涂 垠

（中国交通建设有限公司，北京 100088）

随着社会主义市场经济的成熟发展，我国加入全球市场经济体系已成必然，而我国市场经济建设也必然会同全球市场经济体系形成联系，这对我国社会主义市场经济来说既是机会又是挑战。针对这样的国际态势，我国积极制定了“走出去”的发展策略，力争带动周边各国一起建立良性的合作伙伴关系，互利共赢。“走出去”策略是中国扩大开放与提升经济发展水平的重要举措，能够更深入地推动开放进程，给中国的社会经济发展带来创新支撑和引领。但是，“走出去”的中资企业在开展国外项目融资、资本资源战略布局的进程中，因为受企业实力不够、跨境文化冲突等诸多原因的影响，不可避免地会遇到外部风险。特别是在“走出去”策略的带动下，中国企业的海外并购热潮也日益升温。所以，就当前中国企业的海外并购风险与对策问题进行研究，有着很积极的理论和现实意义。

一、中国企业海外并购现状分析

近年来，各贸易国间的经营形式差别和利益分歧逐渐显著，多边贸易合作无法达成统一，不同成员国的贸易平衡也无法有效协调。在这样的市场经济环境下，世贸组织解决上述问题的困难也越来越大，其对全球国际贸易的多边机制正在弱化。为此，全球重点经贸发达国家正在逐步实施区域贸易协定策略，力求通过地区协议增强各国在经济贸易领域联合战略所通过的政策的一致性，在较短的时期内取得预期的经贸协同效果，从而有效提升各国之间的投资效益。不过，这种区域贸易协定也带有明显的排外性特征，尤其有利于与发达国家的经贸发展，但对部分发达国家来说则相对不利，极易产生边际主义情形。其中，又以欧盟与美国共同发起的《跨大西洋贸易与投资伙伴关系协定》为代表，它针对我国的经济投入和经济建设发展设置了较多阻碍，明显排斥我国的经济投入和经济社会发展，对我国未来的经济建设产生了重大负面影响。在此情况下，我国提出了“走出去”的策略，力求利用地域优势，主动同世界各国保持经贸合作伙伴关系，并把该经贸合作伙伴优势迅速辐射至整个欧洲地区和非洲地区。该战略既可以适应全球的区域合作挑战，增强我国对外开放的经济投资活力，也可以缓解我国内部的产能过剩问题，有效优化我国产业结构，提升经济社会发展品质。

从2008年开始，受全球金融危机及我国经济转型升级的影响，我国企业对海外并购的需求不断上升，海外并购规模也逐年增加。当下，海外并购主要受到国内外宏观条件变化影响。从全球条件变化看，地缘政治危机和世界宏观经济低迷等因素使得跨境资产收购波动较大，尽管不少拥有全球核心技术、品牌优势、市场资源的国外企业对国内客户产生强烈的诱惑，但从实际收购过程来看结果并不乐观。从国内条件变化看，中国企业需要通过并购的方式掌握国外资源，打破贸易壁垒，开拓国外市场，取得具备全球竞争力的优良资本。不过，在中国企业海外并购数量持续上升的同时，其面临的风险却不容乐观。从总体上看，国内企业海外并购短期内业绩较好，能够取得可观的超常收益率，但中长期业绩不明显，许多海外并购面临长期投资价值风险。这表明了中国企业目前欠缺并购管理有效性，有待深入分析并积极应对。

二、我国企业海外并购的风险

（一）信息不对称的风险

信息不对称在我国企业海外并购案例中较为明显，主要有以下原因：对目标企业信息的掌握不够彻底、地域环境不同、国家政策与企业文化存在差异等。在海外并购的过程中，为了提升企业价值，目标企业管理层很可能会有意隐瞒本企业的潜在损失、债务信息等，或将品牌、专利技术等无形资产信息夸大，从而导致收购者做出错误判断。目标企业如果是上市公司，可从公开渠道获取信息，且安全性较高；若是非上市公司，信息获得渠道就相对受限，如果未聘请专业的调查团队开展并购调查，势必会存在信息不对称的风险。对目标企业的评估制度也有待健全。

