●陈常拥

国有企业改革难题、深层问题归根结底都是公司治理模式的问题。公司治理模式最终是由企业产权决定，所以我国将混合所有制改革作为本轮国企改革的突破口。

一、“一股一权”原则制约国企混合所有制改革走向深入

本轮国企混合所有制改革仍然沿用以“一股一权”原则为基础的“资本多数决”作为公司治理模式，其虽然符合标准企业的管理模式，但在国企混合所有制改革中制约了国企混合所有制改革的深入，成为完善混合所有制企业公司治理模式的障碍。

首先，“一股一权”原则限制了民营资本参与国企混合所有制改革的意愿。在混合所有制改革初期民营资本体量较小，在混合所有制企业中所占份额必然不大，在一股一权原则下，其无法在混合所有制企业中享有经营话语权，担心成为国有资本的附庸，故其参与国企混合所有制改革的意愿必然不强。其次，“一股一权”原则无助于完善混合所有制企业公司治理模式。进行混合所有制改革目标之一是完善国有企业治理结构，构建现代企业制度。在混合所有制改革初期，即便民营资本参与到了混合所有制改革之中，但由于其体量较小，在混合所有制企业中国有资本仍然占据着主导地位。由于惯性的力量和惰性的因素，大部分改革后的混合所有制企业沿用着之前的治理模式。即使在部分的混合所有制企业中有着民营资本选举出来的董事，但受限于议事规则，这些董事们无法发出有效的声音，国有资本继续维持着“一股独大”的局面。最后，“一股一权”原则可能导致国有企业无法实现其社会职能。一直以来，我国国有企业存在着两项职能，一是使国有资产保值增值为国家提供建设资金的经济职能，二是维护公共利益、保障国家经济安全的社会职能。显然，在我国国有企业的社会职能优先于经济职能。在“一股一权”原则下，如果非公资本持有混合所有制企业的股份超过50%时，国家则丧失了对混合所有制企业的控制权。在民营资本逐利这一天性的驱使下，原国有企业的社会职能大概率地存在被弱化甚至被取消的风险，这显然和我们进行混合所有制改革放大国有资产功能的初衷不相符。

二、国企混合所有制改革引入双层股权结构的必要性及可行性

本轮国有企业改革的中心环节和核心内容是建立现代企业制度，增强国有企业活力，提高国有企业的经济效益。在“一股一权”原则下，国有企业混合所有制改革引入非公资本，这必然会稀释国有资本在混合所有制企业的控制权；另一方面，在混改初期由于民营资本体量较小，民营资本参与国有企业混合所有制改革的意愿必然不强。双层股权结构将所有权与表决权分离，在国家需要享有控制权的行业中保障国家的控制权，在国家不需要绝对控制的行业中，可以让民营资本享有控制权，从而解决国有企业混合所有制改革中公有资本与非公资本之间的矛盾。

（一）国企混合所有制改革引入双层股权结构的必要性

1.国企混合所有制改革中提供公共产品的国有企业，国有股被赋予超级表决权具有正当性。国有企业在我国经济制度中占有着特殊的地位，它为我国财政提供资金支持，更为社会提供必不可少的公共产品，满足公共利益的需求，是我国经济安全的压舱石。如何在提供公共产品混合所有制企业中保持国有企业的职能，是混合所有制改革不可回避的问题。双层股权结构恰恰可以很好地解决这一矛盾，这便是混合所有制企业改革中引入双层股权结构的合理性和正当性。

2.国企混合所有制改革初期民营资本取得超级表决权的必要性。在混合所有制改革初期，民营资本体量过小，国有资本在改革后的公司中仍占比较高，这对于一些意欲进行战略投资的民营资本担忧其在混合所有制企业中的话语权，对是否参与国有企业混合所有制改革抱着犹豫观望的态度。要扫除这一障碍，最大限度地调动民营资本参与国企混合所有制，应当在国家预期可以放弃股权绝对控制的公司中，采用双层股权结构，让民营资本取得这类公司的控制权，消除他们投资的顾虑。

