□文/王志狄 宋轶斐

（东北财经大学法学院 辽宁·大连）

［提要］ 全国人大于2019年审议并通过新《证券法》，并将该法于2020年3月正式颁布施行，该法在实行后，在一定程度上保护了中小投资者的权益并且填补了之前旧法中上市公司信息披露制度的诸多漏洞，给我国资本市场注入一剂强心针，但该法的信息披露制度在法律监管层面依然存在一些问题需要去完善和解决。本文通过新旧法律对照分析，提出相关监管漏洞和问题，并尝试性给予解决方案。

一、新《证券法》修改背景

20世纪90年代末期，为了规范我国资本市场的市场秩序，维护整个证券股票投资行业，有力解决各项出现的矛盾和纠纷，维护市场投资者的各项合法权益，特此颁布了国内首部《证券法》，并于2005年对该法进行修订，进一步完善了相关制度。2019年，全国人大审议了全新的证券法，并决定于2020年3月起施行。该法以注册制为核心，对于维护中小投资者的合法权益，进一步规范上市公司的信息披露制度，加大了证券违法的犯罪成本，加强证券行政监管和行政执法有着重要意义。但该法还存在一定的问题，尤其是对于上市公司信息披露法律监管领域仍存在漏洞，本文将对此进行探讨，并提出解决对策。

二、上市公司信息披露制度概述

（一）信息披露制度基本情况。信息披露制度本质是一种信息公开的制度，主要分为广义和狭义两种解释方式。它是整个资本证券市场进展到一定时期必然出现的概念，市场的广大投资者主要是依靠上市公司主动披露的信息进行投资抉择，行政监管部门也是以此进行执法监督，故而该制度对其十分重要。证监会为了对此进行规制，出台了《上市公司信息披露管理办法》，明确规定了该制度的基本要求和信息披露内容。

（二）上市公司信息披露的意义和重要性。上市公司不同于普通的股份有限公司和有限责任公司，它有着广泛的社会资金来源和众多的中小投资者，其公司内部基本的、准确的、及时的信息披露可以让投资者合理地进行下一步投资抉择，也可以更好地让沪深交易所对其股票价值和公司运行风险有准确的判断，对于管理证券交易市场和规范证券交易投资行为有着重要的意义，反之则会造成严重的负面影响。故而，上市公司应当对其所披露的信息负责，而行政监管部门也应当对其信息披露的准确性、合规性进行审查、监管和处理。

（三）信息披露的监管实践进程。我国上市公司信息披露的监管实践主要分为核准制和注册制两次实践过程。在20世纪，我国资本市场的股票发行主要是由证监会进行审批，在2000年以后逐渐转为核准制，由上市公司提交相应的披露材料供证监会审核，审核通过后交由沪深交易所进行上市。而注册制则由科创板率先进行试点，并且目前已建立了基本的监管体系。加重了股票中介机构的法律责任，倒逼其进行监督。同时，将“具有持续经营能力”作为股票发行的标准，取代原先“具有盈利能力”这一标准，间接收紧空壳公司圈钱的可能性，维护市场和投资者利益。2020年施行的《证券法》基本借鉴这一试点经验。

三、上市公司信息披露监管存在的问题

（一）缺乏体系化、系统性立法。我国对于信息披露监管领域立法主要分为基本法律即《证券法》《公司法》和国务院颁布的行政法规《证券公司监督管理条例》、证监会颁布的《首次公开发行股票并上市管理办法》和各大交易所以及证券行业协会自主规定的自律性行为规则。虽然立法众多，但依旧没有达到监管整个证券资本市场的作用。因为立法部门众多，不论是证监会、银保监会还是央行或是财政部、商务部都对上市公司信息披露监管有一定的管理权，一般都是各个部门各司其职，自主制定相应的信息披露规则，缺乏统一的标准，互相之间也会产生许多矛盾，降低政府的公信力，也使得各个上市公司无所适从，损害法律的权威性。

（二）缺乏有力的事后监管体系。在旧《证券法》的规定中，对于信息披露的监管主要集中于事前监管，也即着重于上市公司股票发行前的资料审查工作。对于该公司的历史财务报表、其未来的盈利能力和公司主要管理结构进行审查和判断，这样证监会的工作重点和人力物力基本都集中于信息披露的事前阶段，而缺乏强有力的事后监督管理体系。上市公司股票发行和资质审核均交由证券交易所全权负责，而交易所的工作重点也不是仅仅关注上市公司提供文件的实质性内容，而是转变为审查其是否提供和披露了所有相应的信息。而证监会在事前仅负责上市公司的注册和最后的一票决定权。但是，由于证监会的机构级别过低，以及其并非正式的国家行政机关，缺乏强有力的监管地位和监管处罚手段，使得证监会在监督管理领域的地位十分尴尬，无法更好地做到上市公司信息披露的事后监管。

