贺军

此次加息之后，中国开始进入一个加息周期，央行在将近3年未动利率之后，开始动用这一实质性的货币政策工具，这使得中国在未来的宏观调控中，增加了一个影响力极大的政策工具。

十七届五中全会刚刚结束，中国人民银行就在10月19日决定加息，自2010年10月20日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.25个百分点，由现行的2.25%提高到2.50%；一年期贷款基准利率上调0.25个百分点，由现行的5.31%提高到5.56%。从其他各档次存贷款基准利率调整可以发现，除了一年期存贷款利率外，其他都是非对称加息：一年期以上贷款利率都只上调0.2个百分点，而存款利率则随着时间逐步加大，五年期存款利率上调达0.6个百分点。

加息出乎大部分市场人士的预料，有市场人士称，中国央行行长周小川7月底布置下半年工作时提到，下半年可能的货币政策工具只包括公开市场操作、存款准备金率，并无加息工具在内。更明确的证据是，周小川在10月上旬参加国际货币基金组织会议时曾表示，今年内中国不会加息。但短短9天后，央行行长否定的事情却成为事实。虽然有消息称，媒体报道周小川的讲话有误，但在笔者看来，对周小川的表态不能太较真，因为在国际金融业内，央行行长的表态从来都可以是含糊不清的，这正应了一种说法：“不说假话的央行行长，是不合格的央行行长。”

国际金融危机爆发2年多来，尽管全球救市释放出巨大流动性让大家担心通胀来临，各国都在策略上考虑何时退出的问题，也有少数国家连续加息，但几大主要经济体——发达国家中的美国、欧盟、日本，以及最大的新兴市场国家中国，在加息问题上基本保持了默契，没有一个大的经济体率先加息。在金融危机爆发2年多以后，在中国距上次利率调整34个月之后，中国决定率先迈开自己的步伐了。

中国这次“离队”的决策，主要是根据国际环境下的国内经济形势做出的决定。近几个月以来，全球经济形势仍然晦暗不明，美国、欧盟、日本的经济复苏仍然疲弱，美国已经在认真考虑再度推出量化宽松政策来刺激经济，这导致了美元近期的持续大幅贬值。美元贬值对欧洲和日本经济来说都是雪上加霜，欧元和日元的相对升值使得两大经济体的出口大受影响，它们也分别表态，将采取宽松的货币政策来刺激经济，这进一步造成了全球流动性的泛滥。在全球资金的流动中，新兴市场国家成了一个重要去处，其中，经济增长尚好的中国市场格外吸引资本的关注，人民币升值的预期显著加大，与热钱加快流向中国内地形成了一个相互助推的循环。

在笔者看来，中国这次“意外”加息，可能在如下方面产生影响。

首先，这次加息主要针对的是国内商业银行，而不是企业和储蓄。加息的目的是提醒国内银行要保持冷静，减少向市场投放更多的流动性。央行此前公布的数据显示，今年9月的新增人民币贷款5955亿元，高于此前市场预计的5000亿～5500亿元的水平。如果不对银行加以约束，今年有可能突破7.5万亿的信贷规模。目前，虽然三令五申各种信号不断释放，但银行业搞活经济的热情不减，如果算上去年9.6万亿信贷投放的后续影响，不加以限制的话，将会对宏观调控不利。

其次，这次加息释放出的信号将会适当降低国际市场对中国未来经济增长的预期，这会给欧美股市和商品市场造成一定的打击。这次中国加息后全球资本市场的表现是，国际市场吓了一跳，但国内市场受影响很小。加息当天，欧洲股市几乎全线下跌，石油、黄金等商品价格也显著下跌，美国股市19日下跌超过1%。金融危机后的全球复苏中，中国经济增长受到瞩目，这吸引了热钱以前所未有的速度加快流入中国。这次加息之后，中国所采取的实质紧缩政策将会改变市场的预期，并使得中国经济增长的势头降温。最近结束的十七届五中全会再次强调，要加快推动经济发展方式转型，其含义之一就是，中国需要提高经济增长质量，适当降低经济增速。因此，未来政策的目标是“慢”而不是“快”，这会对市场预期产生影响。