3.双层股权结构有利于混合所有制企业达成社会政策目标与经营目标的平衡。国有企业改革的难点在于政企业分离，政企分离的关键在于国有资本减持后，国家如何使其经济和社会政策得到贯彻与实现。双层股权结构将表决权与财产权分离，可以在公司股权结构发生变化的同时不影响公司控制结构，以此来实现两个目标之间的平衡。一方面，随着混合所有制改革的不断深入，国有股所占的比重必然有所下降。在混合所有制企业中采用双层股权结构模式，可以赋予国有资本在特定事项享有超级表决权，从而确保混合所有制企业的经营方向不偏离预定的社会目标与特殊的社会经济职能;另一方面，双层股权结构模式不影响混合所有制企业股利和剩余财产的分配。国有资本不会因为在特定事务上享有超级表决权而相应获得更多的股息和剩余财产，也不会因为管理不善而承受更多的损失。

（二）国企混合所有制改革引入双层股权结构的可行性

双层股权结构本身是一种成熟的股权设置理论，且为大多数国家（地区）所采用，这些都为我国国企混合所有制改革引入双股权结构提供理论基础和可参详的样板，并且现行《公司法》及相关法律规范也提供了法律支撑。

首先，虽然我国法律法规尚未明确规定双层股权结构的合法性，但也并未完全禁止，具体情况如下所示：依据我国《公司法》第四十二条规定，有限责任公司的股东享有自由选择股权结构的权利。鉴于有限责任公司的人合性、封闭性和较大的意思自治空间，因此立法允许其排除“一股一权”原则的适用具有正当性基础。不过笔者迄今暂未发现设置双层股权结构的相关案例。对于股份有限公司，首先，我国《公司法》第一百零三条规定强调一股一权原则。其次，从《公司法》第一百二十六条规定可以推导出“不同种类的股份可以具有不同种类的权利”，而这刚好契合双层股权结构的实质含义，即法律对于不同种类股份的发行是允许的。最后，根据《公司法》第一百三十一条规定，双层股权结构在法律法规未作出明文规定的情况下能否实施，在学界有不同观点。部分人认为该条规定并非强制性规定，遵循“法无禁止即允许”的原则，股份有限公司在无法律依据的情况下设置类别股不违反法律法规。也有人认为此处的“可以”结合上下文应当理解为强制性规定，在国务院尚未制定相关规定的情况下，严格遵循“一股一权”的原则。笔者同意第二种观点，对于股份公司而言，介于其更具有资合性、公共性，涉及到广大投资者的利益，因此法律对其更多的约束是合乎情理的，因此如果股份公司在国务院暂无明文规定的情况下擅自在章程中约定双层股权结构等类别股的，应当被认定为无效。不过就此条而言，说明法律也并未完全否定类别股的存在，反而为类别股预留了一定的立法空间。其次，2019年3月1日，上海证券交易所制定并颁布了《上海证券交易所科创板股票上市规则》，该规则专门设立一章节，为不同表决权安排提供法律规则。这说明，我国正式允许双层股权结构公司在科创板直接上市，这是对双层股权结构法律认可。从这一趋势看，相信在条件成熟后双层股权结构将会成为未来国企混合所有制改革的一个选择模式。

三、国企混合所有制改革引入双层股权结构路径建构

双层股权结构满足了在国有企业混合所有改革初期国有资本和民营资本的多元需求，为国企混合所有制改革提供了新的路径选择。为了使双层股权结构的价值得到充分发挥，有必要对国企混合所有制改革引入双层股权结构路径进行构建。

