冯波　司冠华　赵彩言

系统化考查企业绿色可持续发展水平，可将包含环境（E）、社会（S）和公司治理（G）三个方面的企业ESG水平作为重要标准。ESG概念最早由格兰特·米歇尔森等学者提出，主要方向是责任和伦理投资。2006年联合国责任投资原则组织（UNPRI）提出了ESG投资理念。2018年6月15日，中国证监会发布了《上市公司治理准则》修订版，首次明确要求上市公司对环境、社会和公司治理方面的信息进行披露。2018年，美国指数编制公司MSCI（明晟）将中国A股纳入MSCI新兴市场指数和全球基准指数，对所有纳入指数的上市公司进行ESG研究并定期公布评级结果。目前，国内外对于上市企业ESG表现的研究从集中于E、S、G的单项研究逐渐过渡到将ESG作为一个整体进行研究，研究对象从财务绩效到股票收益再到企业价值逐渐发展，研究方法、样本数据和研究市场的不一致导致结论存在不一致性。

我国ESG发展与研究尚处于起步阶段，相关经验事实和研究证据不足，其中，对于涉外企业的关注更是少之又少。涉外企业作为连通国内市场与国外市场的重要媒介，其ESG表现不仅对国内生产制造有重要影响，也对我国在国际贸易中的话语权和国际供应链中的地位极为重要。本研究基于涉外企业的视角，探索ESG表现对上市外贸企业的价值影响，并对不同企业性质、行业性质、贸易国别进行异质性探索，为上市外贸企业更好地融入国际大环境提供经验和证据。

一、ESG表现与企业价值

从传统财务管理理论看，公司主要是为股东谋取最大化利益，而环境、社会责任等方面的资金投入具有长期性、收益可视化程度低、难以量化等特点。在资源约束条件下，企业对环境（E）、社会（S）的投入使原本用于提高股东权益部分的資金减少，增加额外成本。同时从委托代理关系角度看，管理者任期具有短期性，往往期望在任期内获得较好的利润收益，受短期利润激励影响，更倾向于减少对环境（E）、社会（S）责任等方面的投入。据此，企业ESG表现与企业价值可能呈负相关。

从利益相关者理论和信号传递理论出发，除了企业内部股东、管理者外，企业天然地与社会公众、生态环境、债权人等其他利益相关者有着不可分割的关系，良好的ESG表现将释放企业优质的信号，赢得利益相关者的信任。从信息对称和信息披露角度看，近年来，各方投资者不单单关注企业财务信息，更加关注企业的非财务信息，因为这部分信息包含的隐藏风险和优势对于投资决策愈发重要。

二、企业异质性下ESG表现与企业价值

从出口国别来看，涉外企业区别于一般上市企业最大的特点在于连接国内、国外两个市场，不同出口国别对于企业综合表现和产品综合实力的认证标准具有差异性，尤其是发达国家市场对于企业ESG研究起步较早，对合作企业的综合表现更为关注，因此涉外企业的ESG表现对于企业价值的影响更为显著。

从行业性质来看，高污染企业比其他企业面临更高的社会责任和环境治理压力，也受到更多方面的限制，当污染企业积极进行ESG信息披露，充分传递良好的市场信号时，其ESG的价值提升作用更强。

从股权性质来看，民营企业与国有企业的天然国家信用不同，其良好的ESG表现有助于提升社会公众和投资者的信任感，提升市场价值。国有企业和外资企业分别具有国家信用优势和外资力量，国有企业通常积极响应国家政策号召，积极履行社会责任；外资企业的ESG理念较民营企业更为深入，社会公众和投资者等对国有企业和外资企业的良好ESG表现更加习以为常。

三、涉外企业ESG表现对企业价值的影响

1.样本选择与数据来源。本研究以山东省2009—2021年沪深两市A股上市外贸公司为研究样本，剔除ST和*ST类样本，得到样本观测值的非平衡面板数据。ESG数据则采用华证ESG评价体系提供的评级结果，将华证ESG评价体系的九档分类结果，分别赋值1—9分，分数越高代表ESG表现越好。同时，选取托宾Q值（Tobin's Q）衡量企业的市场价值，将部分财务指标、公司治理指标、公司特征指标等变量作为控制变量。

2.分析结果。本研究通过建立相关模型，进行稳定性分析、异质性分析等探究了企业的环境、社会和公司治理（ESG）表现如何影响企业价值。结果表明：第一，企业ESG表现对企业价值的影响呈U型分布，即短期内对企业价值的提升具有抑制作用，长期来看有助于企业可持续发展。通过更换被解释变量、解释变量滞后一期、反向因果方式进行检验后结果依然稳健。第二，异质性分析显示，对产品出口美国、欧盟的企业，其ESG表现具有更强的价值效应；对重污染企业、民营企业，ESG表现对企业价值的提升作用更大。第三，对机电设备、橡胶制品、化工等三类山东省重点特色行业来说，ESG表现对企业价值的提升呈U型分布，即长期来看企业ESG良好的表现有助于提升企业价值。

四、促进涉外企业高质量发展的建议

1.从企业角度，要树立正确的ESG发展观。企业的决策是以收益为基础，但在可持续发展的道路上应当摒弃ESG投入即沉没的陈旧观念，积极响应绿色发展政策号召，履行社会责任，实现转型发展。以民营企业为例，通过回归分析可知，良好ESG表现有助于涉外企业价值的提升，通过缓解融资约束、传递积极信号等途径，能够改善企业价值和发展前景。

2.从政府角度，要进一步完善信息披露机制。目前我国企业的ESG信息披露机制还不健全，还未建立相应的约束机制。建议政府相关部门积极倡导建立完善的ESG信息披露体制，鼓励ESG信用评级机构积极构建相关数据库，提供专业化咨询服务。通过对ESG表现良好的涉外企业在税收政策、绿色信贷、业务开展等方面给予一定的激励，对ESG表现较差的涉外企业建立ESG负面清单等方式，号召涉外企业积极建立与之相匹配的ESG内部管理制度。

3.从投资者角度，要积极发挥引导作用。ESG在国际资产管理行业的发展势头越来越强，更多机构投资者把ESG作为组合管理的必要条件，没有ESG基本流程和元素的策略很难获得投资。社会公众、机构投资者等应当在投资决策时加强对涉外企业ESG信息的关注度，使财务信息和非财务信息互为补充，从投资角度发挥引导作用。