王雨超

（四川外国语大学国际金融与贸易学院，重庆 400031）

随着我国科技发展重要性的逐渐提升，新能源汽车作为高科技产业的代表之一，逐渐进入了消费者的视线。对于企业集团来说，新能源汽车产业作为一个新兴产业，既能得到国家扶持，又能帮助我国在汽车产业上实现对外国较成熟汽车企业的弯道超车，是一个非常值得投资的市场。本文将通过研究恒大汽车并购卡耐新能源的案例，分析其动因和效应。

并购公司是恒大汽车投资控股集团有限公司，简称“恒大汽车”，被并购公司为上海卡耐新能源有限公司，简称“卡耐新能源”。2019年1月24日，恒大汽车以105977万元现金向科陆电子出资购买其卡耐新能源股份，获得其所有股份，持股58.07%成为第一大股东。之后，恒大汽车以2.27亿元的交易价格向中国汽车技术研究中心有限公司正式收购了卡耐新能源12.2%的所有股权。随后，恒大汽车与深圳市邦亚电子科技有限公司订立协议，同意按人民币1.78亿元向邦亚电子收购上海卡耐新能源有限公司9.6%的股权。恒大汽车历时六个月完成了对卡耐新能源的79.86%股权的并购，达到对卡耐新能源的绝对控股。

对于企业选择并购的原因，殷爱贞（2018）提出企业在并购中能够通过提高其市场占有率、顾客满意度、品牌价值排名来提升市场竞争力。由蔡柏良（2002）提出的企业价值低估理论指出，被并购企业因为其他原因而导致其价值被低估，从而发生并购。程志刚（2020）提出，新能源汽车行业的战略协调中一个有效的方法就是并购。他同时也认为，企业进行并购交易是一种有效的资源配置方式和手段，可以大大减少交易的成本。

一、恒大汽车并购卡耐新能源动因

（一）恒大汽车追求市场份额

我国2011-2020年新能源汽车销售量从0.82万台提升到136.7万台，销售量在2013-2015年增长最多。且在新冠疫情的影响下，2020年新能源汽车销量仍然实现了上涨。这说明新能源汽车市场作为充满潜力的市场，吸引着各大企业投入其中。而对于汽车企业，其已经拥有了成熟的产业链，对于汽车制造具有丰富的经验，但因为新能源汽车动力电池和普通传统汽车电池具有不同的特性，即新能源汽车电池需要更高的可靠性和安全性，这也代表了更高的成本以及研发费用。因此采用并购卡耐新能源也是恒大汽车选择的进入市场的方式。而对于未曾接触过汽车行业的企业，例如恒大集团，从零开始积累汽车行业的方法需要过多的时间成本，混合并购卡耐新能源电池公司成为较优的选择。随着新能源汽车产业在社会上的关注度和需求度提高，各大企业会优先选择以并购的方式进入该产业。

从企业自身的角度看，恒大的集团发展需要扩大新能源汽车市场份额。恒大集团的主营业务还是房地产，民生地产占据了恒大集团大部分资金来源。恒大集团的房地产业务涉及到的不只是土地，同时也有交通。良好的交通环境能增加房地产的价值。同时，恒大集团目前员工9万人，且涉及到大量恒大地产业主的出行需要。因此，对于这部分汽车需求者来说，配套的恒大汽车非常有必要。新能源汽车对于动力电池的需求是非常大的，并且新能源汽车的诸多待突破问题都与电池技术有关。恒大这个阶段急需一个拥有成熟电池产业链以及电池研发能力的企业。而卡耐新能源作为一个合资企业，其电池广受业内人士好评，因此作为恒大汽车在新能源汽车产业链构成的一部分是十分必要的。

（二）卡耐新能源企业价值被低估

上海卡耐新能源电池企业的控股公司科陆集团存在经营失误，使得其控股企业更加容易被收购。该公司于2012年开始从设备技术提供商转型为新能源服务型企业，并在2014年开始通过并购的方式进行转型。但是随着并购的数量增多，其在盈利能力、偿债能力上出现了诸多问题。通过查阅科陆电子往年的年度报表可以看出，从销售利润率的角度上看，2015-2017年期间销售利润率并未有显著的提升。说明企业在进行连续并购行为后的实际盈利能力并未有显著提升，反而消耗了企业资源。这也解释了为何2018年科陆电子销售利润率大幅下降33.66%。而在偿债能力上，通过查询科陆电子往年的年度报告能够看出，在2015年后，其资产负债率从5.42%提升到2017年的7.36%。这使企业在面临债务时的应对能力下降，也就导致在2018年的经营失误后，无法及时偿还自身的债务，使自己度过企业危机。通过对卡耐新能源前控股公司的财务数据进行分析，发现其前控股公司存在因为连续并购速度过快，导致的财务能力无法匹配企业的增长速度，使企业在2018年出现利润大幅减少。此时，出于对资金的需求以及战略的变换，恒大汽车对其控股的卡耐新能源企业并购变得更加容易，更能以较低的成本对其控股企业实施并购。