1.做好国有企业分类改革。国有企业分类改革，是国企混合所有制改革的基础，同样也影响着双层股权结构的引入。国家应该依照各个经济发展阶段公共利益涵盖的内容的差异来确定国企的分布状况和数目，最终决定国有资本在其所属的领域之中是否应当保持控制权。在国企混合所有制改革的当下，国家可以将一些与国计民生无关的行业交由民营资本行使控制权，对于关系国计民生的行业，鼓励民营企业投资并参与经营管理，但国有资本应当对混合所有制企业享有控制权。

2.制定规则对超级表决权进行必要限制。第一，对持有人资格进行限制。在混合所有制企业中，国有资本享有控制权时，国家是当然的持有人，对其资格并无限制的必要。在民营资本享有控制权的混合所有制企业中，并不是所有人都适合持有特别表决权股，只有那些对公司发展具有重大作用的股东才能持有超级表决权股。各国（地区）普遍要求特别表决权股持有人需符合一定的条件，例如，我国香港地区则要求持股人在公司上市时为发行人的董事会成员；虽然新加坡对持股人的身份没有限制，但它要求发行人在首次公开发行中就明确持有特别表决权的股东人群，并且在未来不能扩大该群体。第二，表决权倍数限制。著名公司法学者伊斯特布鲁克和费希尔指出表决权和剩余索取权之间的分离越大，公司的代理成本就越高。为了保护一般投资者的利益，就需要限制特别表决权股的表决权倍数。第三，对表决事项的限制。双层股权结构创设了超级表决权，但他并非股东行使表决权的普遍原则，而是“一股一权”原则的例外。因此，从保护投资者的角度来看，国企混合所有制改革引入双层股权结构时，对可能影响到一般表决权股东的基本权利，可能增加控制权人的权利，可能影响对控制权人的监督，对企业的“生死存亡”有着较大影响事项必须坚持“一股一权”原则，除此之外，公司股东可以通过协商赋予控制权人特别表决权。

3.充分发挥监事会和独立董事的监督功能。在单一股权结构模式下，公司监事会中大多数监事是由公司控股人选任的，代表控股股东的利益，要求他们对作为公司管理层的控股股东进行监督是不现实的；即使部分监事是由职工代表选任的，但因为专业知识的缺乏等原因存在履职懈怠或不能的情形。因此，监事会的监督职能并没有得到充分的发挥。但在双层股权结构模式下，公司的控制权人虽然在特殊事项上享有超级表决权，但其实际占有的公司股份比例并不高，因此在监事会组成人员中主要是由普通股股东选任的。这些监事亦代表着普通股股东的利益，因此在履职时会更加积极主动，以确保普通股股东的权益不被控制权人侵犯，在此种情况下监事会的职能将得到较大的发挥。

4.完善信息披露制度。双层股权股权结构将股东的表决权与收益权予以分离，企业控制权人可以凭借较少的股份掌控企业。但因为企业控制权人掌握着更加充足的与企业经营管理相关的信息，普通股股东则极少参与企业正常管理运营，对企业真实的运营状况和财务状况所知不多，其和企业控制权人间存在明显的信息不对称。因此，应当实行更加严格的信息披露制度。在信息披露要求上不能仅满足形式的规范性要求，更应重视实质有效性的要求，即事前信息披露、持续性信息披露及信息披露主体的法律责任等方面进行完善。

四、结语

目前，虽然我国科创板上市规则对双层股权结构已经做出了较为详尽的规定，但是在立法上仍需要进一步完善。第一，修改《公司法》中“一股一权”原则的规定，允许双层股权结构作为“一股一权”原则的补充，为公司治理结构的创新预留一定的制度空间。第二，为充分发挥监事会的功能，监事的选任上应当按照一股一权的原则，控制权人不享有超级表决权。为保证监事会的正常运作，应加强监事会的职权和地位，同时对监事会成员的任职资格进行规定，以确保监事们具有履职的能力。第三，为防止控制权人谋取私利，需要不断完善以控制权人为核心的信息披露制度。唯有这样，才能使国企混合所有制改革引入双层股权结构的价值得到最大实现，助力国企改革走向深处。