（三）交易所和SAC监管地位和权力缺失。在旧《证券法》的规定中，沪深两地的证券交易所和中国证券行业协会（SAC）虽在名义上给予了二者独立的概念，但并没有给予二者独立的地位和权力。二者实质上都受到证监会的监督、管理、指导和领导，二者的高层管理人员均受制于证监会，更是缺乏独立的调查执法权利。虽然在新法中给予了交易所股票上市的审核权，但因为人事权依旧由证监会把握，这就在一定程度上保留了权力寻租的空间，并且SAC目前也仅仅发挥了从业人员管理、培训等基本职能，其监督、监管功能基本没有发挥空间。

（四）“具有持续经营能力”概念模糊。在旧《证券法》的规定中，证监会对于信息披露的关注重点主要是一家上市公司是否具备“持续盈利能力”。并且在证监会颁布的《首次公开发行股票并上市管理办法》中进行了明确规定和说明，对于不符合条件的公司不能给予上市发行股票。但是，在其具体的审核过程中许多空壳公司通过虚假报账、权力寻租、虚假陈述等手段逃避证监会的审核，完成他们的圈钱过程，对市场秩序和投资者的合法权益造成极大的伤害和冲击。而新《证券法》将这个标准改变为“具有持续经营能力”。但是这一标准虽然比之前有所进步，具有一定的进步意义，但是其实际的概念和判定标准十分模糊。更缺乏有力的法律文件对其进行规定和规制，给予交易所极大的自由审核和裁量的权力，留下了腐败的操作空间。

四、上市公司信息披露监管对策

（一）统一立法标准，明确监管职权。针对上文中提到的关于信息披露的法律法规条款众多，标准不一的主要问题，我们主要的解决对策是联合证监会和其他相关部门共同制定统一的管理标准，包括应该进行信息披露的具体内容是什么、该用什么样的方式进行披露以及在什么时间范围内披露。要明确各个职能部门属于自己的专属监管部分，尽量减少重叠，让证监会、交易所各司其职。同时，强化该标准的立法位阶，提高其权威性和规制力。

（二）提升证监会的地位和执法力度。目前，在我国的行政体制中证监会的级别和大型国企央企的级别一致，很难对其进行有效监管，而纵观国外以及港澳等地的证券监管部门，其不属于政府编制范围内，这是它们能进行有效监管的坚实基础。但我国无法独立于政府范围外，那么可以退而求其次将证监会的主要领导进行行政级别上的提高或者委派国务院懂经济和证券的高级别领导人来领导证监会的工作，从而进行有效制约和监管。

应加强证监会的执法制度和执法力度。我国证监会在法律的规定中缺少强力的执法权，故而我们需要建立完善的执法制度，通过公检法司等机关与证监会的密切配合，加强对证券市场违法违规行为的严厉打击，同时鼓励上市公司对轻微的信息披露不合规情况进行主动上报，对其进行罚款或通报批评处理，减少执法压力。

（三）加快交易所的制度转型，回归市场定位。针对证券交易所虽有证券的审核权，但无违法违规的调查权和处理权的情况，我们需要加快其制度转型，并给予其更多的职权。一是应减少证监会对其的人事任命控制权，减少行政部门对其的影响和控制，使其对证券监管拥有更多的独立自主性；二是给予其违法违规信息披露案件的调查权和处理权，而不是简单的审核权，同时让其回归市场定位的本意也是为了减少其在上市公司审核过程中可能出现的权力贪腐问题，压缩寻租空间。并且SAC目前也拥有对其会员的调查处分权，毫无监管意愿和能力，这时我们需要赋予其通报、罚金和暂扣营业执照等权利，加强其自律监管定位的权威力和强制力。

（四）明晰“具有持续经营能力”这一基础概念。通过新法的出台，最大的改变就是从旧《证券法》规定的“具有持续盈利能力”改为“具有持续经营能力”，这一改变表明证券市场对于上市公司的主要要求从具备生机活力转变为具有长期稳定性，而避免空壳公司浑水摸鱼，扰乱市场秩序。但新法对其的规定目前只有法律条文中冰冷的字眼，没有具体规定和落实。故而，我们需要明确“具有持续经营能力”的标准。笔者认为，我们应当从公司价值、公司在整个行业的地位和风评、公司管理层是否存在大变动和股权结构的混乱，以及公司现金流的充盈程度和公司的对外负债情况等多方面进行判断。同时，证监会和交易所应当出台违反“具有持续经营能力”这一指标的处罚情况和力度标准，以保障整个市场有序运行。

综上，目前，新《证券法》刚刚颁布施行两年多的时间，其在信息披露行政监管制度方面仍存在立法缺失、事前监管不到位、行政执法不及时等诸多问题，本文通过分析种种问题，提出相应的完善对策和措施，以期上市公司信息披露监管制度可以发展得更好，更好地维护广大投资者的合法权益，维护整个资本市场的运行秩序。