科陆电子控股卡耐新能源的目的是占领三元电池市场，而恒大汽车并购卡耐新能源的目的在于将其并入自己的新能源汽车生产链，科陆电子错误的市场眼光导致卡耐新能源企业价值被低估。2016年开始，消费类电池的需求逐渐饱和，而电池需求逐渐转向动力电池的需求。新能源汽车产业的快速发展能够带动动力电池产业的发展（杨红斌，2020）。因此，卡耐新能源将重点放到动力电池的研究，也有助于其企业的长期发展。

（三）恒大汽车并购可以减少生产成本

在新能源汽车的销售过程中，减少成本是非常重要的。较低的成本能为产品定价策略留出更多的空间。新能源汽车与传统燃油汽车不同，其内部的各元件相对于汽车本身的价格占比具有较大的差别。一般一辆新能源汽车其成本分为电池、电机、电控和其他零件几个部分。其中，电池成本占42%，电机和电控各仅占10%和11%，动力电池占了整车近一半的比例。因此，企业欲减少成本，首当其冲便是要减少新能源汽车电池的成本。

一方面，并购后卡耐新能源进行有效的R&D可以减少生产成本。在市场集中度高的产业中，企业如果可以进行有效的R&D，便可以很好地控制生产成本（白雪洁，2016），新能源汽车电池由电芯、BMS电池管家以及线速连接器组成，而电芯为核心部件分为正负极材料、电解液以及隔膜，目前我国正极材料市场集中度较低，市场占有率高的公司有厦门钨业、杉杉股份、北大先行等，2017年市场占有率分别为8%、7.8%、7.6%。而负极材料的市场占有率比较集中，最高的贝特瑞为21.6%。而生产动力电池所包含的产业链非常复杂，并且涉及到的产业从矿物开采到高科技产业。可以看出，负极材料市场集中度过高，说明卡耐新能源进行负极材料的R&D能有效减少动力电池的生产成本，从而使恒大汽车能够获得较低成本的动力电池，减低汽车价格或者获得更多利润。

另一方面，恒大汽车能通过内部转移价格，规范企业内部市场且减少获得动力电池的成本。动力电池本身具有比较复杂的特性，而且动力电池的回收对于企业来说也是很重要的事情。工信部2018年印发的《新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》中也鼓励企业回收和利用动力电池。而建立一个可靠的内部转移价格机制，也能为回收的动力电池和新生产的动力电池在企业内部流动提供规范。而从市场上获得动力电池，需要考虑诸多谈判以及合同签订的成本，而从内部制造的电池具有更好的价格优势，节约了成本。因此通过并购的方式，将卡耐新能源并入自己的产业链，能很好地减少动力电池生产的成本。

（四）恒大集团进行多元化经营

通过计算恒大集团的专业化率指标可以发现，企业专业化率在2016年达到96.43%，而2019年已经下降到了90.82%，说明恒大集团在经营业务上，将以房地产为主的主营业务进行了分散。

从外部动因来说。首先，因为房地产行业在近几年趋近饱和，各省过高的房价使国家对房地产企业进行宏观政策调控。房地产产业的过度发展也会导致资源和资金在产业中的错误配置，从而表明房地产产业资金会向制造业和服务业转移（平新乔，2019）。恒大集团作为以房地产产业为主要经营业务的企业来说，面临着巨大的挑战。因此，产业多元化可以有效规避风险。其次，由于土地资源逐渐稀缺，各城市的土地价格上升，导致房地产企业成本上升，引起利润的下降。

从内部动因来说。首先，恒大通过前几年对房地产的投资积累了巨额资本，这为企业多元化发展奠定了坚实基础。其次，进行多元化发展可提高企业竞争力，能将业务拓展到更多的产业中去，提升资产组成的复杂程度，从而使企业更具有竞争力。