（二）融资风险

中国企业进行海外并购需要大量的资金，融资途径主要为向银行贷款，增发证券、新股和认股权证等，而在融资过程中，企业内外部均存在大量风险。

首先，同发达国家相比，中国融资市场的发展仍不完善，且不少中小企业的融资方式受限，大多以银行借款为主，而商业银行要求的投资收益率和内部风险回报率较高，这样极易提高中小企业的融资成本和经营风险。在我国中小企业海外并购的过程中，政府部门往往会采取相应的政策措施来帮助中小企业减债赋能，以提高中小企业的海外并购发展实力，但一旦政府政策改变，中小企业的融资活动将会受到很大的影响。

其次，企业本身的资本水平、获利能力、经营管理水平、融资结构，以及国际市场对企业的态度等因素，都会对其融资形成直接影响。而一旦企业业务获利能力不强，在进行海外并购后，在利息急剧增加的情形下，企业的偿债能力也会遭受负面影响，进而形成融资风险。

（三）汇率风险

中国企业在进行海外并购时必须采用美元、欧元等外币，而国外汇价也是时时变动的，尤其是在部分发达国家，其收汇币值波动性很大，其兑换经营风险通常也更大。受国际汇率波动的直接影响，我国企业从国外投资市场获取外币的成本也随时在变化。而想要合理规避汇兑风险，就需要企业在国外具有融资能力及业务经营成果，一般来说工期越长，合同额也越大，企业所承受的汇兑风险也就越大。

（四）法律风险

在海外并购过程中，因各国地域差异、法律制度不同，因此产生了很多未知的法律风险。

一是政府审批风险。在遇到外商投资本国企业的情况时，很多国家都设置了审核环节，外商的投资行为需要经过本国相应政府部门审核，如收并购美国企业需要经过美国外资投资委员会（Committee on Foreign Investment in the United States, CFIUS）的批准。同时，如果投资者购买了一些受监管的企业（如银行），也必须得到有关部门的许可。另外，若交易双方的交易量超出了该国的相关预警线，则该交易还须经该国的反垄断法审核。政府批准的风险对交易产生的主要影响是增加了交易的不确定因素，并使交易进程变得更长。在一些案例中，由于这种担忧，卖家甚至会在与投资者进行交易之前就结束与该投资者的谈判，而转向与其他投资者进行交易。

二是历史遗留风险，如历史遗留责任风险。国外的目标企业在经营中有很多历史遗留责任、债务或风险，如主要的诉讼或环境责任。我国的一部分投资者缺乏足够的尽调能力，无法完全察觉到这些风险。另外，在中国投资者的交易文件中，若缺乏相应的保护机制，则在交易结束后，新投资者（新股东）将会负责这些企业的历史债务，而新投资者也不一定能够从卖方那里得到全部的赔偿。

（五）管理层留任风险

在完成了海外并购后，我国投资者往往不能在短期内派遣自己的管理团队来管理目标企业，因此会选择或者期望由目标企业原来的管理层来进行管理。为了保持顾客关系和确保雇员的稳定性，在交易完成后一定时期内保持一个稳定的管理人员队伍是非常重要的，但我国投资者面临两个更普遍的问题：一是一些经理不想继续待在目标企业中，或是他们想在完成工作后得到更多的财务赔偿，或是因为文化上的隔阂而不信任我国投资者；二是留任的经理们无法与我国投资者合作，或是缺乏激励，或是与我国投资者的商业思想不一致（尤其是当我国投资者想对目标企业进行改革时）。

三、中国企业海外并购风险应对措施

近年来，我国企业的海外并购数量一直居高不下。按照我国公布的统计资料，从2010年至今，中国企业海外并购已超过1800笔，并购总额已达到4.6万亿元人民币，而从已实现和过户的情况来看，总数已经达到了1万亿元人民币。但也必须看到，最后被证明已完成整合的案例并不多，不少国内企业的并购过程艰难，最后的成效也不尽如人意。

