在经济学“利他”本质的驱使下无法解决的难题。

二、证券市场监管困境解决之道的探索

经济活动是人类社会存在和发展的决定性力量，其决定了法律的产生和发展，马克思指出“经济基础决定了法律制度，法律应该以社会为基础，法律应该是社会共同的、有一定物质生活方式所产生的利益和需要的表现”[2]，对经济的调整是法律的使命。法律服务于经济，并且对经济有着积极的反作用，恩格斯曾经把法律对经济的服务形式概括为三种：“它可以沿着同一方向起作用，在这种情况下就会发展的比较快，它可以沿着相反的方向起作用……或者可以阻止经济发展沿着既定的方向走，而给它规定另外的方向。[3]”法律对其赖以存在的经济基础提供引导、促进和保障作用，也对与之冲突的旧的经济基础加以改造或摧毁。因此，解决我国证券市场的监管困境应当做到几点：

（一）加大违法成本刻不容缓

首先，建议大幅提高证券市场违法的处罚金额。对于近期某明星的空壳公司以51倍杠杆30亿元收购上市公司的大戏来看，证监会对其仅以警告，并处以30万元至60万元不等的罚款为惩罚。以其主观恶性、损害覆盖面来计量，处罚力度确实过于微弱。人类从事的任何社会活动都必须遵循经济性的原则，即力求以最小的耗费取得最大的成果[4]，如果犯罪的成本过轻，客观上没有办法制止该种行为甚至会在某种程度上诱导更多的同类犯罪；然而如果相较所承担的风险，该种犯罪的获益更加丰厚，行为人难免会铤而走险。在此种情形下，如果这一领域的制度出现了某种程度上的空白，行为人发现有机可乘，便易于大量反复地实施该种行为。低廉的犯罪成本不但无法达到惩罚效益，更助长了其嚣张气焰，亦为同行业树立了不良之风。其次，建议加大刑法层面的处置力度。证券市场违法成本偏低，“以刑治市”或有助于营造理性和公平的投资环境，推进证券市场向强法治发展。

（二）加强执法部门的独立性

另一个亟待解决的问题在于当前证券市场监管机构并未有其应有的独立性，如上文所述，监管机构作为监管方应当为独立于市场参与各方的一方主体，如此一来，方可行使公正不倚的监管措施。金融的稳定是市场经济中一个重要的指针，经济分析法学中著名的“丁伯根法则”指出政策工具如果不是多于政策目标，也至少需要等于其数量。证券监管机构的首要功能应当是金融维稳。对于这一使命之外的任务，监管机构应考虑以改革的方式将其责任移出，由专门机构负责，而证券监管机构则仅仅围绕金融维稳这一主题开展工作。另外，在监管政策从制定到落实的全过程，应尽一切可能避免干预，保持其独立性，明确各部门的权责,清晰分工划界，避免责任推诿。放手让专业的人做专业的事，避免过多的政府干预。

（三）投资者损害赔偿制度立法列入立法进程

对于证券市场中的重大违法犯罪，亟需进行投资者的损害赔偿制度立法，让投资者在受到损害时，可根据强有力的法律制度进行快速索赔，形成保障投资者权益的最后一道防线。规范投资者损害赔偿制度，加大犯罪成本和难度，还证券市场一片净土。

（四）建立符合科学原理的证券市场

发行审批制度已执行近30年，以实际效果来看，筛选优秀IPO企业的初衷虽略见成效，但也存在扰乱市场经济自身的规律和节奏的现象。因此，将企业的上市、发行、交易完全交由市场来遴选，在自由竞争之下优胜劣汰，从不同维度综合分析得出分层参数并将企业划分为不同层级，对于不同层级的企业采用不同程度的监管强度，并进一步完善退出机制。目前，全国中小企业股份转让系统是国内发展最快的、最具活力的市场，建议可以以股转系统为试验田，继而逐步推进至全市场。

三、余论

经济学考虑的主要因素为效益，其“利他性”本质无法去除，而法律考虑的主要因素为公平，因此，以经济推动法律发展的同时，亦需用法律促使经济在其既定的框架内活动，使市场主体各得所需，不侵占他人应得份额，或将为解决证券市场困境可行之道。然而，证券市场的困境并非一朝一夕形成的，要改变其困境也不可求之过急，历史上矫枉过正的案例不胜枚举，因此，改革步调仍待进一步在实践中摸索。