综上，两方面的原因使恒大不得不进行多元化经营。房地产企业多元化经营短期虽然很难看到成效，但是从长期来讲更具多元化的领域也会具有不同的效应（高辉，2021）。而考虑到新能源汽车属于新兴产业，首先恒大并未有经营汽车产业的经验。其次，恒大并不拥有攻克诸多新能源汽车生产难题的技术人才储备。因此，恒大集团想要在新能源汽车产业占据一定地位，则并购以高科技电池为代表的卡耐新能源是解决这两个难题的最优方案。

三、恒大汽车并购卡耐新能源效应

由于恒大汽车并未正式销售自己的新能源汽车产品，因此本文仅对并购之后企业的财务结构进行分析。通过分析应为财情提供的港股数据，得到恒大汽车并购后的平均投资回报率为-21.77%，低于行业平均值7.42%。恒大汽车的流动比率为0.9，低于行业平均值1.62，同时其长期负债股权比为202.69%，高于行业平均值87.83%。其资产周转率为0.12，低于行业平均值0.3。

从投资回报率角度可以看出，恒大在并购一年的时间内利润为负数，说明企业在并购后利润一直都为负数，通过观察其利润表可以发现，恒大汽车在2019年并购了卡耐新能源后，首先由于连续并购了多家企业导致了大量支出；其次，恒大汽车开发的各系列车型并未销售，导致恒大汽车一直无法得到自己的主营业务收入，从而无法获得盈利，导致恒大汽车的盈利能力非常弱。

从流动比率和长期负债股权比两个指标来分析短期和长期负债能力可以看出，在流动比率指标中，恒大汽车的流动比率为0.9，远远低于行业平均值1.62，说明企业的流动资产低于流动负债，企业的短期负债能力弱。而从长期负债股权比来看，企业的长期负债也偏高，说明企业清算时可用于偿还非流动负债的能力弱，企业长期负债能力低。结合财务报表的内容，说明恒大汽车采用现金并购的方式，使自己出现较多负债，偿债能力减弱。

从资产周转率来分析企业营运能力可以看出，企业资产周转率低于行业平均水平说明在企业的资产管理上存在利用效率低的问题。问题便出在其资产均用于并购和购买关于新能源汽车的无形资产上，而并非是生产新能源汽车上。

综上所述，恒大汽车在并购了卡耐新能源后，出现了较大的资金空缺。又由于新能源汽车迟迟没有投入生产销售，导致主营业务的销售收入过低，使企业无法获得利润。恒大汽车在并购之后产生了诸多负面效应。

四、结论与对策

恒大汽车并购卡耐新能源的原因主要归结为以下几点：首先，是为了快速进入新能源汽车产业。并购可以快速将被并购企业的无形资产、内部控制等一起并入自身，从而减少了恒大汽车重新建造动力电池企业生产研究所耗费的机会成本。其次，是通过这种并购方式可以促进已经具备生产能力的上下游企业之间的合作。同时，能够通过横向拓展产业的方法来降低企业的风险。最后，恒大汽车的并购对象应选取价值低的企业，可以节约并购的成本。恒大汽车对于卡耐新能源的并购使企业负债过重，而且由于不能及时投入销售使得企业收入不足，恒大汽车的财务状况欠佳，盈利能力、偿债能力和营运能力都低于行业平均水平，说明并购也为企业带来了过大的负担。

新能源汽车在我国的生态文明工程中的应用十分显著，其中动力电池对于新能源汽车来说十分重要，它代表了新能源汽车的使用寿命、行驶安全度以及驾驶里程。通过并购使电池供应更加有保障并掌握电池核心技术，以防止电池出问题成为当下新能源汽车产业必须要考虑的问题。而企业选择通过并购的方式进入新能源汽车市场，这能让其快速拥有新能源汽车主要零部件相关制造企业，包括研发能力以及上下游产业关系在内的所有资产，能够快速进入市场并在市场内占据一定的地位，也能使没有足够经验的企业能够应对动力电池或者其他原件带来的技术问题。但是，并购的方式会产生巨额的费用，如果像恒大汽车一样用现金进行支付，会给并购方的财务上带来巨大的压力。恒大汽车依托于恒大集团以往积累的大量资金，从而有较大的抗压能力，而对于中小企业来说，这样的资金保障是很难得到的。因此，对于想通过并购进入新能源汽车市场的企业，需要保证自己拥有强大的资金支持，以便应对较长的产品研发期带来的企业亏损。同时，企业也应该尽快完成对新能源汽车的研发并投入生产，获得销售新能源汽车的利润以改善企业盈利情况。