第三，加息可能会引发国内股市短期波动，但暂时不改流动性影响市场的大势。国庆节之后，随着美欧日等刻意维持零利率并准备出台量化宽松政策，美元汇率持续走跌，国际市场流动性泛滥，外围环境的转好再加上国内流动性充裕，使得国内股市开始上扬。此次加息之后，央行用于紧缩的工具升级，这将会引发国内股市加大波动。但由于此次加息幅度较小，在消化加息效果之后，国内资本市场仍将受流动性大环境的影响。

第四，加息暂时对国内储蓄的影响不大。对于此次的非对称性加息，有市场人士认为，中长期存款利率上调幅度较大，可能有利于银行吸储。不过，此次加息的幅度并不大，再加上市场通胀预期较强，投资品种单一，较小的加息幅度根本不足以改变人们的储蓄预期。

第五，加息也是在对国内通胀上升的趋势发出警告。近2年来，国内市场在刺激性政策之下流动性泛滥，再加上热钱流入中国，更加剧了流动性过剩的局面。在实业投资环境、外需环境转坏的情况下，国内多种基本商品开始涨价。而国内的财税政策、价格政策也很不合时宜地推出了加税、加价的政策，这进一步刺激了市场的通胀预期。如果流动性控制不住，市场的涨价预期又普遍高涨，未来通胀来袭的风险不能小视。现在有国内官方经济学家提出，国内百姓要提高对通胀的容忍度，这真是站着说话不腰疼，在政策上只能导致更坏的结果。事实上，央行行长周小川今年也不止一次提示过通胀风险，这可以看成是此次加息的一个不错的注解。

第六，加息对于人民币升值趋势可能有缓和作用。笔者注意到，已有市场人士表示，由于美国和日本的利率都维持在接近零利率的水平，中国加息将会加大人民币升值预期，并吸引更多热钱流入中国。不过在我们看来，如果只是基于利差因素来判断汇率变化，这种看法太单一。正如前面的分析，此次加息可能引发市场对未来中国经济放缓的担心，如果紧缩政策成功导致未来中国经济降温，这完全有可能导致本币回软，影响热钱流入的欲望，并增大热钱进入中国市场后的风险。因此，加息之后很可能有助于缓和人民币升值的速度。到10月26日，中国外汇交易中心人民币兑美元中间价报6.6762元，这已经是连续3日偏低，抑制了人民币汇价短期上行的空间。而在加息之前的10月中旬，该中间价曾创下6.6497元的汇改以来的新高。人民币汇率近期走低的表现，就是市场对未来人民币走软前景的一种反映。

第七，此次中国央行加息的时机值得关注。在过去，中国加息等重大政策一般会选择在周五的晚上出台，这是为了减小政策对市场的冲击。但这次选择在五中全会刚刚结束的周二晚上宣布加息，显然反映了金融政策当局希望发出强烈的信号，引导市场做出预期中的反应，这也反映了金融政策部门希望更大“干预”市场的政策意图。

此外，还要指出的一个细节是，央行此次加息幅度的基数单位与过去有所不同。过去央行每次加息的最低点是0.27个百分点，而这次是0.25，明显有差别。一般来说，国际上加息都是以25个基点为单位，而我国的存贷款基准利率由于是以1个月30天为周期的，所有的利率调整幅度都必须能被3整除，因此选择0.27。这次改为国际通行的0.25个百分点，有可能是中国央行希望“与国际接轨”。

有理由相信，此次加息之后，中国开始进入一个加息周期，央行在将近3年未动利率之后，开始动用这一实质性的货币政策工具，这使得中国在未来的宏观调控中，增加了一个影响力极大的政策工具。而很明显的是，这一工具不仅会影响国内市场，还会显著影响国际市场。