我国企业海外并购需要巨大的资本支撑。为促进海外并购的成功率，减少并购风险，应当根据企业的现实状况和发展战略目标，综合考虑并详细分析多种原因，科学、合理地确定并购动机和具体目标，并根据企业自身的发展战略对各目标企业加以评估和筛选，以防止海外并购脱离发展目标而引发的内外部风险。

（一）避免信息不对称的情况

收购信息不对称易造成目标企业价格评估与并购价值差异较大。为规避此类问题，我国企业应充分利用好资信良好的中介组织，对目标企业的信息进行收集，并对其做出详尽的审核与评估，如此才能大大提高海外并购的成功率，避免非理性收购，降低海外并购的经营风险。海外并购失利或经营不顺利，会给并购企业造成很大损失，给企业本身造成投资危机，而且会对国内外提供投资帮助的机构等造成经营风险。虽然使用海外中介机构获取信息的方式成本较高，却可以较好地预防系统性的金融风险，可以降低企业海外投资的风险。

（二）科学管理融资风险

我国企业在主动拓展境内外各种融资途径的同时，还应创新融资方法，以保证海外并购顺利进行。

一是与境外企业组成联合体，共同完成并购，这样既能够解决部分或者全部的融资问题，又可以促进合作各方共赢，增大属地化成分，破除贸易壁垒。

二是运用有形资产进行所有权的嫁接投资，进而取得一定所有权，以获得对目标企业的控制权。

三是选择多元化的融资方法。例如：运用银团贷款分散贷款风险，以降低同行间的竞争，从而获取金额大、期限长的融资；运用平行借贷、背对背借贷、国外挂牌、国外发行可转债、国外发债、国内存托凭证等投资方法，以减少融资风险。

（三）外汇风险控制

针对东道国汇率升值和通货膨胀预测，通过提早付款或推后付款的方法，来实现防范经营风险的目的。不同产品的营利能力不完全独立，但企业可以依靠人才、财务能力和技术实力等，通过采取经营方式的多元化和资本筹措的多元化措施来分散金融风险。此外，企业还可以在协议中加入保护性条款和汇率保值条件，以避免外汇风险。

（四）法律风险控制

我国投资者必须在交易开始前就与相关顾问进行磋商，就相关批准的可能性和进度做出初步的判断。投资者可能会根据交易过程而做出不同反应，如与有关政府部门进行沟通，并着手准备批准的资料，以便让审批过程更为顺利。在某些特定情形下，我国投资者可能会考虑更多的选择，如变更交易架构，或仅购买目标企业的核心资产而不是所有资产，这样可以缩短获得批准的时间。

我国投资者应该充分、全面地对目标企业进行尽职调查，从而发现其存在的风险，并对其进行适当的风险评价。我国投资者应该了解目标企业所在国的贸易实践，并且根据交易习惯在交易文件中为目标企业的历史遗留问题寻找适当的合约保障（如卖方的声明和担保，以及卖方对买方的特别补偿机制）。在一些案例中，当目标企业的历史债务风险很高时，我国投资者可能会考虑是否改变并购模式，如从股票购买转变成资产购买或采取一些特殊模式，如破产收购等。

（五）管理层人才合理配置

一是我国投资者应对管理层的报酬有充分认识，认真审查管理层的聘用合同，以确定在股东变动时，管理层能否得到更多的财政赔偿。基于这一点，我国投资者可以修改雇用契约，并制订出一套合理的管理激励计划，从而达到与投资者利益相统一的目的。

二是我国投资者应在项目初期就主动与项目的管理层进行交流，使管理层的经营理念与我国投资者的经营理念相一致，并理解其意图。

三是我国投资者若有大规模的海外拓展计划，应逐步建立海外经营人才，并组建具备国际化经营经验的专业人才队伍。

结 语

当前，我国企业在积极推动海外并购的同时，应高度重视海外并购中的风险防范，做好海外并购全过程的风险管理，以减少海外并购的风险成本，提升海外并购的成功率，提升企业的长远利益，并发挥海外并购在未来企业掌握核心技术、拓展海外市场、增强全球竞争力等方面的积极作用。