周小淇

摘要：融资融券业务作为中国证券行业创新业务的代表，为整个证券市场注入了鲜活动力。但是作为一把双刃剑，两融业务存在着高于普通证券业务的风险。昌九生化的持续暴跌，给投资者和券商同时敲响了警钟，务必要做好两融业务的风险控制。

关键词：融资融券;风险控制;业务环节

昌九生化“爆仓门”事件作为中国融资融券业务开展以来最大的一次爆仓事件，给整个证券行业带来了震撼与反思。昌九生化连续跌停板犹如一场炼狱，让投资者绝望，高位买进的投资者早已亏损累累，而那些融资买入的投资者很多已面临强制平仓的困境。因昌九生化借壳梦破碎，导致该股票自2013年11月4日起连续七个交易日“一字”跌停并临时停牌，12月20日复牌后继续“一字”跌停，股价从29.02元一路跌至9.21元，跌幅高达68%，给投资者带来了巨大的损失。昌九生化K线图见下图：

普通证券买卖的投资者需要承担股价下跌带来的风险，导致自有资产亏损，而融资买入的投资者则要面临杠杆效应所带来的亏损放大的损失，若维持担保比例低于证券公司规定的平仓线则会被强制平仓，平仓后资金不足以支付融资负债时还有可能面临司法追索的严重后果。

中国证券业协会于2006年9月颁布的《融资融券交易风险揭示书必备条款》中明确规定了，各证券公司制订的风险揭示书中至少应该包含以下内容：

“三、提示投资者在从事融资融券交易期间，如果不能按照约定的期限清偿债务，或上市证券价格波动导致担保物价值与其融资融券债务之间的比例低于维持担保比例，且不能按照约定的时间、数量追加担保物时，将面临担保物被证券公司强制平仓的风险。

四、提示投资者在从事融资融券交易期间，如果其信用资质状况降低，证券公司会相应降低对其的授信额度，或者证券公司提高相关警戒指标、平仓指标所产生的风险，可能会给投资者造成经济损失。

六、提示投资者在从事融资融券交易期间，如果因自身原因导致其资产被司法机关采取财产保全或强制执行措施，或者出现丧失民事行为能力、破产、解散等情况时，投资者将面临被证券公司提前了结融资融券交易的风险，可能会给投资者造成经济损失。

七、提示投资者在从事融资融券交易期间，如果发生融资融券标的证券范围调整、标的证券暂停交易或终止上市等情况，投资者将可能面临被证券公司提前了结融资融券交易的风险，可能会给投资者造成经济损失。”

下文以西部证券股份有限公司《融资融券业务交易风险揭示书》（以下简称“风险揭示书”）及业务指标为例来进行分析。

《风险揭示书》第二条规定：投资者在使用自有资金进行投资时，还能以融入的资金购入证券。若该股票下跌，投资者不仅要承担自有资金亏损的风险，还要承担融入资金的亏损以及利息成本。因此亏损是被放大的，持仓比例高还有可能导致投资全部亏损或者出现负资产。

举个例子：某客户信用账户里有资金29万，2013年11月1日以29元/股价格普通买入昌九生化1万股，并且以该29万市值的昌九生化股票为担保物继续融资买入。2013年11月1日我公司公布昌九生化的折算率为50%、保证金比例为70%，计算得出客户以29元/股的价格最多可融资买7100股，融资负债总计20.71万元，此时客户账户维持担保比例为240%（利息、手续费暂忽略不计）。至11月11日第5个跌停板时收盘价17.14元，维持担保比例为142%、接近平仓线;11月12日第6个跌停板时收盘价15.43元，维持担保比例已击穿平仓线、面临被强制平仓;11月13日证券公司开始执行强制平仓，但因股价继续跌停买盘量极小无法平仓卖出;至12月25日买盘涌入、股价回升，证券公司在集合竞价阶段以跌停价9.21元报出的平仓指令即时成交，平仓卖

出客户信用账户全部股票后仍不足以偿还融资负债总额、欠证券公司4.96万元融资负债。至此，客户总亏损额达33.96万元，若加上交易费用和融资利息等成本、实际亏损额将更多。

《风险揭示书》第五条规定：证券公司可以根据市场变化，提高警戒线、平仓线，调整标的证券、可充抵保证金证券及其折算率，可能导致投资者保证金可用余额不足、强制平仓等风险。

根据昌九生化出现的异常情况，证券公司将该只股票调出标的证券范围，并将担保品折算率调整为0。若客户信用账户持有该只股票作为担保品，则可能会导致保证金可用余额不足，不能新开融资融券仓位，以及保证金规模缩水而导致维持担保比例下降、需要及时追加担保物、否则将面临被强制平仓的风险。

《风险揭示书》第十二条规定：如投资者信用账户中的资产被全部强制平仓后仍不足以清偿所负债务，证券公司将对普通账户内的资产采取包括但不限于限制资产转出、限制交易等措施实现债权。如仍不足以清偿债务，将对客户进行追索，直至投资者清偿所有债务。

根据前述案例中客户仍欠证券公司4.96万元融资负债，客户可以选择通过普通账户资产转入来偿还，若普通账户无足够资金，证券公司只能选择通过司法途径来解决。此外，未偿还期间融资负债在收取融资利息（年化8.6%）的同时还会计收罚息（年化12.9%），无疑为客户来带更大的负担。

注：上述假设为个别极端情况，但由此可见融资融券业务的风险不容忽视。

昌九生化事件为广大投资者敲响了一次警钟，同时也为证券公司后续业务规范开展、加强风险控制提供了宝贵经验。证券公司风险控制作为业务运行中的重要环节，是业务能否顺利开展的关键与保障。

融资融券业务的风险控制，以业务运行流程为顺序，进行如下分析：

首先在业务准入环节，要对客户适当性准则进行把控。融资融券业务作为一项高风险业务，并非所有客户都适合参与其中。相对于试点阶段严格的准入条件，转常规后在业务运行渐行渐稳后，券商的适当性准则逐步宽松。目前大多数券商在执行的准入标准主要为以下：

1.年满18周岁的中国公民，具备完全民事行为能力的自然人;

2.普通账户在公司及与公司具有控制关系的其他证券公司从事证券交易的时间连续计算满6个月，开户资料规范齐备，账户状态正常，交易结算资金已实现第三方存管;

3.证券账户资产总值在10万元以上（含）;

4.普通账户资产来源合法合规，且没有设立任何抵押或担保;

5.具备一定的证券投资经验和风险承受能力，通过公司的融资融券业务知识测试且成绩在80分以上（含）;通过公司的风险承受能力测评且分类为“激进型”或“积极型”;

6.具有合法的证券投资资格，不存在法律法规和证券交易所规则禁止或限制进入证券市场的情形;

7.信誉良好，无重大债务纠纷和违约记录;

8.未与其他证券公司签订融资融券业务合同;

9.非公司股东、关联人。本条所称股东，不包括仅持有本公司5%以下上市流通股份的股东。

适当性准则相当于业务运行中的前端控制，对于投资经验不足的客户，起到了保护的作用。客户准入条件是中国证监会在审慎斟酌后确定形成的，目的是对投资者的保护。这像是该业务的防火墙一样，杜绝了该业务中的不稳定因素。

其次是账户开立环节。信用账户区别于普通账户，普通账户开户主体是中国证券登记结算责任有限公司（以下简称：中国结算公司），但信用账户开户主体是证券公司，中国结算公司只负责配号。所以证券公司制订了一系列关于信用账户开户的严格规定，目的是最大程度内控制风险。

信用账户开户是在客户已开立普通证券账户且最近6个月有交易的前提下进行的。根据《证券公司融资融券业务管理办法》的规定：客户只能与一家证券公司签订融资融券合同，向一家证券公司融入资金和证券。证券公司在为客户开户前，必须先确保客户在其他证券公司未开立过账户，对于已经开立账户客户，要求客户在原证券公司进行销户后才能新开。证券账户开户客户必须预留详细的个人信息，包括移动电话、传真、邮箱、住址等信息。信用账户由于其特殊性，会面临一系列重要通知。譬如：客户维持担保比例低于预警线、合约到期、标的证券停牌或调出标的证券等情况发生，需要第一时间通知客户。客户预留准确的联系信息不仅是客户参与融资融券业务的义务，也是对自身权利的有效维护。

再次是授信环节。授信指证券公司根据客户的资信情况、担保物价值、履约情况、市场变化、乙方财务安排等因素综合确定客户的客户融资融券最大额度并为客户发放的过程。客户融资融券的总额不得超过授信额度。授信环节是客户进入融资融券业务的实质性环节。授信额度的多少直接决定了客户能够参与融资融券业务的最大额度。证券公司根据中国证监会的规定，制订的严格的征授信标准。客户所取得的授信额度与其资产量、资产状态与性质息息相关。随着客户账户资产值的增长，客户的授信额度也可以相应得到提升。但是最终能够在交易中真正用到多少适合客户转入的保证成正比的，这个比例就是所谓的保证金比例。

接下来是交易环节。客户向信用账户转入担保物（可以为资金亦或是证券，证券计算时需要折算）之后，才可以真正进行融资融券交易。融资融券交易可分为融资交易和融券交易。融资交易就是客户以资金或证券为担保，向证券公司

借入资金进行买入。买入的股票只可以是证券公司融资标

的证券范围内的股票。目前交易所公布的融资标的共有700只，沪市400只，深市300只，包括主板、中小板和创业板股票。融券交易顾名思义就是客户借证券公司证券卖出，偿还时用同等数量的自有证券或买入同等数量的证券偿还。目前各个券商普遍情况均为融券标的品种及数量远少于融资标的，因为融券交易对于券商来说存在很大的风险。交易环节券商需要对融资融券业务进行有效地风险控制。

最后是监控环节。监控环节实质是证券公司对于客户交易过程的实时监控。主要关注几条警戒线及阀值。经了解，大部分证券公司对于警戒线、平仓线的设置，在130%—160%之间，原则上不能低于证监会规定的150%、130%的硬性指标。这也是对于客户账户安全的一种保障措施。以西部证券股份有限公司业务指标为例，警戒线为160%、平仓线为140%，当客户账户维持担保比例达到160%时，证券公司将通知客户进行追保，当账户维持担保比例降至140%时，将对客户账户进行平仓操作。在证券公司规定的时间内，客户有充足时间进行追保，使账户维持担保比例提升而脱离危险状态。同时，对于客户账户合约即将到期、标的证券停牌等状况、也会由专人进行监控并履行合同中约定的通知义务。

上述几项内容是从业务环节展开，讨论证券公司对于融资融券业务的风险控制。当然，作为参与业务的投资者，也必须尽到合同中约定的义务，以投资者自身的方式最大限度降低风险。首先同时也是最基本的一点，开户时留存的电话号码及其他联系方式必须真实可靠，通讯方式产生变化时，必须及时至证券公司进行资料更新。因为通知作为融资融券业务中的重要环节必须落到实处，若因通知不到位将可能对客户账户造成无法弥补的损失。其次，投资者在与证券公司签订融资融券合同之前，必须详细阅读并理解合同中的各项条款，对于涉及自身权益及风险的内容要知晓并理解。最后，投资者需要紧密关注自身信用账户状况。